創業板注冊制來了！意見領袖重磅解讀

　　文/新浪財經意見領袖專欄作家 洪灝

　　昨夜，有關部門隆重宣布了創業板注冊制改革。改革的要點包括：

　　- 以信披為核心推行創業板注冊制，制度安排和科創板注冊制相一致；

　　- 新增創業板個人投資者交易門檻；

　　- 上市前五日不設漲跌幅，之后日漲跌幅限制放寬至20%；

　　- 負面清單明確哪些企業不能上市創業板。

　　雖然這次創業板注冊制改革市場之前早有預期，但是在消息宣布之后，市場還是有很多疑慮。深夜里，我不斷地收到投資者對于這次改革的提問，讓我想起了2019年科創板開始的時候的類似情況。當時，我作為科創板上市專家之一，和李稻葵、高善文、向松祚、任澤平、滕泰等經濟學家在科創板上市之前，在上海浦江飯店論證了科創板的上市計劃。

　　現在，市場的疑慮不外乎有幾個，我在這里解釋一下：

　　?擔心注冊制分流市場資金。這個是最不合邏輯的憂慮。很難想象，市場一面在擔心印錢放水過多、央行資產負債表規模堪比美聯儲，市場還會有流動性不足的問題。總體看，央行不斷下調利率指引，并隨著未來通脹壓力的下降有更多的下調利率空間，市場利率不斷走低。這些情況都顯示了流動性在本階段并非主要矛盾。

　　?擔心注冊制導致上市公司首發估值過高，造成投資者損失。這個擔心在科創板上市的時候更甚。然而，任何市場化的改革都是讓市場決定哪些企業可以上市，以及上市的價格。如果市場認為價格過高，那么上市之后市場將通過破發等方式進行估值調整。

　　科創板上市時，部分公司由于在公司初期盈利有限，算出來的市盈率奇高，市場非常擔心。然而，投資那些新興的成長型公司，什么時候是以市盈率的高低來判斷投資機會的？類似的邏輯如在美國納斯達克市場運用，也將導致投資者錯過了亞馬遜、奈飛、特斯拉等新興公司。

　　?擔心現在市場上殼公司估值縮水。注冊制由市場決定哪些公司符合上市的標準可以上市，并最終將大幅縮短上市時間，降低上市成本。因此，現在市場上因為要保留殼公司估值而拒絕退市的上市公司，估值可能會大幅縮水。如是，這恰恰是市場改革成功的體現。

　　殼公司估值縮水，將把在這些公司里無效鎖定的資金釋放出來，重新分配到市場別的、更有價值的公司里。那些本來就是市場里佼佼者的公司，本沒有什么退市風險，因此它們的估值本來就沒有考慮殼價值。在資金最終從殼公司退出重新配置之后，可以想象這些資金的流向，應該是那些市場里優質領先的公司。

　　?擔心注冊制導致不具備上市資格的企業上市圈錢。這個擔憂在任何市場都存在，包括美國市場。然而，林肯說的好，“你不可能永遠欺騙所有人”。這些公司即便蒙混過關上市了，最后也將被揭露。比如美國的Therano女版喬布斯的驗血公司、最近的瑞幸咖啡。管理這個風險的關鍵，在于信息披露、嚴懲違規。這些風險管理的相關規定在昨晚的消息里，和昨天證監會審計部進駐瑞幸咖啡的消息里，都有體現。

　　?擔心國際市場面臨“大衰頹”的挑戰，市場史詩級波動，現在開始進行創業板注冊制改革不是最好的時候。這個擔心，本質上是想要擇時市場改革，這種擇時的習慣往往來自于市場人士。然而，任何時候，都是改革最好的時候。而不是讓短期市場的波動牽制長期改革的步伐。

　　同時，在最近幾月美國市場歷史性波動之后，我們看到昨夜美國小盤股開始有所表現，跑贏大盤股的幅度十二年以來之最。現在，五個最大的標普指數成分股占了指數總市值的一半，并等于500個公司里350個公司的市值總和。在這樣大小懸殊的市場里，小盤股現在開始這樣表現，對于那些慣于擇時的市場人士來說，應該是一個預示。

　　在去年市場一片質疑之聲中，我逆著市場共識，為大家提示了科創板的投資機會。令人欣慰的是，這個投資建議應該讓很多人有所斬獲。希望這次創業板的注冊制改革，也可以為大家帶來更多的投資機會。

　　(本文作者介紹：交銀國際董事總經理兼首席策略師。CFA，畢業于北京對外經濟貿易大學和澳大利亞新南威爾士大學。)