文/新浪財經意見領袖專欄作家 董登新（武漢科技大學金融證券研究所所長 、中國養老金融50人論壇核心成員）

　　昨夜今晨，美股收盤，道指暴跌1031點，跌幅高達3.56%，市場再次發出預警信號，美股十年“慢牛”，是否已到盡頭？美股長達三年的“特朗普行情”是否就此完蛋？

　　去年，我曾寫過一篇微博，警告美股十年牛市一旦終結，道指就會以最快的速度狂跌一萬點！當時美國《華爾街日報》的一位記者給我打電話，他操著一口不太流利的漢語、很不友好地質問我：你預測道指可能會暴跌一萬點，是什么意思？理由是什么？我當時很禮貌地回答他：因為我長期研究美國股市動力機制，并了解美國股市牛熊交替的周期性規律。如果要了解細節，你可以來武漢面談。

　　其實，美國股市最初也是一個典型的散戶市場，散戶交易量占比曾經高達90%以上，它十分類似于中國股市今天的現狀。甚至到了20世紀70年代，美國股市仍是一個“散戶市”，其散戶交易量占比仍高達70%，當時它在美國經濟中的地位和作用也是十分有限的。1956年，26歲的巴菲特開始炒股時也只是一個“小散”；在1963年巴菲特合伙公司成為Berkshire Hathaway公司的最大股東前，他充其量也只是一個“牛散”。

　　美股真正做大做強，是從1970年代末期開始的，其動力機制主要源自三個方面：

　　其一，20世紀70年代初，美國經濟開始步入后工業化時代。

　　其二，硅谷+計算機+NASDAQ組合打造美國信息化社會基石。

　　其三，公募基金與私人養老金兩大機構投資者巨頭快速崛起。

　　所謂私人養老金，它是相對于公共養老金而言的。在美國三支柱養老保障體系中，公共養老金是指基本養老保險，屬于第一支柱；而將第二支柱的雇主補充養老保險及第三支柱的個人養老金儲備統稱為“私人養老金”。80多年來，美國公共養老金（基本養老保險基金）一直不允許入市“炒股”，但私人養老金后來卻成為了美國股市及公募基金最重要的機構投資者，尤其是為美國公募基金的快速擴張提供了源源不斷的長期資金支撐。

　　1978年，美國確立了401（K）計劃的合法地位，但直至1981年11月，401（K）計劃才正式落地實施，這是美國私人養老金快速發展的一個轉折點。1981年底，美國私人養老金儲備規模首次突破1萬億美元，與此同時，美國開放式基金（不含ETF和FOF）凈值規模首次突破2000億美元，美國公募基金當時還只是一個“丑小鴨”。

　　1998年底，美國私人養老金儲備規模首次突破10萬億美元，美國開放式基金凈值規模則首次突破5萬億美元規模。

　　2013年底，美國私人養老金儲備規模首次突破20萬億美元，美國開放式基金凈值規模首次突破15萬億美元。

　　2019年底，美國私人養老金儲備規模首次突破30萬億美元，美國開放式基金凈值規模首次突破20萬億美元。二者雙雙超過美國GDP！

　　美股“機構市”運行的基本邏輯：

　　（1）美國私人養老金儲備高達30萬億美元，這是一個天文數字，它是美國家庭財富的最重要組成部分，占美國家庭金融資產總額的比重高達33%。為養老而投資、為養老而理財，這是美國人不炒股、不囤房，存款少的根本原因，也是美國“一人數卡在手、刷遍全球無憂愁”的底氣與自信。私人養老金儲備是美國家庭最重要的一項長期投資和財富積累！

　　（2）在30萬億美元私人養老金儲備中，10萬億美元資產長期持有開放式基金。美國公募基金是私人養老金發展的最大受益者，私人養老金為美國公募基金提供了最強大的長期資金來源。截止2019年底，401（K）資產的71%持有開放式基金，而且401（K）資產的一半以上直接持有股票型基金。與此同時，美國共有5850萬個家庭（1.02億個散戶賬戶）持有開放式基金。

　　（3）30萬億美元的私人養老金及20萬億美元的開放式基金，既是美國家庭理財最重要的資產配置，同時也是美國股市做大做強的最重要的兩大機構投資者，這才是美股慢牛、長牛的堅強后盾與實力。截止2020年1月底，美股國內總市值為36.27萬億美元；尤為值得我們關注的是，美國股票基金比重大，占開放式基金總凈值的比重一直高達55%左右。

　　有人說，美國人沒有存款的習慣，但美國人卻擁有全生命周期的私人養老金儲備，而且還是一個天文數字。這就是美國人“以養老為目標”的家庭理財模式。

　　正是因為公募基金和私人養老金兩大長期機構投資者的強有力支撐，美國“機構市”四十年間形成了特色鮮明的“慢牛短熊”的市場運行格局，幾乎每一輪牛市周期都可長達十年左右。反過來，穩健的慢牛、長牛，也為美國公募基金和私人養老金的長期投資提供了良好的市場氛圍，同時也為公募基金的擴張和私人養老金的保值增值提供了強有力的物質保證。

　　尤其是過去30年間，美股“慢牛短熊”的運行格局，正好與A股“短牛慢熊”形成了強烈而鮮明的反差。美國牛市周期一般五至十年，而熊市周期一般只有兩年左右。

　　1990年12月底，道瓊斯指數（DJI）收于2，633.66點，歷經十年慢牛，道指于2000年1月抵達本輪牛市最高點11750點，道指年均漲幅為16%。這一輪牛市是互聯網泡沫化強力驅動的結果，它也因互聯網泡沫破滅而終結，這就是美國克林頓政府標榜的“新經濟”時期。

　　從上輪牛市最高點反轉，美股歷經兩年半熊市，2002年9月，道指抵達本輪熊市最低點7197點，與上輪牛市最高點相比，道指累計跌幅高達40%。

　　2002年9月至2007年10月，美股本輪牛市是近40年最短的一輪，僅持續5年時間，2007年9月創下歷史最高點為14198點，五年牛市年均漲幅為14.55%。

　　由于次貸危機引爆全球性金融危機，本輪牛市提前結束，市場轉入熊市，令人十分意外的是，處于危機中心的本輪美股熊市僅歷經了一年半載就結束了。不過，本輪短熊向下調整的幅度卻非常大，道指累計跌幅超過50%。2009年3月，道指抵達本輪熊市最低點6469點，較上一輪牛市最高點大跌55%，至此，本輪熊市結束。

　　從2009年3月，美股又開啟了一輪長達11年的大慢牛，2020年2月創下道指最高歷史記錄29568點，以此計算，11年間道股年均漲幅高達14.8%。這是真正意義的“慢牛”：長周期，走勢從容、平穩，有耐心！

　　2020年是美國總統大選年，也是“美國優先”的封閉國策接受大考的一年。如果美股牛市就此結束，按往年慣例，道指在一年內大跌1萬點，將是大概率事件。若按50%左右的總跌幅計算，在下一輪熊市中，道指可跌至15000點左右。這正是美股目前面臨的最大不確定性風險。

　　不過，中國資本市場國際化改革正在加速推進，近兩年來，我們擴大了港深港通的交易額度限制，取消了QFII及RQFII的額度管制，并大幅提高了險資投資股權的比重上限，2020年我們將全面取消境外金融機構的股比限制，三大國際股價指數已將A股納入其中，境外機構和國際資本正在源源不斷地進入中國，A股市場將有望成為美股暴跌的避風港灣，我們正好可以敞開懷抱，迎接國際資本的大規模進入。因為中國股市目前正處在歷史的大底部。

　　(本文作者介紹：武漢科技大學金融證券研究所所長，湖北省中小企業研究中心主任。)