文/新浪財經(jīng)意見領袖（微信公眾號kopleader）專欄作家 李奇霖

　　2019年政策在穩(wěn)增長和促改革之間，賦予改革的權重是要遠高于市場預期的。貨幣政策明年依然會保持寬松的基調(diào)，但會加強對短端利率的引導，保證其在政策利率附近波動，避免出現(xiàn)過松或過緊的流動性環(huán)境。

　　相比于12月政治局會議綱領性的指導，中央經(jīng)濟工作會議上的工作部署和重點任務，更為明確、具體，成為觀測下一年度經(jīng)濟政策的最佳窗口。

　　對關心經(jīng)濟和市場的人來說，今年的中央經(jīng)濟工作會議尤為重要。在國內(nèi)需求走弱、外部面臨貿(mào)易摩擦的雙重約束下，經(jīng)濟下行壓力持續(xù)上升。決策層對于經(jīng)濟下行的容忍度如何？去杠桿是否會因經(jīng)濟下行而轉(zhuǎn)向？地產(chǎn)政策是否會放松？寬財政是延續(xù)基建擴張還是大規(guī)模減稅？這些都是近期資本市場上討論得比較多的話題，中央經(jīng)濟工作會議如何定調(diào)讓市場期待。

　　12月21日中央經(jīng)濟工作會議結束。讀完新華社發(fā)布的通稿，整體感覺是中央認為短期經(jīng)濟確實面臨著下行壓力，但中長期來看依然處于戰(zhàn)略機遇期，通過經(jīng)濟結構優(yōu)化升級、深化改革開放等方式來解決。2019年政策在穩(wěn)增長和促改革之間，賦予改革的權重是要遠高于市場預期的。

　　通稿4800余字，涉及2019年經(jīng)濟工作的方方面面。我們認為，以下幾點值得關注。

　　第一，認為經(jīng)濟短期存在下行壓力，強化逆周期調(diào)控。10月政治局會議認為經(jīng)濟穩(wěn)中有變，經(jīng)濟下行壓力有所加大。12月政治局會議沒有相關的表述，這次會議重新提及，而且增加了 “穩(wěn)中有憂” ，表達了對于短期經(jīng)濟的擔憂。

　　基于此，會議指出宏觀政策要強化逆周期調(diào)控，適時預調(diào)微調(diào)，來穩(wěn)定總需求。基建是最主要的抓手，包括人工智能、工業(yè)物聯(lián)網(wǎng)、物聯(lián)網(wǎng)等新型基礎設施，城際交通、物流等基礎設施，以及農(nóng)村基礎設施和公共服務基礎設施等。預計2019年基建增速有望維持在10%左右，相比于今年1.5%左右的增速明顯好轉(zhuǎn)。

　　第二，財政政策在逆周期調(diào)控中發(fā)揮著主導作用。今年前三季度，公共財政收入增速持續(xù)快于支出增速，直到四季度才開始扭轉(zhuǎn)，因此實際上財政政策的“積極”還有進一步提升的空間。這次會議給2019年財政政策的定調(diào)是積極而且要加力提效，預計明年財政政策將是逆周期調(diào)控的重心。

　　針對市場關注度較高的減稅，這次會議也給出了答案，要實施更大規(guī)模的減稅降費。預計增值稅將是減稅的重點，我們測算在16%這一檔降至14%、10%與6%兩檔合并時，增值稅以及對應的城市維護建設稅、教育費附加等，減免規(guī)模在1萬億左右。

　　今年1-11月公共預算收入17.2萬億，全年預計18.5萬億左右。由于公共預算收入增速與PPI同比相關性較高，在不考慮減稅的情況下預計2019年增速為5.5%，增量規(guī)模約為1萬億，能夠?qū)_減稅效應，即減稅后公共財政收入可能與今年持平。

　　財政支出的擴張，一是依賴于赤字率上調(diào)。如果按照目前市場一致預期的財政赤字率3%計算，在今明兩年名義GDP增速分別為9.5%、8.3%的情況下，2019年赤字規(guī)模將達到2.9萬億，相比于今年增加了5200億。

　　二是新增地方政府專項債券額度擴容。市場此前早有預期，這次會議也明確提出較大幅度增加地方政府專項債券額度，根據(jù)近幾年的規(guī)模遞增情況，2019年新增規(guī)模可能在2.5-3萬億之間，相比于2018年有1.15萬億到1.65萬億的增量。

　　第三，貨幣政策今年的表述出現(xiàn)了新的變化，去掉了 “中性”，增加了“松緊適度”的說法。我們認為這意味著貨幣政策明年依然會保持寬松的基調(diào)，但會加強對短端利率的引導，保證其在政策利率附近波動，避免出現(xiàn)過松或過緊的流動性環(huán)境。

　　因為，一方面正如易綱行長在新浪長安論壇中所表達的，“在經(jīng)濟下行時，需要偏松的貨幣條件”。明年為托底經(jīng)濟，地方專項債和赤字規(guī)模都會較今年出現(xiàn)大幅度的上漲，也需要銀行間市場有足夠的流動性進行承接。

　　另一方面，現(xiàn)在貨幣政策穩(wěn)定經(jīng)濟的關鍵不在于釋放多少流動性，而在于如何將流動性傳導至實體，疏通貨幣政策傳導機制。

　　現(xiàn)在寬貨幣向?qū)捫庞脗鲗У牟粫常饕蛟谟谄髽I(yè)對未來預期悲觀，實體經(jīng)濟能創(chuàng)造的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)缺乏，銀行的風險偏好較低。要改變這些，需要為企業(yè)減負，改變企業(yè)的預期；需要提振需求，創(chuàng)造優(yōu)質(zhì)的項目資產(chǎn)。而這就不僅僅是只靠貨幣政策就能解決的，更有賴于財政政策的積極配合。

　　值得注意的是，2016-2017年中央經(jīng)濟工作都提到了保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定，但此次中央經(jīng)濟工作會議沒有再提到匯率。在貿(mào)易順差收窄壓力下，保匯率與保外儲之間，政策可能傾向于讓市場機制起更大作用。

　　第四，通稿提到“要提高直接融資比重”，這是過去兩年都沒有涉及到的領域。這可能意味著，明年政策會進一步支持股權與債券融資，包括明年交易所將推出科創(chuàng)板與試行注冊制等等。

　　從美國的經(jīng)驗來看，大力發(fā)展資本市場、提高直接融資比例是有利于技術進步與產(chǎn)業(yè)升級的。因為資本市場主導下融資體系，是以優(yōu)勝劣汰、強者生存的達爾文文化為內(nèi)核的。

　　在這種文化氛圍下，代表了未來方向的新事物會被熱捧，老事物會被冷落，創(chuàng)新會被尊重，技術進步會被推崇，經(jīng)濟的活力會被激發(fā)。現(xiàn)在的很多問題說到底都是經(jīng)濟增長的舊動能減弱與新動能的培育問題，這是一個龐大的系統(tǒng)性工程，需要在各個方面進行改革。

　　而其中一個很重要的點在于，改變現(xiàn)在以債權間接融資為主的融資結構體系，提高直接融資的比例，增加經(jīng)濟的競爭性，給經(jīng)濟向上的活力。

　　第五，政策賦予了改革很高的權重。今年是改革開放40周年，市場對改革抱有很高的期待，但從今年市場的走勢和情緒看，改革措施推進節(jié)奏是慢于預期的。但在今年這次經(jīng)濟領域最后也是最重要的會議上，推出了一系列重磅改革方案。

　　與往年不同，在部署2019年重點任務時，將“加快經(jīng)濟體制改革”作為其中之一。國企改革領域，除了堅持政企分開外，還增加了“政資分開”和“公平競爭原則”。給予了資本市場很高的定位，認為它在金融運行中具有牽一發(fā)而動全身的功能，要防范金融市場異常波動和共振。在政府職能方面，提出“凡是市場能自主調(diào)節(jié)的就讓市場來調(diào)節(jié)，凡是企業(yè)能干的就讓企業(yè)干”。

　　諸多改革措施，圍繞市場化方向推進。這也是當前扶持民企發(fā)展各種政策能夠落地、見效的必要前提。

　　第六，更加注重政策效果。今年7月政治局會議提出“抓住主要矛盾、采取針對性強的措施加以解決”之后，政策執(zhí)行發(fā)生了積極變化，不再一刀切，而是定向地解決問題，注重政策的實際效果。

　　12月政治局會議延續(xù)這種說法，還指出“把握好節(jié)奏和力度，努力實現(xiàn)最優(yōu)政策組合和最大整體效果”。

　　這在此次中央經(jīng)濟工作會議上得到了明顯的體現(xiàn)，比如在推進共建“一帶一路”時，相比于以往增加了“發(fā)揮企業(yè)主體作用，有效管控風險”。再比如環(huán)保方面，在“加大工作和投入力度”的同時，要“統(tǒng)籌兼顧，避免處置措施簡單粗暴”。

　　預計未來政策執(zhí)行更注重結果導向，避免之前常見的部委和地方過度執(zhí)行、出臺多個文件反而使結果出現(xiàn)較大偏差等，具體措施包括政策更加有針對性、部門之間加強統(tǒng)籌、注重政策執(zhí)行中的反饋等等。

　　第七，明確了房地產(chǎn)調(diào)控的思路。經(jīng)濟下行壓力下，地產(chǎn)政策是否放松，無疑是最近幾個月最為關注的話題。繼10月、12月政治局會議沒有提及房地產(chǎn)后，此次中央經(jīng)濟工作會議再度明確了“堅持房子是用來住的，不是用來炒的定位”，因城施策、分類指導。

　　因此，我們認為房地產(chǎn)調(diào)控并沒有全國層面上的放松。菏澤取消限售、杭州降低購房標準，本質(zhì)上是根據(jù)當?shù)氐墓┬桕P系、財政狀況而做出的調(diào)整。短期可能難以看到降低首付比例、放松首套房認定等刺激地產(chǎn)需求的政策出臺。

　　(本文作者介紹：聯(lián)訊證券首席經(jīng)濟學家)