意見領袖丨全球KOL聚焦金融大動蕩

　　文/新浪財經意見領袖專欄作家 舒時

　　2020年4月1日港股收盤時，大笨象匯豐控股（0005.HK）以暴跌9.51%收場；隨后的4月2日再跌2.63%，兩天跌去11.89%。

　　事件起因是匯控董事會宣布，應英國央行要求，在2020年底前將暫停派發所有普通股的季度或中期股息，也不會進行任何普通股的回購。而匯豐原定在2020年4月14日，將會派發第4次股息（每股約0.21美元）。

　　匯豐控股這種市值近萬億港元的大藍籌，在“愚人節”當天居然會在一個交易日之內暴跌9.51%，算得上是罕見。

　　查了一下萬得數據庫，這也是匯控進入21世紀以來的第5大跌幅。前4大跌幅中，有兩次在2008年金融海嘯期間，分別是2008年的10月24日（-12.52%）和2008年的10月27日（-14.77%）；另兩次是在2009年，分別是2009年3月3日（-18.79%）和2009年的3月9日（-24.14%）。

　　上述數據說明，大笨象雖然較少跳舞，但是跳起來也蠻瘋狂。

　　2009年3月3日匯控暴跌，是因為3月2日宣布世紀供股計劃；3月9日的暴跌，則被指有人在競價時段做市，拋出過千萬股壓低了收盤價。當時這個重大的波動直接導致港交所在2009年3月12日宣布，從2009年3月23日開始臨時取消收市競價時段。

　　這一次匯控的愚人節暴跌，是否有特別緣由？

　　匯控暴跌的直接原因

　　表面上看，這次暴跌的直接原因是匯控暫停派2019第4季及2020年全年股息，以及停止股份回購操作。

　　匯控每年4次派息，一直是藍疇股里的“異類”，卻也是它吸引香港長線投資者的重要原因。在香港，不少人把匯控股票當作傳家寶，正是看中它經常派息。早年港人嫁女娶媳，不少富豪父母送給子女的是匯控的股票。所以，匯控也是香港擁有本地股東數目最多的股票之一。

　　我剛到香港時（2004年），幾乎每年都會參加匯控的股東大會。每次都會碰到同一批年邁的匯控老股東。有一次，跟一個年近90歲的匯控老股東交流，他很自豪地說，匯控的股票自己永遠都不會賣，因為匯控派的股息都已經超過自己當年的買入價了，他要把股票留給子孫后代。老一代港人對匯控這種特殊的感情，很多香港年輕人或是外來新移民可能并不容易理解。

　　拋開感情的因素，從理性投資的角度來說，匯控也曾經是不少投資者不錯的選擇。

　　跟不少香港基金經理交流時，發現大家對匯控比較一致的認識是：1、匯控是權重股，必須得持有，否則基金業績跟不上大市。2、公司管治較佳，股息政策透明且股息容易預測（因為管理層信息披露比較及時、透明），加上派息頻率高（每年4次派息），這對于基金來說，能起到穩定業績的作用。

　　自金融海嘯以來，匯控的股息收益率不算低，甚至可媲美一些中國地方政府的債券（注：匯控在國際債券市場的信用評級高于中國地方政府債，通常信用評級越高的公司，債券利率越低），而自其2009年以28港元“世紀供股”以來，股價表現也再也沒跌回過供股價，作為香港市場最大型的本地銀行、三大發鈔行之一，在經濟處于上升周期時，匯控還時不時能帶來較高的資本增值空間，因此對于參與匯控2009年供股的老股東來說，其“壓倉”股的身份一直尚算穩定。

　　除了派息，公司管理層在股價低迷時，還會進行股票回購操作，尤其是近兩年來，匯控的回購活動頻繁且透明，這一點也很讓機構投資者安心。

　　從投資效果上來說，當公司股價低過凈資產的時候，回購比派息對投資者更有利。目前匯控的估值偏低，P/B經常小于1，原本是不錯的回購機會。在這種情況下，如果公司還持續派息，對于長期持有匯控的機構投資者是一種雙重保障。

　　但如今，派息和回購兩大利好政策均被英國央行叫停，投資者對匯控的失望之情可想可知，難怪匯控被大幅拋售。

　　這兩天，不少香港投資者在報章撰稿，抨擊匯控突然取消預先說好的派息行動。除了對匯控取消派息感到氣憤外，他們認為，匯控辜負了港人一直以來對它的支持。

　　“當年匯控最艱難的時候（2009年的世紀供股），很多香港人舉家支持買入匯控，支持公司的供股集資行為，甚至有人借錢買入匯控，”有香港的基金經理朋友說，“所以很多普通老百姓對匯控這次的做法深感痛心。”

　　有香港的議員更由此要求問責港府、港交所和證監會，沒有為香港的小股東爭取合理權益，并點名批評財政司司長陳茂波和港交所主席史美倫。認為史美倫作為匯豐銀行非執行主席的身份，沒有為小股東發聲。

　　深層原因：英央行是做空始作俑者？

　　不過如果把匯控的愚人節暴跌，僅僅歸因于暫停派息和回購，很可能并不足以說明問題。這次暴跌背后一個更深層的原因是，不少市場“聰明人”認為，他們從英國央行的政策中嗅到了什么不尋常的東西。

　　這次暴跌前后，有兩個細節值得留意。

　　一是這次暫停派息和回購是因為英國央行的政策所致。不僅是匯控一家銀行，而是所有的英資銀行都受到了英倫銀行的影響，暫停了股息和回購計劃。在實施自由市場經濟的英國，居然由央行直接出面干預上市公司的派息和回購決策，這種做法在歷史上實屬罕見——因此市場出現負面的猜測實屬正常。

　　第二個細節，是匯控董事會做出決策的時間相當倉促——這是匯控主席杜嘉祺（Mark Tucker） 自己承認的。他說這次突然叫停派息計劃，決定時間相當倉促，以至于未能預早通知股東。

　　這第2個細節，更讓市場不少機構投資者認為，是英倫銀行發現了一些尚未被市場發現的金融市場異常現象，而這種異象有可能會導致英國的銀行業出現普遍性的資本金不足，或是流動性風險——只有在這種情況下，英國央行才會叫停所有銀行的派息和回購行動。

　　匯控愚人節暴跌當晚，一美國對沖基金經理在夜市期間與筆者通話時說，海外機構對于英倫銀行的決定相當錯愕，感覺市場異常事件“后續有來”。就筆者所接觸的機構投資者中，持有上述觀點的不乏其人。

　　如果聯想到當下英國的疫情盛行、英國退歐后的經濟不確定性、英美貿易摩擦尚未完全解決、以及全球疫情暴發導致的經濟停擺等外部因素，投資者們更會傾向于對英倫銀行的此舉進行悲觀解讀。

　　這種悲觀情緒在暫停派息和回購的雙重政策效果之下，就演化成匯控本世紀以來的第5大當日跌幅——從這個意義上，英國央行才是匯控暴跌的始作俑者。

　　也正是因為這個原因，才會有香港的議員在報章詰問說，香港實行“一國兩制”，具有完善的金融制度，為何在回歸后22年，匯控仍會因為一道來自英國的指令而要香港人承受損失？

　　匯控仍符合ESG投資標準？

　　本人在此無意對于英國央行推出有關政策的初衷做出種種猜測——這應該是經濟學家們的行為。作為以ESG為主題的另類投資者，我更關注的是近日在港媒上對于匯控暫停派息和回購后提出的種種指控。

　　除上述香港議員對匯控和港府官員的指責外，還有一些本地投資者認為，匯控管理層此前宣布因為疫情而暫停全球裁員計劃，這本來就有損股東利益，現在卻進一步停止派息和回購，這實際上是變相利用小股東的利益來津貼本該被裁掉的員工。

　　究竟在經濟逆境來臨之際，一家上市公司應該考慮到暫停裁員計劃，維持社會責任，還是要維持股東的經濟利益？究竟匯控是否應該聽從英倫銀行的指示？這可能是不少ESG投資者都會面臨的一個問題。

　　在我看來，匯控其實并沒有損害股東利益，至少主觀上沒有這種意圖。

　　原因何在？毋庸諱言，匯控暫停了一貫的派息和回購政策，而且是急急忙忙突然宣布這一政策，而沒有與廣大中小股東坐下來進行廣泛溝通之后再推出。在這點上，管理層有違背中小股東信任的嫌疑。但另一方面，投資者應該意識到，這次匯控被迫采取如此措施，完全是因為監管層的要求，它自己能做的決策極為有限。

　　雖然匯控在香港掛牌，但它的注冊地早已搬遷至英國，是一家地地道道的英資銀行，必須遵從英倫銀行（英國英行）的政策指引，從這一點來說，香港議員對于匯控和港府官員的指責可能是無力的。

　　至于說英倫銀行的決定是否必要，這可能要等到這場世紀疫情導致的全球股災完結，金融市場不再動蕩之后才能看出來。

　　實際上，英倫銀行的做法，與2008年金融海嘯時期，美國處理次按毒債的方式有異曲同工之處——當時美國為了避免市場過渡動蕩，暫時凍結了近萬億美元的毒債交易。當時市場人士批評，這種做法對債券持有人很不利，但其實這種做法的確也從某種程度上避免了金融市場持續急劇波動，從而避免更多資產價格受損。

　　英倫銀行的做法，無異于暫停了銀行與股東之間的“交易”，以增強銀行的資本實力。不僅是英國的銀行，連歐盟的銀行也普遍存在資本金的疲弱問題。在新冠疫情沖擊之下，各國采取的隔離政策將會令經濟前景雪上加霜，在這種情況下，剛剛脫歐的英國先行凍結銀行派息和回購，可能也是令市場避免險入極端境地的一種“救市”做法。

　　匯控財務總監邵偉信（Ewen Stevenson）介紹，2019年第四次中期息、2020年度的前三次股息都暫停派發，將會為匯控節省約90億美元，對普通股權一級資本比率有近1個百分點的正面幫助。

　　在亂市中先生存下來，才是對股東的最大支持。

　　至于說發達經濟體政府干預自由市場行為，其實這種例子比比皆是。遠的不說，投資者可以看看近期新加坡政府的措施。它甚至允許近期債務負擔推遲半年左右，包括租金都可以推遲。

　　在香港，盡管港府還沒有相關的政策，但是特首林鄭月娥已經罕有地向香港的地產商和大業主喊話，希望他們減租或免租，以便共渡時艱，這也是過往港府極少有的干預市場的做法。

　　愚人節模式會否重現？

　　如果說匯控沒有觸犯ESG投資標準。那它還是一個好的投資標的嗎？

　　筆者認為，在現階段，任何對于2020年股災后市場走勢進行預測的行為，都是異常危險的。

　　這次全球股災，是由新冠疫情下的經濟停擺和石油談判破裂導致的金融市場動蕩共同促成的，這和過往的幾次很大股災都不同（此前絕大多數只是與經濟因素有關），所以不能用傳統的股災預測思維來判斷后市。

　　在判斷疫情造成的次生態問題和經濟問題方面，我們可以用傳統智慧；但是在判斷匯控的走勢上，不論是價值分析還是技術分析，都有可能會令投資者陷入歧途。

　　現階段適合的研究方法是采用“一事一議”（case by case）法則，就事件進行單獨的分析研究。

　　比如這次匯控的暴跌，除了暫停派息和回購帶來的利空，還有一層原因是投資人擔心，英國央行采取措施的背后，是不是有更大的事情會發生？接下來，會不會有更多的國家仿效英國央行？再往后，會不會有更多的國家通過行政手段干預市場，干預私人企業的決策？

　　如果越來越多的機構接受“英國央行看到了我們沒發現的危險信號”這種思維，市場的波動很可能還會繼續加大，愚人節股價走勢可能還會再現，甚至有過之而無不及。

　　面對環球資本市場波動和經濟不明朗，匯控的邵偉信公開宣稱，不能排除日后要在市場集資的可能性——在上一次匯控宣布世紀供股集資消息之后，股價暴跌了18.79%，如果接下來匯控再來一次融資，不排除市場仍然會有大幅波動的風險。

　　作為散戶，又該采取什么策略呢？

　　其實很難有什么策略。正如上文所說，在今年的疫情股災背景之下，傳統智慧實際上幫不上什么忙，唯有看疫情的發展演變才能“走一步，看一步”。

　　如果用傳統智慧，有人可能會說，2009年的世紀供股導致股價暴跌之后，匯控隨后一年高度反彈，并走出了一波大行情。然而，一般散戶真的敢在匯控的愚人節暴跌之后進場搏弈嗎？

　　傳統智慧也可能告訴我們，虧損5%就要嚴格遵守紀律，強逼斬倉。但現在的問題是，目前的股票市場幾乎全是專業投資者主導的——從動則超過5%的大市波動便可以看出，這實際上令散戶無法入場。你想5%就止損，但實際上可能一開盤就跌了超過5%，想斬倉都做不到。

　　傳統的技術分析還會告訴大家，RSI低于20就已經是進入“超賣”區間——但其實RSI跌至20以下后再下跌的情況也比比皆是。而很少投資者會在事前意識到，RSI從20跌到10，背后所反映的股價跌幅遠遠超過RSI從30跌到20的幅度。

　　對于另類投資者來說，這時候應該做的是去研究匯控愚人節暴跌背后的邏輯，然后根據自己的倉位和風險承受能力進行合理的配置。

　　(本文作者介紹：香港金融市場專家，《稱雄全球的中國對沖基金經理投資之道》作者)