孫彬彬：12月要關注什么？

2019年11月25日09:39 作者:孫彬彬

　　文/新浪財經意見領袖專欄作家孫彬彬

　　展望12月，以下幾方面內容值得市場關注。

　?。?）關注高層會議揭示最新逆周期政策動向。我們對于未來政策取向的判斷是：下半年以來高層進一步確認了經濟下行壓力加大和局部信用收縮問題，2020年經濟目標可能仍是6%左右，未來應該會看到逆周期政策進一步發力，財政、貨幣和產業政策可能都會有所積極。結構性豬通脹問題仍會受到關注，但應該不會對逆周期政策形成明顯掣肘。

　?。?）關注11月基本面數據是否會超預期下行。結合高頻數據，我們初步判斷11月基本面數據大概率仍會走弱。

　?。?）關注12月資金面情況。從歷史經驗來看，12月銀行體系可供資金水平一般都會有所增加，主要是因為年末12月是傳統的財政支出大月。當然，如果考慮到專項債提前發行需求，貨幣政策仍然可能降準以緩釋供給壓力。

　　（4）關注美聯儲議息會議。目前中美短端利差已降至78BP，不及“舒適區間”的下限，我國貨幣政策的再次打開仍有賴于美聯儲的寬松操作。雖然目前概率較低，但如果12月份美聯儲超預期降息，那么中美短端利差也會重回“舒服區間”內，這樣國內貨幣政策空間能夠再次打開，否則就要等到明年一季度。所以價格工具的運用存在較大的外部影響。

　　如果按照上述情況推演，目前利率位置上市場仍然會有所遲疑，一方面關注逆周期政策逐步加碼帶來的庫存周期影響，另一方面還是要結合短端空間進行長端操作。

　　截至2019年11月24日，中長期純債基金收益率中位數在3.66%之間，基本接近于年初十年國開的票面收益，按照目前的票面，必須短端打開空間才能讓市場有進一步的參與積極性。當然我們還是比較樂觀，逆周期雖然發力，但是寬貨幣在前，寬信用依然緩慢，再加上OMO利率的下調是短端空間打開的明確信號，央行明確進入數量工具和價格工具共同運用的階段。目前位置，從布局明年考慮還是建議積極參與。

　　市場點評與展望

　　央行政策利率調整提振市場信心之后，市場關注庫存周期帶動的基本面變化，包括豬通脹和中美談判進展。12月是政策月，臨近年終，特別是統計局對2018年名義GDP修訂之后，逆周期政策和資金面動向又會如何？除了上述因素以外，還有哪些值得關注？

　　1、關注高層會議揭示最新逆周期政策動向

　　12月有兩個會議值得關注，一是中共中央政治局會議，二是中央經濟工作會議。兩個重量級會議將會討論今年經濟形勢以及部署明年經濟工作，是觀測和把握明年政策動向最好的風向標。

　　我們梳理了7月政治局會議以來政府的逆周期調控操作，以及高層對于經濟運行的相關表述，總結下半年整體政策基調和脈絡，并對未來政策動向進行展望。

　　（1）高層進一步確認經濟下行壓力加大，并且存在局部社會信用收縮壓力。

　　國務院：李克強總理在不同場合不斷確認經濟下行壓力持續加大。

　　央行：三季度《貨幣政策執行報告》和金融機構貨幣信貸形勢分析座談會均提到，在經濟下行壓力持續加大的背景下，還存在局部性社會信用收縮壓力的情況。

　　（2）如何看待統計局對2018年名義GDP的修訂和2020年經濟目標？

　　11月22日，國家統計局根據核算制度和第四次全國經濟普查結果對2018年名義GDP進行了修訂，2018年名義GDP從900309億元上調到919281億元，增幅為2.1%。市場關心本次數據修訂是否會調整過往實際GDP增速，以及是否會影響全面小康目標所對應的經濟增速要求。

　　單從11月22日公布的信息來看，有幾點是比較確定的：

　?。╥）目前僅公布了2018年全年名義GDP和三大產業名義GDP的修訂值，2018年實際GDP以及季度GDP修訂值仍未公布。

　　（ii）本次數據修訂對2019年GDP增速不會產生明顯影響。

　　“盡管2018年GDP修訂數在總量方面有所增加，但對2019年GDP增速不會產生明顯影響。從過去三次經濟普查的情況來看，數據修訂對隨后年份的GDP增速都沒有產生明顯影響。”

　　——11月22日，國家統計局核算司負責人就2018年GDP數據修訂問題接受中國信息報專訪

　?。╥ii）本次數據修訂將會對2018年以前的GDP歷史數據進行修訂，不過目前工作仍未完成。

　　“四經普后，國家統計局將根據2018年GDP修訂結果對GDP歷史數據進行修訂。此外，由于第四次全國經濟普查采用了2017年制定的新的國民經濟行業分類標準，在對GDP歷史數據修訂時，還要對有關行業數據進行修訂。由于工作量大，GDP歷史數據修訂工作目前尚未完成。待GDP歷史數據修訂完成后，將以適當方式對外公布?！?/p>

　　——11月22日，國家統計局核算司負責人就2018年GDP數據修訂問題接受中國信息報專訪

　　從已公布的消息來看，目前仍不清楚本次修訂對過往實際GDP增速的影響，是否影響明年的翻番目標也不確定。不過，從歷史的數據修訂情況來看，統計局很可能會將近幾年實際GDP增速向上進行微調。

　　2013年的第三次經濟普查將前5年實際GDP累計增速上調了約0.5個百分點。本次第四次經濟普查對2018年名義GDP調增了2.1%，調增幅度為歷次最低，再加上統計制度的不斷完善，可以合理外推本次的實際GDP增速調整也會比第三次經濟普查要小。如果確實調增了過往實際GDP增速，那么預計能小幅緩解明年的經濟底線要求。

　　“與前三次經濟普查年度16.8%、4.4%、3.4%的GDP增幅相比，第四次全國經濟普查年度GDP修訂幅度最小?！?/p>

　　——11月22日，國家統計局核算司負責人就2018年GDP數據修訂問題接受中國信息報專訪

　　所以我們預估明年經濟增速目標可能還是6%左右。

　　（3）加大（貨幣政策、財政政策）逆周期調控力度仍是目前和未來政策的主要方向。

　　三季度實際GDP增速仍下行至政策底線6.0%（雖然基建投資增速確實一直保持小幅上行），10月經濟和金融數據在季末效應消退后再度下行，前期逆周期政策發力效果弱于市場預期。

　　考慮到近期政策進一步關注經濟下行壓力加大和局部信用收縮問題，預計逆周期調控力度仍然會繼續加大。

　　7月以來的財政政策：專項債資金用于基建項目的領域從4個擴大到10個；下調部分基建項目最低資本金比重。

　　7月以來的貨幣政策：全面降準、定向降準、MLF及逆回購降息。

　　那么，未來還有哪些逆周期調控政策可能會出臺呢？

　　首先財政政策是否進一步積極？

　　第一是關注專項債提前發行限額的批復落地情況，關注12月開始的發行情況。

　　2018年12月底，全國人大常委會“授權國務院提前下達2019年地方政府新增一般債務限額5800億元、新增專項債務限額8100億元，合計13900億元”[1]，按照目前逆周期政策加大力度推測，今年下達專項債限額大概率高于8100億，視推進進度，關注12月提前發行情況，我們估計可能會有2000億左右。

　　第二是關注明年可能的財政赤字和國債與地方債發行計劃。

　　目前市場普遍預計明年赤字率可能達到3%，地方債新增額度可能達到4萬億以上，具體數據要到明年3月兩會公布，但是可以從政策措辭感受可能性。

　　貨幣政策方面，就如團隊前期報告《央行發令，行情能否延續？》所指出的：“從我們國家的金融結構來說，單純進行MLF和OMO的利率調節能起到降負債的作用極其有限的，未來肯定還是要降準……未來MLF、OMO應該是繼續往下調的，時點方面，如果嚴格按照央行政策框架的話似乎CPI見頂后更合適，當然不排除會提前。12月到明年1月降準的概率應該是比較高的。”

　　財政貨幣以外，要關注產業政策，比如汽車行業。

　　2018年下半年以來，汽車銷售增速出現明顯下行，目前仍處于負增長區間。按照目前公開的信息來看，財政政策可能正在考慮和研究穩定汽車消費政策。

　　“穩住汽車等消費大頭。破除汽車消費限制，探索推行逐步放寬或取消限購的具體措施，推動汽車限購政策向引導使用政策轉變?！?/strong>

　　——11 月 15 日，發改委新聞發布會

　　當然更為重要的是地產政策。關注政策表述是否有進一步變化。

　　7月政治局會議仍未放松對房地產的調控，并且可以認為是更加嚴厲，強調“不將房地產作為短期刺激經濟的手段”，去掉了“一城一策、因城施策”的表述。并且，7月以來政府對于房地產的調控仍未出現放松：提前下達的專項債資金不得用于房地產領域；三季度《貨幣政策執行報告》雖重申“不將房地產作為短期刺激經濟的手段”，但是沒有再提“房住不炒”。

　　市場高度關注地產政策的最終走向，考慮到最近深圳和上海普通住房標準調整的差異，預估地產政策可能難有大的改動。

　　（4）關注通脹問題和應對措施

　　11月以來，豬肉生產和價格都釋放出積極信號：

　　一方面，豬肉價格整體呈現出穩中微降的態勢。另一方面，養殖戶補欄增養的積極性明顯提升，10月全國能繁母豬存欄首次止降回升，環比增長0.6%，這是自去年4月份以來能繁母豬存欄環比首次增長；能繁母豬存欄同比數據也出現拐點，開始企穩回升。

　　農業農村部也認為目前全國生豬產能下滑的情況基本已經見底，未來生豬生產情況將會逐漸回暖。

　　“當前全國生豬產能下滑已基本見底，年底前存欄有望止降回升，這也是我們的目標……目前能繁母豬存欄量已經止降回升，照此趨勢發展，在疫情防控持續推進、形勢總體穩定的情況下，明年上半年生豬生產將進一步好轉。但是，市場供應明顯增加可能還要到明年下半年。我們的目標是，力爭明年底生豬存欄基本恢復到常年80%左右的水平?！?/p>
　　——2019年11月22日，農業農村部新聞發布會

　　然而，并不能因為豬肉價格出現小幅回落以及生豬生產止跌回升就簡單認為豬肉價格已經見頂，或豬通脹問題開始緩解。我們認為這更多只是前期豬肉價格大漲后的階段性回調。

　　短期來看，隨著年底和春節的臨近，居民對豬肉需求會進一步上升，豬肉價格仍會有上升的可能。

　　更重要的是，雖然11月豬肉價格中樞有小幅下行，但由于去年的低基數，實際上11月豬肉價格同比仍較10月有所上升，11月CPI同比大概率會“破4”（10月為3.8%）。并且，疊加春節因素（明年春節在1月底），豬肉價格和CPI同比增速上行趨勢大概率會延續到明年1月份。

　　因此，結構性豬通脹問題仍不能掉以輕心。

　　除了豬通脹，PPI反彈也是短期內需要關注的問題。由于去年年底原油價格出現了一輪大跌，如果僅從基數效應來看11、12月原油價格和PPI同比很可能會出現反彈。

　　不過，關于原油價格和PPI，更大的不確定性來自于12月份OPEC會議關于減產協議的議定結果：如果OPEC仍延續目前的減產協議不變，那么全球原油需求下行和美國供給繼續走高將推動未來原油價格緩慢下行，在此影響下在明年上半年之前PPI很大機會仍處于通縮區間（雖然12月份有小幅轉正的可能）；如果OPEC確實有進一步減產計劃，那么未來半年內原油價格中樞大概率會有所抬升，不過應該仍不會超過今年上半年的中樞水平（因為去年年底OPEC也有一輪新的減產計劃）。

　　此外，中美貿易磋商的結果也在一定程度上會影響原油價格。如果中美貿易磋商有進展，那么原油價格大概率上行，反則下行。

　　目前而言，11月原油價格整體上行反映了兩方面的市場預期：一是市場有傳言OPEC可能會在12月達成進一步減產計劃，二是中美貿易磋商會有進一步進展。

　　按照目前原油價格水平，預測11月PPI同比將反彈至-0.4%左右。不過，如果12月份OPEC沒有達成進一步減產協議，12月之后PPI同比將有很大概率會再次下行，在此情況下仍建議關注工業品通縮壓力。

　　政策角度，7月政治局會議指出“保障市場供應和物價基本穩定”，這是2016年4月以來再次提到物價問題；李克強總理在多個場合提出要穩定物價，讓物價處于合理區間，并且特別強調保持“菜籃子”產品、生活必需品（如豬肉）價格穩定；三季度《貨幣政策執行報告》也提到“要警惕通貨膨脹預期發散”。

　　在目前的位置上，通脹還主要是結構性的，貨幣政策可能有掣肘但應該不會構成明顯的制約，9月全面降準、11月MLF和逆回購降息就是最好的印證。雖然近期央行的行為給出了通脹和穩增長之間的政策傾向，但是市場畢竟仍然有憂慮，所以還需要進一步觀察中央經濟工作會議表述。

　　總結來看，我們對于未來政策取向的判斷是：下半年以來高層進一步確認了經濟下行壓力加大和局部信用收縮問題，2020年經濟目標可能仍是6%左右，未來應該會看到逆周期政策進一步發力，財政、貨幣和產業政策可能都會有所積極。結構性豬通脹問題仍會受到關注，但應該不會對逆周期政策形成明顯掣肘。

　　2、關注11月基本面數據是否會超預期下行

　　10月經濟和金融數據在季末效應消退后再度下行，31個大城市城鎮調查失業率雖然小幅0.1個百分點下降至5.1%，不過仍處于公布數據以來的較高位置。

　　我們先從高頻數據來對11月基本面數據進行簡單預判。

　　工業生產方面：

　　11月高爐開工率較10月有所上行，但6大發電集團日均耗煤量均值卻出現回落，工業生產數據出現一定分化。

　　投資方面：

　　10月制造業投資增速小幅上行，但結合工業利潤增速繼續下探的情況來看，未來一段時間內制造業投資增速仍將在低位徘徊；

　　10月基建投資增速下滑，考慮到資金到位情況和預算壓力，預計11月基建投資增速仍可能會進一步下滑。

　　當前房地產數據繼續保持“韌性”，主要得益于房企的高周轉策略。在房地產銷售數據小幅提升的支撐下，11月房地產投資預計小幅波動。總的來看，投資增速預計會有小幅回落。

　　社零方面：

　　截至目前，11月汽車銷售數據較10月明顯走弱，顯示11月社零增速大概率下行。

　　出口方面：

　　領先指標韓國出口跌幅（前20日）在11月雖然出現小幅收窄，但出口增速仍處于低位徘徊，預計11月我國出口增速依然保持低迷狀態。

　　綜合以上分析，我們認為11月基本面數據大概率仍會走弱。

　　3、關注12月資金面情況

　　在MLF和逆回購降息的引導之下，11月資金利率中樞明顯下行，月度均值從10月的2.65%下降至2.52%。不過，年末12月一直是資金面較為緊張的時期，市場對此仍有擔憂。那么，應該如何看待12月資金面情況呢？

　　歷史經驗來看，12月銀行體系可供資金水平一般都會有所增加，主要是因為年末12月是傳統的財政支出大月。

　　進一步地，我們從現金走款、財政存款和外匯占款3方面來進行分析。

　　（1）現金走款

　　現金走款具有明顯的季節性，一般來說12月份現金走款會有小幅增加，根據往年經驗，預計12月現金走款增加2500億元左右。

　　（2）財政存款

　　財政存款也具有季節性特征。歷史上看，因為12月份是傳統財政支出大月（政府存在年底突擊花錢的行為），財政支出大幅提升會為銀行體系帶來增量資金。

　　不過今年有一個特殊現象值得注意：今年財政支出節奏明顯有所前置，前三季度已經把年內赤字空間基本用完，四季度剩余的赤字空間不大。而往年情況則是恰好相反，往年四季度的赤字空間往往是年內最大的。這可能會使得今年12月份的財政支出力度以及為銀行體系帶來增量資金規模要小于往年。

　　從地方債發行情況來看，歷史上12月都不是地方債發行大月，其對財政存款的影響較小。今年由于地方債發行前置，全年額度在10月前大部分已經發行完畢。如果明年專項債沒有提前發行，那么12月份地方債發行因素的影響預計很小。

　　綜上所述，如果明年專項債沒有提前發行，我們預計12月財政存款減少的規模會小于去年同期，預計能夠為銀行體系提供的資金規模小于10000億元（去年12月為10372億元）。

　　不過值得注意的是，現在市場存疑的是明年專項債提前下達的額度是否會在四季度提前發行，如果是的話可能會對財政存款帶來一定提振，并對銀行體系資金形成一定占用。市場仍擔心地方債提前發行帶來的擠出效應和供給壓力，這方面我們建議要關注地方債如果提前發行是否有貨幣政策配合。回顧歷史，地方債大量發行的時期并未導致資金利率明顯上行。

　　（3）外匯占款

　　外匯占款的主要影響因素是中美貿易磋商走向和人民幣匯率。

　　10月中美貿易摩擦階段性緩和，在一定上緩解了人民幣貶值壓力，美元兌人民幣匯率一度回歸到7以內。另外，10月出口表現也好于市場預期，使得10月外匯占款降幅進一步收窄。

　　然而，目前來看中美關系仍存在反復的可能，中美第一階段貿易協議仍未敲定，之前推遲到12月份的加征關稅至今仍沒有定論，因此11月份人民匯率又回歸到貶值通道中。不過，考慮我們依然擁有充足的政策工具和安全墊，依靠宏觀審慎監管來平衡外部壓力，預計12月份外匯占款保持平穩或僅會有小幅下降。

　　綜上所述，銀行體系資金12月份可能由于傳統年末財政支出加碼而增加，結合現金走款和外匯占款的影響，在不考慮明年專項債提前發行的前提下，我們預估銀行體系可供資金增加7500億元左右。

　　當然，資金面的關鍵還是看央行操作行為。

　　首先從已有央行操作到期情況來看，12月MLF到期規模為4735億元，國庫現金定存到期規模為500億元，合計5235億元。

　　如果不考慮央行操作，12月銀行體系資金增量可能在7500億左右?？紤]以上央行操作到期規模，12月銀行體系剩余增量資金約為2265億元左右。

　　那么，央行是否還會有進一步操作呢？這取決于以下因素。

　　（1）穩增長和降成本訴求

　　當前降成本任務依然艱巨。貸款加權平均利率依然處于高位，9月末一般貸款利率較6月上行2bp，不降反升。

　　貸款利率難降的背后原因之一是銀行負債成本居高不下。雖然當前Shibor和存單利率處于低位，但隨著存款競爭加劇銀行存款成本不斷抬升，近期對于結構性存款的監管也有降低銀行存款成本的考慮。同時近期Shibor和存單利率出現上行，雖然主要是季節性因素，但也顯示銀行負債成本居高不下的壓力。

　　11月5日MLF利率調降5BP，20日LPR報價跟隨調降5BP，低于市場預期，實際上確認了繼續依靠壓縮加點的方式難以為繼。因此，

　　價格方面：

　　在降成本、緩解局部性社會信用收縮壓力訴求之下，我們相信央行還是會進一步降低MLF利率引導LPR下行，逆回購利率應該也會跟隨調降。

　　數量方面：

　　首先，既然銀行面臨這么大的負債壓力，降成本的話首當其沖是要降負債。從我們國家的金融結構來說，單純進行MLF和OMO的利率調節能起到降低負債成本的作用極其有限的，未來大概率需要降準。

　　其次，就如團隊前期報告《OMO降息傳遞了什么信號？》所指出的：“本周央行大量投放逆回購，同時調降中標利率，三季度《貨幣政策執行報告》也刪除“閘門”表述，央行希望向市場釋放的信號是：央行會呵護短端資金面?！?strong>按此進行合理外推，12月跨年資金面央行應該也會細心呵護，應該不會出現超預期緊張的情況。

　　最后，考慮專項債限額提前下發和發行，央行要進行一定的對沖操作。

　　時間節點：

　　如果嚴格按照央行政策框架，似乎明年1月CPI見頂后貨幣政策再次寬松更為合適，當然不排除會提前，考慮專項債發行今年12月存在降準可能，利率工具的調整可能要落到1月。

　　4、關注美聯儲議息會議

　　在10月美國降息之后，11月我國央行逆回購降息之前，中美短端利差明顯回升，最高值曾達123BP，長端利差最高值也達到150BP，此時中美利差已經超過易綱行長所說的“舒適區間”80-100BP的上限。從技術角度來看這為國內貨幣政策打開了空間，實際上11月我國央行也跟隨進行了逆回購降息。目前中美短端利差已降至78BP，不及“舒適區間”的下限，我國貨幣政策的再次打開仍有賴于美聯儲的寬松操作。

　　“目前，中國十年期國債收益率約為3.7%，美國十年期國債收益率約為2.8%，中美利差處于比較舒服的區間。包括貨幣市場的隔夜利率和七天利率，中美利差也在舒適的范圍內……比如美國目前已加息了6次，但人民幣的收益率曲線還是一直比美元收益率曲線高80-100個基點，保持了穩定的利差?！?/p>

　　——2018年4月11日易綱行長在博鰲亞洲論壇提出中美利差“舒服區間”的概念

　　“當前經濟處于下行周期中，需要一個相對寬松的貨幣條件，但寬松的貨幣條件必須考慮外部均衡，也不能太寬松了，因為如果太寬松，利率太低，會影響匯率，要在內部均衡和外部均衡找到一個平衡點。而當內部均衡和外部均衡產生了矛盾，就要以內部均衡為主，兼顧外部均衡，找到一個最優的平衡點。

　　——2018年12月13日易綱行長在“新浪·長安論壇”對內外均衡問題作了全面表述

　　然而，在7月到10月的三次預防式降息結束后，美聯儲將目光由風險重新轉向了硬數據，美國基本面數據目前尚不支持降息，市場對12月美聯儲的降息預期也基本打消。

　　那么，美聯儲會不會有超出基本面數據的行動？從近一年來美聯儲的表態和操作來看，資產價格、外圍風險以及明確的衰退信號（倒掛等）都可能影響美聯儲的操作，在這兩次美聯儲態度轉變過程中，都是市場引領了美聯儲行為。

　　不過，如果12月份美聯儲超預期降息，那么中美短端利差也會重回“舒服區間”內，這樣國內貨幣政策空間能夠再次打開。否則就要等到明年一季度。

　　5、小結

　　展望12月，以下幾方面內容值得市場關注：

　　（2）關注11月基本面數據是否會超預期下行。結合高頻數據，我們初步判斷11月基本面數據大概率仍會走弱。

　　（3）繼續關注中美貿易磋商和第一階段部分協議敲定情況。進入11月，雖然中美貿易磋商仍在繼續，然而也并非一帆風順，中美關系也存在各種反復。從目前情況來看，中美對于第一階段貿易協議并無確定性消息。如果中美雙方無法在12月15日之前達成第一階段部分協議，美國按期加征關稅，市場避險情緒仍然會維持。

　　（4）關注12月資金面情況。從歷史經驗來看，12月銀行體系可供資金水平一般都會有所增加，主要是因為年末12月是傳統的財政支出大月。當然，如果考慮到專項債提前發行需求，貨幣政策仍然可能降準以緩釋供給壓力。

　　（5）關注美聯儲議息會議。目前中美短端利差已降至78BP，不及“舒適區間”的下限，我國貨幣政策的再次打開仍有賴于美聯儲的寬松操作。雖然目前概率較低，但如果12月份美聯儲超預期降息，那么中美短端利差也會重回“舒服區間”內，這樣國內貨幣政策空間能夠再次打開，否則就要等到明年一季度。所以價格工具的運用存在較大的外部影響。

　　6、市場點評：資金面寬松，債市整體下行

　　上周央行公開市場操作凈投放3000億元，此外開展了500億元國庫現金定存操作，資金面寬松。周一，央行公開市場操作凈投放1800億，并下調利率5bp，銀行間資金市場先緊后松，資金面早盤依然有所收斂，在央行大額凈投放后，完全寬松下來，午后減點再現；周二，央行以利率招標方式開展了1200億元逆回購操作，開展中央國庫現金管理商業銀行定期存款操作500億元，中標利率3.18%，上次為3.20%。資金面全面寬松，短端利率明顯下行；周三，央行公開市場操作為0，資金面全面寬松，隔夜利率已到2.0%之下；周四，央行公開市場為0，資金面繼續全面寬松，隔夜利率維持在2.0%以下；周五，央行公開市場凈操作為0，資金面維持寬松格局。

　　受央行下調OMO利率5bp，LPR下調5bp、資金面寬松等影響，債市整體下行。周一，央行下調OMO利率，國債期貨直線拉升，現券收益率快速下行，盤中略有波動，但午后再度向下，十年國開收盤時大幅下行5.5bp；周二，債市延續昨日的熱情，長債收益率小幅低開后進一步下行；周三，LPR只降5bp低于市場預期，國債期貨快速回落，資金面寬松，債市收益率僅微幅下行；周四，市場對貿易談判“謹慎樂觀”的傳聞反應不大，收益率全天窄幅震蕩，長債收益率微幅下行；周五，或受落袋為安的謹慎情緒影響，早盤收益率微幅高開后震蕩上行，長債收益率平收。

　　一級市場

　　根據已公布的利率債招投標計劃，下周將發行10支利率債，共計747億；其中地方債發行1支，共計27億。

　　二級市場

　　受央行下調OMO利率5bp，LPR下調5bp、資金面寬松等影響，債市整體下行。全周來看，10年期國債收益率下行6BP至3.17%，10年國開債收益率下行7BP至3.55%。1年與10年國債期限利差收窄1BP至54BP，1年與10年國開債期限利差擴大1BP至86BP。

　　資金利率

　　上周央行公開市場操作凈投放3000億元，此外開展了500億元國庫現金定存操作，資金面寬松。銀行間隔夜回購利率下行76BP至1.95%，7天回購利率下行36BP至2.42%；上交所質押式回購GC001下行20BP至2.79%；香港CNHHibor隔夜利率下行5BP至2.71%；香港CNH Hibor7天利率下行67BP至2.76%。