意見領袖 | 張濤、路思遠

　　距離美聯儲6月會議（11-12日）還有23天，從目前市場的預期與美聯儲官員言辭來看，大概率美聯儲不會調整政策利率，既不會降息，也不會加息，在3月份的分析中我們意識到“市場低估了美聯儲本輪周期的政策耐心”，并基于美國就業市場的數據預計“美聯儲降息最早也得等到9月份，且不排除會延后至11月份才開始降息”。經過4月與5月，通脹和就業數據的糾正，目前市場僅預計美聯儲年內降息1-2次，已經顯著低于美聯儲3月利率點陣圖給出的3次降息預期，即市場已經開始定價美聯儲的政策耐心。

　　目前紐約聯儲的模型顯示，美國未來12個月的衰退概率是50.04%（2025年4月），較去年同期的70.85%峰值明顯下降（2024年5月），不過依然高于40%的衰退期闕值（1960年以來的數據顯示，衰退概率一旦超過40%，衰退一定會出現）。而我們一直跟蹤的就業、薪酬等數據顯示，2024年美國尚不會陷入衰退，反而是受能源、大宗價格的影響，美國能否保持一定斜率的通脹回落速度，存在很大不確定性。

數據來源：Wind

　　另外，從美國經濟修復的趨勢情況來看，在2008年金融危機后，美國經濟出現了一個-9%的永久性產出缺口（以金融危機前5年為基準趨勢線），但新冠疫情并沒有產生類似的永久性缺口，截至今年一季度末，美國經濟運行已經超出了疫情爆發前5年的趨勢線1.5%，對此美聯儲近期做了專題分析，結論是貨幣、財政、產業政策的調整，勞動力市場的彈性等因素推動了美國經濟出現了明顯的結構性變化，并很大程度上對沖了疫情帶來的周期性沖擊。

數據來源：Wind

　　美聯儲利率周期的歷史經驗數據顯示，自格林斯潘時代之后，美聯儲的降息周期都是在衰退來臨之前開啟的，即美聯儲對于經濟衰退能夠采取先發制人的利率策略，而類似“薩姆法則”的數據經驗規律則是美聯儲先發制人的依據。截至4月，按照薩姆法則計算的失業率抬升幅度為0.37%，依然低于0.5%的衰退界定水平，同時自去年7月份結束加息周期以來，美聯儲已經連續10個月維持利率不變，加息與降息的時間間隔并未大幅高出8個月的歷史均值，這也是我們評估美聯儲政策耐心的一個重要因素。

數據來源：Wind

　　目前，從就業預期與消費信心的變化來看，美國經濟的下行風險是在緩慢的增加，例如，密西根大學消費者信心指數已經連續3個月下滑，平均下滑幅度為每個月4個點；薩姆法則下的失業率抬升幅度也連續3個上漲，平均抬升幅度是每個月0.033%。

　　接下來，最重要的信息無疑就是美聯儲6月份會議將公布的“經濟預測”（SEP），屆時美聯儲對后期通脹率、失業率與經濟增速的預測，以及利率路徑的點陣圖，不過我們預計年內美聯儲還是會開啟降息周期，但美國經濟年內不會出現衰退，即年內美國經濟的“戈多”不是降息，而是衰退。

　　來源：界面新聞

　　(本文作者介紹：經濟學博士，現任職中國建設銀行金融市場部，本專欄觀點與所屬單位無關)