文/意見領袖專欄作家 管清友

　　這幾年我對“風口”這個詞有點抵觸，過去有企業(yè)家說，“風口來了，豬都能飛上天。”實際上我們經(jīng)歷了這幾年的起起伏伏，特別是2015年的股災、2016年的債災，以及2017年以后的金融強監(jiān)管，告訴我們一個非常淺顯的常識：豬，它就是豬，成不了孫悟空，飛上天它也得掉下來。所以，與其談論風口，不如談論哪些是確定性的賽道。

　　經(jīng)濟運行新變化：“收縮型經(jīng)濟新常態(tài)”的三個特點

　　談到資本市場的演變，我們要重新去梳理經(jīng)濟運行的特點發(fā)生了哪些變化。如果說一定要說出一個特點的話，我想可以用一個詞來形容——“收縮”，我把這稱為“收縮型的經(jīng)濟新常態(tài)”，大概有幾個特點：

　　第一，出現(xiàn)在線上化。我相信大家也都逐漸習慣了這種線上化的工作和生活方式，未來這種情況會會常態(tài)化。

　　第二，企業(yè)之間的分化會越來越嚴重。過去幾年，我們看到企業(yè)之間的分化已經(jīng)非常嚴重，無論是在實體經(jīng)濟還是在股票市場，龍頭企業(yè)和其他一般企業(yè)之間的分化非常明顯，疫情以后這種分化恐怕會繼續(xù)加劇。

　　第三，中國的新消費群體會出現(xiàn)很大變化。過去的波浪式的、排浪式的消費，包括我們看到60后、70后消費的特點，他們成就了這輪經(jīng)濟的高增長。未來會出現(xiàn)一種什么狀態(tài)？今天我們可能還很難給這個“未來主流的消費群體”命名，但日本其實給我們提供了一個經(jīng)驗。

　　經(jīng)濟低增長下的典型消費群體：日本的“團塊二代”

　　在日本泡沫經(jīng)濟破裂以后，出現(xiàn)了一個很有意思的群體，日本人稱之為叫“團塊二代”，什么叫“團塊二代”？這要從日本在1945年二戰(zhàn)結束以后，大概是在1946、1947年，迎來了一波生育高峰期，這波生育高峰的后代大概出生在70年代初，70年代初這批人也被稱之為“團塊二代”。70年代這批人大學畢業(yè)以后，正好趕上日本90年代以后經(jīng)濟泡沫的破裂的狀況。他們遇到的情景就是，接受了很好的教育，但是工作機會少了，收入的增長低了，甚至收入減少了，因此他們的消費行為發(fā)生了很大的變化：開始變得更宅，開始變得很佛系，不愿意結婚、不愿意生子，機會也變少了。

　　所以，中國未來可能有相當一部分消費群體有“團塊二代”的特點。同時也會出現(xiàn)日本人說的“三和群體”，他們還稱其為“三和大神”。最初出現(xiàn)在名為三和的這個地方，很多人在那里找工作，他們找工作有一個特點，就是干一天就休息，整個未來一周、一個月就不干活了。

　　隨著我們的經(jīng)濟增長步入低增長狀態(tài)，特別是疫情的沖擊，我們會看到在這個所謂的就業(yè)群體也好，有很多人稱之為零工群體也好，可能會出現(xiàn)日本當年的這種情況，就是“三和群體”。這其中還會有幾個特點：

　　第一，從投資這個角度，很難再去賺到泡沫的錢，不像在過去十年中能夠從金融的泡沫里頭賺到錢那樣容易；

　　第二，企業(yè)經(jīng)營越來越講求實惠、實用，要提供性價比好的產(chǎn)品和服務；

　　第三，人們生活方式發(fā)生變化。后疫情時代，或者說疫情疊加經(jīng)濟進入低速增長時代，人們的生活方式會發(fā)生非常大的變化，生活變得很簡單，社交變得很簡單，原來很多無效社交、無效的通勤都會被去掉。從精神狀態(tài)來講，人們開始去尋求新的文化作品、影視作品，去尋找所謂的精神導師，人們開始重新去思考生活的意義、人生的意義。因為經(jīng)濟環(huán)境變了，收入的增長變了，倒逼人們去重新思考這些問題，日本當年也出現(xiàn)這種情況。比如宮崎駿這批漫畫家就是泡沫時期活躍起來的，在蕭條時期他們成為很多人的精神的導師，日本不少政治領導人也都是一些漫畫家的粉絲。

　　未來資本市場的兩大確定賽道：消費和科技

　　到底哪些是“風口”，或者說哪些是比較確定的“賽道”？應著這種經(jīng)濟運行態(tài)勢和后疫情時代的環(huán)境，我想有兩個是比較確定的。在資本市場大家能看得比較清楚的就兩塊：一個是消費，一個是科技。

　　簡單來講，在消費領域值得投資的一定是像優(yōu)衣庫、無印良品這樣的企業(yè)，它的特點是什么？產(chǎn)品不貴，能夠嚴格地控制住成本，同時它的產(chǎn)品最大的特點就是性價比非常好，泡沫時期人們是不買這種產(chǎn)品的，因為覺得太掉價。但是當收入銳減甚至收入出現(xiàn)負增長的時候，人們覺得性價比好的產(chǎn)品和服務是最值得的，人們的生活變得越來越簡單，人們也不去追求那些所謂的浮夸和奢華，所以消費領域我覺得實際上是一個實惠型企業(yè)的天下。到現(xiàn)在日本的首富仍然是優(yōu)衣庫的老板，為什么？它還是得益于日本經(jīng)濟的長期低迷。

　　第二類就是科技類的企業(yè)。科技類的企業(yè)我個人覺得，是可遇不可求，這里有很大的不確定或者說很大的運氣成分，不可能指望現(xiàn)在科創(chuàng)板上接近100家的企業(yè)都成為Facebook，都成為亞馬遜，也不可能指望每個企業(yè)家都成為馬斯克，換句話來說，這種科技類企業(yè)無論從它的創(chuàng)始人還是它的科技公司本身最終能夠成功，都是個極小概率事件。

　　所以，這兩個賽道雖然明確，但它的特點是不一樣的，消費領域如優(yōu)衣庫，投資者相對來講更容易選到，但是對于科技型的企業(yè)，帶有技術性和非常大的思想的躍升性特征的企業(yè)，其實是比較難找的，這是要靠運氣的。

　　中國下一輪的改革：真正的牛鼻子是要素市場化改革

　　我們今天討論資本市場，大家更關注股市。前不久中央出了一個非常重要的文件，就是關于生產(chǎn)要素的市場化改革的，應該說是一個綱領性的文件，非常重要。我自己也認為中國下一輪的改革，它真正的牛鼻子就是在要素市場化改革，這一點業(yè)內都有相當大的共識。

　　股票市場作為資本市場非常重要的組成部分，資本又作為重要的生產(chǎn)要素，應該說股票市場能否搞好，確實是牽動著整個生產(chǎn)要素市場化改革的全局。股票市場應該說成績很大，問題也很多，我們最近也看到監(jiān)管對于境外投資者限制的放開，新REITs的推出，包括新三板的分層等等一系列舉措，利好非常多。這方面我們看到監(jiān)管層實際上是從資金方這個維度做了大量的工作。但是同時我們也應該看到，股票市場真正要解決的是什么？是供給方，從供給方來說，上市公司要能夠得到公允定價，好公司有好的定價、好的估值，差公司也不要緊，有比較低的定價和低的估值。這個問題要解決，就需要我們在監(jiān)管、發(fā)行、交易等一系列的問題上要真正地出真招、出實招。

　　目前股市的問題：監(jiān)管的行政化、發(fā)行的計劃化、交易投機化

　　目前股票市場總體的一個特點是什么？我們幾乎是用一個計劃經(jīng)濟色彩最濃厚的方式或者辦法，在管理一個市場化程度最高的領域，這是我們面臨的現(xiàn)狀，要客觀承認這個現(xiàn)實。它的基本的特點是什么呢？監(jiān)管的行政化，發(fā)行的計劃化，交易投機化。如何通過發(fā)行制度的改革、交易制度的改革，盡量去規(guī)避這種問題呢？這才是我們真正要討論的治本之策。

　　私下里，我也和很多朋友討論過，說是不是我們就像搞不好足球一樣，就是搞不好股市呢？很多人感慨，為什么英美法系之下，他們的股票市場相對來講就比較規(guī)范呢？當然我們也可以找很多理由，比如說我們的股票市場畢竟只有30年的歷史，還有很多不規(guī)范的東西，整個治理體系還確實不適應。但無論如何，我想強調一點，就是我們要正視現(xiàn)在存在的問題，同時要真正地從要素改革這個維度去推動股票市場的改革，要承受一定的陣痛，同時可能要讓渡很多利益，很多部門要讓渡很多利益。在這之前要進行比較好的風險教育。比如，我們正在把發(fā)行制度從核準制向注冊制推進，這個非常重要，并且這里面也是有風險的。

　　(本文作者介紹：如是金融研究院院長、首席經(jīng)濟學家。)