文/新浪財(cái)經(jīng)意見領(lǐng)袖專欄作家 李湛 徐璐

　　銷售方面，隨著復(fù)工復(fù)產(chǎn)復(fù)銷逐漸向好，全國商品房銷售正在走出疫情期的低谷區(qū)，3月全國商品房銷售恢復(fù)至去年八成以上水平，降幅呈現(xiàn)收窄趨勢，考慮到疫情以及經(jīng)濟(jì)增長放緩帶來的影響，我們預(yù)計(jì)2020年全國商品房銷售面積同比下滑5%。由于新冠疫情于春節(jié)期間擴(kuò)散至全國，各地區(qū)新房銷售均受影響，但復(fù)工后各地區(qū)銷售復(fù)蘇情況略有差異，東部和中部地區(qū)銷售以價(jià)換量，西部地區(qū)銷售恢復(fù)速度更快，東北地區(qū)銷售價(jià)格和銷售量恢復(fù)較弱。

　　房價(jià)方面，雖然地產(chǎn)開發(fā)商為了回籠資金針對(duì)新房銷售采取以價(jià)換量策略，但全國房價(jià)整體表現(xiàn)穩(wěn)定，一二三線城市房價(jià)都呈現(xiàn)溫和上漲趨勢，熱點(diǎn)區(qū)塊形成漲價(jià)預(yù)期。    由于商品房具有資產(chǎn)屬性，經(jīng)濟(jì)衰退、資產(chǎn)質(zhì)量普降、流動(dòng)性寬松的背景下，經(jīng)濟(jì)增長潛力好的城市的商品房容易吸引有保值需求的資金，從而產(chǎn)生局部房價(jià)快速上漲現(xiàn)象（如近期深圳部分區(qū)域二手住宅價(jià)格大幅增長）。漲價(jià)預(yù)期在局部一旦形成，極易向其他一線城市蔓延，建議密切關(guān)注近期二手住宅房價(jià)走勢。此外，近期個(gè)別城市土地拍賣市場出現(xiàn)房企搶地和高溢價(jià)拿地現(xiàn)象。穩(wěn)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)樓市的同時(shí)，也需做好房價(jià)預(yù)期管理。

　　投資方面，房地產(chǎn)開發(fā)投資活動(dòng)在復(fù)工后快速恢復(fù)，3月房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額1.18萬億元，同比增長1.1%。3月地產(chǎn)投資額的反彈，也帶動(dòng)1季度地產(chǎn)投資額降幅收窄，2020年1季度房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額2.20萬億元，同比下滑7.7%，降幅較1-2月收窄8.6個(gè)百分點(diǎn)。考慮到全年地產(chǎn)銷售整體不景氣，房企資金面分化，預(yù)計(jì)2020年全年投資增速可能降至3%以下，地產(chǎn)投資10%的高增速已難見。土地投資方面，近期房企保持較為謹(jǐn)慎態(tài)度，扎堆投資優(yōu)質(zhì)區(qū)塊，出現(xiàn)拿地面積減少，拿地價(jià)款增長，土地溢價(jià)率上升的現(xiàn)象。

　　資金方面，地產(chǎn)開發(fā)資金仍在修復(fù)，融資狀況在岸穩(wěn)定，離岸波動(dòng)較大，銷售回款中定金及預(yù)收款下降。房企資金紓困措施的落地、個(gè)人購房貸款的恢復(fù)，緩解了房企資金鏈壓力，使3月房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)到位資金降幅收窄，但銷售回款中定金及預(yù)收款下降拖累地產(chǎn)開發(fā)到位資金。2020年3月房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)到位資金1.34萬億元，同比下滑7.6%；2020年1季度房地產(chǎn)開發(fā)到位資金3.36萬億元，同比下降13.8%，降幅收窄。考慮到寬貨幣環(huán)境和地產(chǎn)融資監(jiān)管的邊際放松，預(yù)計(jì)地產(chǎn)開發(fā)到位資金的下降可以得到一定程度的對(duì)沖，二季度數(shù)據(jù)有望出現(xiàn)改善。雖然整體方向性放松可能性不大，但融資“小松可期”，尤其是局部融資放松可期。疫情沖擊下，資本市場波動(dòng)較大，風(fēng)險(xiǎn)偏好下行，寬貨幣不一定能傳導(dǎo)至寬信用，中小房企的資金鏈問題仍需謹(jǐn)慎對(duì)待。

　　一、 3月全國商品房銷售恢復(fù)八成以上，預(yù)計(jì)全年銷售面積下滑5%

　　隨著復(fù)工復(fù)產(chǎn)復(fù)銷逐漸向好，全國商品房銷售正在走出疫情期的低谷區(qū)，3月全國商品房銷售恢復(fù)至去年八成以上水平，降幅呈現(xiàn)收窄趨勢，考慮到疫情以及經(jīng)濟(jì)增長放緩帶來的影響，我們預(yù)計(jì)2020年全國商品房銷售面積同比下滑5%。受1月和2月數(shù)據(jù)拖累，2020年1季度全國商品房銷售規(guī)模同比下滑超兩成，3月單月銷售規(guī)模同比下滑超一成，降幅較1-2月有所收窄，商品房銷售尚在復(fù)蘇當(dāng)中。根據(jù)統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2020年1季度全國商品房銷售額約2萬億元，同比下滑24.7%，降幅較1-2月收窄13.6個(gè)百分點(diǎn)；商品房銷售面積2.2億㎡，同比下滑26.3%，降幅較1-2月收窄11.2個(gè)百分點(diǎn)；1季度商品房銷售單價(jià)為9266元/平，同比增長2.2%，環(huán)比下降4.3%，部分房企復(fù)工后為了加強(qiáng)銷售回款以價(jià)換量。單月方面，2020年3月全國商品房銷售額1.22萬億元，較去年3月下滑14.6%，較今年1-2月增長48.3%；全國商品房銷售面積1.35億㎡，較去年3月下滑14.1%，較今年1-2月增長59.3%；3月商品房銷售單價(jià)為9007元/㎡，同比微降0.5%，環(huán)比下降6.9%，主要是東部地區(qū)平均銷售單價(jià)環(huán)比下降所致。

　　由于新冠疫情于春節(jié)期間擴(kuò)散至全國，各地區(qū)新房銷售均受影響，但復(fù)工后地區(qū)銷售復(fù)蘇情況略有差異，東部和中部地區(qū)銷售以價(jià)換量，西部地區(qū)銷售恢復(fù)速度更快，東北地區(qū)銷售價(jià)格和銷售量恢復(fù)較弱。如表1和表2所示，復(fù)工以來西部區(qū)域銷售恢復(fù)情況最好，基本接近去年同期水平，3月西部區(qū)域商品房銷售面積4259萬㎡，同比微降2.5%，銷售額2968億元，同比微降4.3%，由于恢復(fù)速度較快，西部區(qū)域1季度銷售情況也優(yōu)于其他地區(qū)。東部地區(qū)銷售以價(jià)換量，銷售單價(jià)環(huán)比下滑幅度雖大，但這對(duì)銷售量恢復(fù)起到拉動(dòng)作用，3月東部區(qū)域商品房銷售單價(jià)12359元/㎡，環(huán)比下降8.8%，銷售面積5266萬㎡，同比下降15.1%，降幅較1-2月收窄約20個(gè)百分點(diǎn)，銷售額6508億元，同比下降12.5%，降幅較1-2月收窄17個(gè)百分點(diǎn)。中部地區(qū)由于受疫情影響較大，地產(chǎn)銷售恢復(fù)稍弱。

　　隨著各地售樓和地產(chǎn)開工活動(dòng)的重啟、經(jīng)濟(jì)的逐漸修復(fù)，疫情期間短期壓制的購房需求后續(xù)有望逐步釋放，地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)將出現(xiàn)“V”型回升，填補(bǔ)一季度部分缺口。但考慮到地產(chǎn)行業(yè)長期處于高位下行趨勢，我們預(yù)計(jì)全年銷售面積下滑5%左右。

　　二、 商品房保值屬性使部分資金聚集，形成局部漲價(jià)預(yù)期

　　雖然地產(chǎn)開發(fā)商為了回籠資金針對(duì)新房銷售采取以價(jià)換量策略，但全國房價(jià)整體表現(xiàn)穩(wěn)定，由于商品房具有一定資產(chǎn)屬性，局部地區(qū)（如深圳部分區(qū)域）房價(jià)大幅增長，漲價(jià)預(yù)期在局部已形成，建議觀察住宅漲價(jià)預(yù)期是否由局部向其他城市、其他地區(qū)蔓延。3月份，初步測算，新建商品住宅方面，4個(gè)一線城市銷售價(jià)格環(huán)比上漲0.2%，漲幅比上月擴(kuò)大0.2個(gè)百分點(diǎn)；31個(gè)二線城市環(huán)比上漲0.3%，漲幅比上月擴(kuò)大0.2個(gè)百分點(diǎn)；35個(gè)三線城市環(huán)比上漲0.2%，漲幅比上月擴(kuò)大0.1個(gè)百分點(diǎn)。二手商品住宅方面，一線城市銷售價(jià)格環(huán)比上漲0.5%，漲幅比上月擴(kuò)大0.3個(gè)百分點(diǎn)，其中深圳環(huán)比上漲1.6%，漲幅較大；二線城市環(huán)比上漲0.2%；35個(gè)三線城市環(huán)比上漲0.1%。

　　為了緩解疫情對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的沖擊，政府出臺(tái)了寬松的貨幣政策和財(cái)政政策。雖然官方多次強(qiáng)調(diào)“房住不炒”“不把房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟(jì)的手段”，但多地針對(duì)疫情出臺(tái)的穩(wěn)樓市措施極易被大眾誤解，并形成住宅“漲價(jià)”預(yù)期。同時(shí)，商品房具有資產(chǎn)屬性，經(jīng)濟(jì)衰退、資產(chǎn)質(zhì)量普降、流動(dòng)性寬松的背景下，經(jīng)濟(jì)增長潛力好的城市的商品房容易吸引有保值需求的資金。穩(wěn)經(jīng)濟(jì)所釋放的資金容易流向經(jīng)濟(jì)增長潛力高、獲取購房資格較易的地區(qū)的樓市（如深圳），從而形成部分資金聚集推高局部房價(jià)的現(xiàn)象。由于一線城市土地資源稀缺，一旦局部形成漲價(jià)預(yù)期極易蔓延至其他一線城市，若房價(jià)預(yù)期管理不到位，則漲價(jià)預(yù)期會(huì)繼續(xù)向二線城市擴(kuò)散。此外，近期個(gè)別城市土地拍賣市場出現(xiàn)房企搶地和高溢價(jià)拿地現(xiàn)象。穩(wěn)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)樓市的同時(shí)，也需做好房價(jià)預(yù)期管理。

　　三、 地產(chǎn)投資恢復(fù)較快，3月地產(chǎn)投資額微漲1%

　　房地產(chǎn)開發(fā)投資活動(dòng)在復(fù)工后快速恢復(fù)，3月房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額1.18萬億元，同比增長1.1%。地產(chǎn)投資較銷售恢復(fù)較快，主要是兩方面原因，一是各地政府積極幫助企業(yè)復(fù)工，房企出于回款考慮加快存量項(xiàng)目的開工速度；另一方面隨著商品房銷售活動(dòng)的重啟，房企逐漸回籠的資金為投資提供資金支持。3月地產(chǎn)投資額的反彈，也帶動(dòng)1季度地產(chǎn)投資額降幅收窄，2020年1季度房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額2.20萬億元，同比下滑7.7%，降幅較1-2月收窄8.6個(gè)百分點(diǎn)。2020年1季度房屋施工面積保持2.6%的增速；新開工面積同比下滑27.2%，降幅較1-2月收窄17.7個(gè)百分點(diǎn)，竣工面積同比下滑15.8%，降幅較1-2月收窄7.1個(gè)百分點(diǎn)。

　　土地投資方面，房企保持較為謹(jǐn)慎態(tài)度，扎堆投資優(yōu)質(zhì)區(qū)塊，出現(xiàn)拿地面積減少，拿地價(jià)款增長，土地溢價(jià)率上升的現(xiàn)象。2020年3月土地購置面積877萬㎡，同比下降12.1%；土地成交價(jià)款536億元，同比增長6.6%。土地溢價(jià)率方面，一線城市由于成交地塊大部分為工業(yè)用地和商業(yè)用地，溢價(jià)率較平穩(wěn)為4%，二線城市和三線城市的土地溢價(jià)率分別為18%、15%，較2月分別提升了8個(gè)百分點(diǎn)、5個(gè)百分點(diǎn)，如圖8所示。3月土地投資逐漸恢復(fù)，帶動(dòng)2020年1季度土地投資降幅收窄，1季度購置土地面積1969萬㎡，同比下滑22.6%，降幅較1-2月收窄6.7個(gè)百分點(diǎn)；1季度土地成交價(jià)款977億元，同比下滑18.1%，降幅較1-2月收窄18.1個(gè)百分點(diǎn)

　　考慮到全年地產(chǎn)銷售整體不景氣，房企資金面分化，2020年大部分民營房企和中小房企投資行為更加謹(jǐn)慎，預(yù)計(jì)2020年土地投資仍處于震蕩下滑趨勢，新開工面積增速也將受到壓制，去年年末出現(xiàn)的竣工好轉(zhuǎn)勢頭可能偃旗息鼓，全年投資增速可能降至3%以下，地產(chǎn)投資10%的高增速已難見。

　　四、 地產(chǎn)開發(fā)資金仍在修復(fù)，融資狀況在岸穩(wěn)定，離岸波動(dòng)較大

　　房企資金紓困措施的落地、個(gè)人購房貸款的恢復(fù)使3月房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)到位資金降幅收窄，但銷售回款中定金及預(yù)收款下降拖累地產(chǎn)開發(fā)到位資金。2020年3月房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)到位資金1.34萬億元，同比下滑7.6%；2020年1季度房地產(chǎn)開發(fā)到位資金3.36萬億元，同比下降13.8%，降幅較1-2月收窄3.7個(gè)百分點(diǎn)。地產(chǎn)開發(fā)到位資金下滑并非由融資政策所致，反倒是為了緩解疫情對(duì)房企資金鏈的負(fù)面沖擊，銀行貸款、債券、信托等融資渠道的監(jiān)管邊際放松，緩解了房企資金鏈壓力。考慮到寬貨幣環(huán)境和地產(chǎn)融資監(jiān)管的邊際放松，預(yù)計(jì)房企開發(fā)資金來源的下降可以得到一定程度的對(duì)沖，二季度數(shù)據(jù)有望出現(xiàn)改善。

　　疫情背景下房企在岸融資穩(wěn)定，離岸波動(dòng)較大，銷售回款中定金及預(yù)收款下降。2020年3月地產(chǎn)開發(fā)到位資金中，2168億元來自國內(nèi)貸款，同比增長0.5%，增速轉(zhuǎn)負(fù)為正；7億元來自利用外資，同比下滑137.5%，降幅擴(kuò)大；4594億元來自房企自籌資金，同比增長1.7%，增速轉(zhuǎn)負(fù)為正；3938億元來自定金及預(yù)收款，同比下降20.2%，降幅收窄；2197億元來自個(gè)人按揭貸款，同比增長0.5%，增速轉(zhuǎn)負(fù)為正。1季度月地產(chǎn)開發(fā)到位資金中，6716億元來自國內(nèi)貸款，同比下滑5.9%，降幅較1-2月收窄2.7個(gè)百分點(diǎn)；19億元來自利用外資，同比下滑42.5%；10755億元來自房企自籌資金，同比下滑8.8%，降幅較1-2月收窄6.6個(gè)百分點(diǎn)；9542億元來自定金及預(yù)收款，同比下降22.4%，降幅較1-2月收窄1.5個(gè)百分點(diǎn)；5288億元來自個(gè)人按揭貸款，同比下降7.4%，降幅較1-2月收窄5.0個(gè)百分點(diǎn)，如圖10所示。

　　近期多地就疫情防控出臺(tái)了減輕房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)資金壓力的政策，包括在“房住不炒”的前提下對(duì)房企進(jìn)行續(xù)貸，在“借新還舊”的原則下加快債券發(fā)行速度等。雖然整體方向性放松可能性不大，但房企融資“小松可期”。“一城一策”賦予地方調(diào)控靈活性，局部放松可期。同時(shí)，整體利率的下行，以及貨幣市場的寬松，將對(duì)房貸利率產(chǎn)生影響，并為未來房貸利率的下降打開閥口，使行業(yè)利率環(huán)境得到邊際改善。此外，融資渠道新趨勢也可能為行業(yè)帶來邊際放松的空間。疫情沖擊下，資本市場波動(dòng)加大，市場風(fēng)險(xiǎn)偏好下行，寬貨幣不一定能傳導(dǎo)至寬信用，中小房企的資金鏈問題仍需謹(jǐn)慎對(duì)待。

　　（本文原發(fā)于騰訊證券）

　　(本文作者介紹：中山證券研究所首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、研究所所長)