文/新浪財經意見領袖專欄作家 陳九霖

　　在北京時間的22日晚，人稱“股神”的沃倫·巴菲特在其旗下公司——伯克希爾·哈撒韋公司（以下簡稱：“伯克希爾”）的官網上，公布了每年一度的致股東公開信（以下簡稱：“致股東信”）。在這封2020年致股東的公開信中，巴菲特主要討論了伯克希爾在2019年的得失，也展望了公司的未來。年近90歲的巴菲特依然堅持自己的投資理念，毫無保留地分享了他的投資、并購和購買股票的心得體驗，自然也展現了股權投資的魅力。

　　我和巴菲特有一面之緣。那是2015年5月2日，在伯克希爾·哈撒韋召開50周年股東大會的時候，我在內布拉斯加州奧馬哈小鎮參加大會，并有幸于大會之后在209小會議室里當面聆聽了巴菲特先生的教誨，與其交流和合影。

　　巴菲特致股東信每年一次，年年都有新思想、新信息。那么，今年的巴菲特致股東信又有哪些新的核心內容呢？

　　通讀巴菲特致股東信后，我發現，除了伯克希爾公司發展等內容外，我們可以學習的核心內容至少有3個方面：創富奇跡、選股絕招和長盛之道。

　　巴菲特在致股東信中，披露了他創造奇跡的一個重要秘密，那就是保留盈利和復利增長。他說：“不管投資者們變聰明的速度有多么遲緩，到今天，保留盈利用于再投資的數學公式都已經被大家充分理解了。曾經被凱恩斯評為‘新奇’的觀念，對于現在的高中生都已經是常識了——將儲蓄和復利結合，就可以創造奇跡。”

　　1965-2019年，巴菲特一直遵循這一法則，創造了令人稱羨的奇跡，在這54年里，伯克希爾的復合年增長率為20.3%，明顯地超過了標準·普爾500指數的10.0%；如果再從整體的增長率來看，1965-2019年伯克希爾的整體增長率是2744062%，即27440多倍，而標準·普爾500指數的總體增長率為19784%，即接近200倍。

　　在致股東信中，巴菲特引用約翰-梅納德-凱恩斯的話來證明他的觀點。凱恩斯說：“通常，管理良好的工業公司不會將其全部盈利分配給股東。在好年景里，即使不是所有年景，他們也會保留一部分利潤，重新投入到業務中去。因此，好的投資存在一個有利的復利因素。經過多年的時間，除了支付給股東的股息外，一家穩健的工業企業資產的實際價值會以復利形式不斷增長。”

　　2019財年，伯克希爾基于通用會計準則（GAAP）的盈利為814億美元。“在伯克希爾，芒格和我長期以來一直專注于有效地利用留存收益。有時這項工作很容易，有時卻很困難，特別是當我們開始與數額巨大且不斷增長的資金打交道時。” 巴菲特說。

　　巴菲特還列舉了前人和現實中的例證來說明他的觀點：“早前像卡內基、洛克菲勒和福特這樣的巨頭積累了令人難以置信的財富，這已經不是什么秘密了，他們都保留了大量的商業利潤來支持增長和創造更大的利潤。同樣，在整個美國，長期以來，也有一些小資本家遵循同樣的方法致富。”

　　原來，巴菲特的創富奇跡就是這樣得來的，即：用公司保留的“大量的商業利潤來支持增長和創造更大的利潤”，這樣，“實際價值會以復利形式不斷增長。” 換句話說，就是長年累月的積累。

　　市場上，關于巴菲特的書，可謂汗牛充棟。但巴菲特唯一授權的自傳體著作，取名為《滾雪球》，這個名稱本身就體現了巴菲特的投資理念。央視、北京電視臺和上海第一財經電視臺等，專門播放過我對這本書的分享。在這本書中，巴菲特有一句名言：“如果你不想為一只股票持守10年，你甚至連10分鐘都不要考慮持有它”。一言以蔽之，巴菲特的創富奇跡就是，用時間換取復利。

　　截止2019年12月31日，伯克希爾·哈撒韋公司，持股時間最長的15家公司，為其貢獻了總市值2480億美元的財富。這部分公司超過10%股份的公司有4家，持股比例最大的是美國運通，比例18.7%；持股比例最小的是美國維薩，僅0.6%。而這些企業（股票）的購入成本為1103.4億美元，賬面盈利為1376.87億美元。按價值依次為蘋果、美國銀行、可口可樂、美國運通、富國銀行、美國合眾銀行、摩根大通、穆迪、達美航空和紐約銀行梅隆公司。巴菲特在致股東信中說：在投資時，“查理和我都沒有把這些股票當作是精心收集的潛力股。” 換句話進行解讀，那就是這些公司當時看上去并不那么性感，后來，卻因為通過長期持守所獲得的復利而超出了當時的預期。

　　巴菲特不僅對其所投資的企業長期持守，堅持“滾雪球”，他對伯克希爾也是一樣。他在致股東信中說：“還有一些特別實際的原因促使查理和我想要確保伯克希爾在我們離開后的日子里繼續繁榮昌盛：芒格家族持有的伯克希爾股票規模，遠超過該家族的其他投資；我高達99%的凈身價靠的是伯克希爾股票。我從來沒有賣過伯克希爾股票，以后也不打算這么做。”

　　那么，一般股權投資需要持守多久呢？新加坡GIC以20年來計算其投資業績；巴菲特所提及的持守10年，應該不是隨口而出的。其實，標準·普爾500指數、MSCI全球指數等都顯示，股權投資最安全的時期確實是以10年為期，在這個期間內，即使遭遇熊市等打擊也不會失去本金。

　　如何選股、投資什么樣的企業，一直是巴菲特的崇拜者所問到的問題。細心的讀者會發現，2020年致股東信給了一個清晰而明確的答案。

　　巴菲特在致股東信中，提到了選股、投資乃至并購的3個標準。他說：“我們還在持續尋求買進新的企業的機會，只要后者能夠符合三個標準。首先，他們運營的凈有形資本，必須能夠創造得體的回報。其次，經理人必須是德才兼備，既有能力又誠實。最后，買進價格必須合理。”

　　巴菲特是本杰明·格雷厄姆的價值投資的忠實信徒。他也受到菲利浦·費雪和查理·芒格的影響很深。雖然這三個人都是價值投資的堅持者，但風格各異。格雷厄姆價值投資的核心內容是“撿煙蒂”，即尋找價值高、價格便宜的股票進行投資，對這類股票發現一個買一個，公司年報和財務報表就是依據；費雪的風格是，除了找到了這類股票之外，投資人還應該同被投資企業的經理人交流，現場考察企業；而芒格的投資風格則是，不再那么在意“撿煙蒂”，而是以合理的價格購買到偉大的企業。巴菲特投資生涯的前期主要受到格雷厄姆和費雪的影響，而后期則主要聽取了芒格的意見。所以，他在致股東信中提及的3個標準中，涉及價格時的用詞是“買進價格必須合理”，不再是以前一而再再而三地重申“便宜”。

　　巴菲特在致股東信中，回答了股東和社會長期以來一直關注的接班人問題，他的回答也無疑展現了伯克希爾長盛不衰、基業長青的秘籍。

　　鑒于巴菲特今年已經年近九旬，而查理·芒格更是96歲的高齡，巴菲特在致股東信中借用一個故事無不幽默地說：“查理和我很糟地就已經進入了類似‘加急’階段。對于我們來說，這顯然不是什么喜訊。但是，伯克希爾的股東們不必焦慮：你的公司已經為我們的離開做好了百分之百的準備。” 那么，做了什么準備呢？

　　巴菲特解釋說：“我們之所以如此樂觀，主要是基于五大原因：第一，伯克希爾的資產部署在各種各樣的全資或部分擁有的企業身上，這些企業的資本回報率很吸引人。第二，伯克希爾將旗下所控制業務定位在一個單一實體，這種現狀賦予了該公司一些重要且持久的經濟優勢。第三，伯克希爾將一如既往地以一種可讓本公司抵御極端外部沖擊的方式來管理財務事務。第四，我們擁有經驗豐富且忠心耿耿的頂尖經理人。對于他們來說，管理伯克希爾遠遠不止是一份高薪和/或有聲望的工作。第五，伯克希爾的董事們——你們的監護人——一直專注于股東的福利，以及培育一種在超大型企業中很罕見的文化。（拉里-坎寧安和斯蒂芬妮-古巴在合著的新書《信任的邊緣》中探討了這種文化的價值。在我們的年會上，可以看到這本書）”。

　　除了杰出經理人和專業董事會以及企業文化之外，巴菲特特意把資產部署和業務定位分別排在第一和第二的位置，說明了這兩條的重要性，也是他所理解的企業長盛不衰、基業長青的重要秘籍！“伯克希爾將旗下所控制業務定位在一個單一實體”的這種安排，賦予了伯克希爾重要且持久的經濟優勢。從伯克希爾的“資產部署”來看，實際上是一種組合，是分散風險的組合。伯克希爾的主要和重大資產分布在保險、銀行、消費、服務和媒體5個領域。根據致股東信分析，伯克希爾所持有的保險、銀行股占其總資產的58.4%，消費占28%，航空（服務）占11%，其余2.6%則為媒體和其它服務。

　　在另一個場合，巴菲特在談及投資方向和投資組合以及保值商品時，他把股權投資排在第一位，其次是房產，再次是黃金。

　　事實勝于雄辯。1965-2019年伯克希爾·哈撒韋整體增長27440多倍的投資業績，既證明了巴菲特理念的正確，也展示了股權投資，尤其是長期價值投資的無窮魅力！

　　(本文作者介紹：清華大學法學博士，北京約瑟投資有限公司董事長，曾擔任兩個世界500強企業副總。)