文/新浪財經意見領袖專欄作家 林義相

　　在2018年第三季度，就可以看到啟動股市的苗頭，在2019年，啟動股市，接力房市的政策取向愈加明顯，具體表現為證監會換人，開設科創板，推出注冊制，修改《證券法》等等。一直到新冠疫情爆發前夕，中國股市穩步地朝著這個方向發展。在新冠疫情前期，歐美股市暴跌（各大指數在一個月之內下跌30%-40%），中國股市表現出罕見的韌性，但是，在最近兩周，歐美股市強勁回漲（各大指數上漲15%-20%，道瓊斯漲28%），但中國股市出現了補跌、滯漲（上證指數6%），似乎又回到了之前與歐美股市跟跌不跟漲的狀況。

　　“啟動股市，接力房市”，是否因為新冠疫情而夭折？未來的演變無從預測，但我依然認為，“啟動股市，接力房市”，是中國經濟增長模式改變的客觀需要，不因為疫情而改變，也不應該改變。

　　一、中國經濟增長模式的改變：房地產時代逐漸淡去

　　在中國經濟奇跡中，房地產是中國經濟增長模式的核心，是中國社會儲蓄向投資轉化的最大的轉化器，是中國最重要的直接融資渠道，對中國經濟奇跡做出了巨大的貢獻。但是，從今以后，房地產的這些功能將越來越難以繼續發揮，中國經濟需要形成替代，至少部分替代房地產的經濟功能。我認為，有可能的選擇，股票市場是首選。

　　1、房地產是中國經濟增長模式的核心

　　房地產業對于經濟的拉動作用，這一點全世界都一樣，大家都知道，不展開；

　　房地產對于中國政府收入和投資的重要性，這是中國的特色；

　　政府投資對于中國經濟增長的重要性，更是中國的特色。

　　房地產銷售價格中約60%以地價、各種稅費的形式成為政府的收入。2019年，房地產銷售規模達到16萬億元，政府從中獲得的收入近十萬億元。考慮到政府支出的乘數效應，特別是其中的政府投資是加杠桿和乘數的復合效應，相關聯的投資總規模應當數以十萬億元計。

　　因此，房地產在中國經濟發展中的重要作用，遠遠超出通常產業鏈拉動的范圍，比絕大多數人直觀感覺到的要大得多。

　　2、房地產是中國社會儲蓄向投資轉化的最大轉化器

　　房地產業調動的社會儲蓄包括：居民買房的錢，企業和機關買辦公樓的錢，銀行對購房者發放的按揭貸款，銀行發放的開發貸等貸款，信托的一部分錢，保險的一部分錢，房地產公司其他渠道獲得的錢，等等。

　　房地產業相關的投資包括：房地產業本身的投資，政府從房地產獲得的資金進行的投資，前兩項投資帶動的進一步投資，等等。

　　因此，房地產是將中國社會儲蓄轉化成投資的最大的轉化器。

　　3、房地產業的直接融資

　　房地產業從社會儲蓄中獲得的直接融資規模，往往被大家忽視了。從直接融資的本來意義來說，就是投資人與融資人之間沒有銀行等中介機構的融資活動。房地產業的直接融資，除了房地產公司發行的股票和債券等金融產品之外，很重要的是具有房地產業特色的預收款，相當于買房者給房地產公司的直接融資，在房地產公司的資產負債表上體現為無息負債。

　　根據我的估計，房地產企業從總體來看，其負債中不經銀行中介的直接融資超過50%，經過銀行的間接融資占比30%上下，余下的是經營性負債。

　　如果這樣理解直接融資，那么房地產行業的直接融資規模遠遠超過整個股票市場的總和。

　　4、房地產已經遇到難以克服的瓶頸

　　中國的房地產，已經不僅僅是居住的物質產品，在更大的程度上已經脫變成了金融產品。在過去的二十多年中，房地產作為社會儲蓄向投資轉化的主要渠道、拉動經濟增長的重要動力，為中國經濟增長作出了巨大的貢獻。

　　但是，房價高企，成為社會、企業和居民，特別是年輕人的沉重負擔。房地產價格和銷售規模已經很難繼續高速增長了，中國政府的“房住不炒”政策非常適時。房地產需要停下來等一等經濟增長和居民收入提高，在這個過程中，中國經濟需要一種能夠接力，至少部分接力房地產迄今為止在社會儲蓄向投資轉化中的功能。

　　從目前的的情況看，只有股市有可能承擔起這樣的功能。

　　二、啟動股市，接力房市

　　從經濟發展歷史來看，諸如鋼鐵、鐵路、汽車、電子等特定產業在一些國家的經濟起飛中都起過特殊重要的作用。但是，在經濟增長進入平穩階段之后，特定產業的作用逐步弱化，資本市場的作用逐漸強化，成為資本形成和資源配置的基本場所。

　　在中國，在房地產業逐漸淡去的大背景下，資本市場，特別是股票市場能否成為資源配置的重要場所？難說。但是，如果中國股票市場想要做到這一點，就必須在多個方面進行重大調整。

　　基礎性制度調整和建設是必須的，特別是企業制度、金融方面制度和股市制度。前兩方面的問題以后有機會再談，今天著重談股市制度。股市制度建設的總的方向是“放松管制，加強監管”，具體如下列幾點：

　　1、股票市場必須進行雙向擴容。增加股票發行，強化股票市場的融資功能，這是股票市場在國民經濟中發揮更大作用所必須的，在這一點不能有半點含糊。注冊制是一種突破，是質變，但尚需完善，尚需一個過程。同時，擴大股票市場的資金來源，提高股票市場對社會儲蓄的吸引力，這是對應于股票市場融資功能所必須的，在這一點上也不能有半點含糊。鼓勵保險、養老等長期資金入市，還是在原來的框架內，是量變，不是質變，至今更多停留在口惠而實不至階段。

　　讓更多的社會儲蓄進入股票市場的辦法是有的。

　　2、股票市場的功能定位的調整。股票市場最初的起點是為國有企業解困，后來加上為民營企業融資，都是停留在融資的方面。現在要更多地考慮股票市場是投資市場，是社會儲蓄的配置場所，是居民財富管理的平臺。換言之，要更多地從出錢人的角度考慮問題，要保護他們的權益，讓他們能夠得到收益。至于把股市當作扶貧的工具，那是滑稽的笑話。

　　3、股票市場不再是賣方市場，更不能刻意搞“饑餓銷售”，把股票發行搞成配給制，要搖號才能買到。這是荒唐和滑稽的事情。股票市場到了今天這樣的規模，本來就應該是買方市場，讓賣方去競爭，去吸引投資者。迫使賣方提高上市公司和股票的質量。

　　4、《證券法》需要進一步修改，大幅度修改。最近這次修訂，仍然是在老框框內的修改，沒有大的突破。這些小修小補，其中的部分內容還是有負面作用的，投資者已經不再像以前那樣好欺騙、好欺負了。因此，這樣的修改對股票市場不會有明顯的推動作用。《證券法》修改的方向應該與雙向擴容相一致，把股票市場的門開得更大，部分門檻特別是經營性門檻放低，讓更多想進來的企業能夠進來，部分門檻特別是誠信門檻和責任門檻要提高，要大大提高，讓不誠信的、作弊的企業及其控制人進到股市來得不償失，甚至被罰得傾家蕩產、牢底坐穿。股票市場要開正門，大開門，同時，要讓人敬畏，讓壞人、壞企業不敢進來。

　　5、在市場監管方面，擺正監管者的位置，重新檢討監管理念，改進監管方法，強化監管力度。具體地說：

　　（1）在股票市場的發展和創新上，勇于承認和突破自身的不足，根據市場發展的需要，不斷學習和進步，避免股票市場的發展受制于監管部門的自身局限，不要做“武大郎”。

　　（2）監管者的職責是建立和維護良好的市場秩序，不要把自己放在買賣任何一方的位置上，不能干擾市場正常交易，更不能直接或間接參與市場買賣。

　　（3）正確認識股票市場的開放性、互動性和博弈性，不要以監管商業銀行的模式監管股票市場，更不能以管理商業銀行的方式管理股票市場。

　　（4）正確認識股票市場的風險和收益特征，不能對照幾個百分點的利息率來衡量股市的風險。股票市場的風險不是漲出來的，而是跌出來的；上漲風險可控，且可被利用成好事，而下跌風險難控，其負面甚至災難性后果難料。

　　（5）股票市場的主要矛盾在二級市場，二級市場是股市的“牛”鼻子，其好壞決定著一級市場。

　　（6）股票市場監管工作是專業活、技術活，經歷、經驗和感悟很重要，要珍惜和尊重監管人才，輪崗要慎重。

　　（7）監管領導要有對股市的愛心、愛好和熱情，把股市監管當作自己長期喜愛的事業，而不是行政級別快速提升的跳板。

　　（8）股票市場監管的重點在于證券發行人，股票市場發展的關鍵在于培育規范和強大的證券經營和投資管理機構。從技術層面來看，市場亂象在于前者沒有做好，而機構建設和監管的失敗使得市場發展空間被大大壓縮。

　　股票市場是一個生態系統。以植物生態做個比方，其基礎是各色樹草藤花，死了的也可化作養料，從中自然長成的大樹才有生命力；些許毒草引起的挑戰也是好事，有助于強化免疫、推動進化；借助特殊優惠扶持的三兩棵大樹，霸盡陽光雨露和地力，哪怕一時參天，其下寸草不生，遲早也會枯死在周邊的沙漠中。

　　中國股市目前最嚴重的問題，體現在股市生態上；股市生態中最嚴重的問題，出在上市公司和機構監管上。

　　在雙向擴容的過程中，機構監管失敗的災難性后果，在于切斷了社會儲蓄向投資轉化的第一個環節。被逼出來的商業銀行理財子公司，是歪打歪著。是歪著，不是正著。畢竟，做金融，基因很重要。商業銀行和股票市場，是兩回事。

　　啟動股市，接力房市，是大方向，不能、也不應該因為疫情而改變。

　　啟動股市，接力房市，關鍵在于股票市場的雙向擴容。雙向擴容，需要很多的調整，有很多的事情要做。

　　來源：林義相 AIWM國際財富管理學會

　　(本文作者介紹：AIWM國際財富管理學會理事、天相瑞中教育咨詢公司董事長)