意見領袖 | 溫彬（中國民生銀行首席經濟學家）、應習文（中國民生銀行研究院高級研究員）

　　民生銀行首席經濟學家：溫彬

　　團隊成員： 王靜文  張麗云  應習文  孫瑩  李鑫   楊美超

　　預計2022年四季度GDP同比增長2.0%，全年同比增長2.7%

　　四季度我國經濟面對復雜多變的內外部環境，外需下行和疫情反復對經濟造成了較大負面沖擊。

　　從外部看，全球通脹雖高位回落，但以美聯儲為代表的各國央行繼續收緊貨幣政策，主要經濟體衰退預期加大，外部需求明顯收縮，進出口開始轉為負增長。

　　從內部看，10月以來隨著奧密克戎變異毒株傳染能力大幅加強，疫情呈現多地散發趨勢，防控成本顯著上升。隨著11月11日優化疫情防控工作的二十條措施發布，各地逐步放松疫情防控措施，但12月各地先后迎來第一波疫情高峰，對消費與線下服務業產生較強負面沖擊。12月制造業與服務業PMI分別下降至47%和41.6%，為2020年疫情后的最低點。

　　分產業看，預計餐飲住宿、交通運輸、批發零售、房地產、商務租賃等第三產業均可能出現負增長；工業和農業生產有望保持溫和增長，保持一定韌性；金融業、信息軟件服務業、建筑業則能在一定程度上支撐GDP增速。

　　工業：預計2022年12月工業增加值同比增速由2.2%回落至0.5%左右

　　12月官方制造業PMI較上月回落1.0個百分點至47.0%，為年內最低水平，其中生產指數回落3.2個百分點至44.6%，僅高于4月，為年內次低水平。12月疫情防控政策優化之后導致確診人數激增，到崗人數明顯下降，疊加內外需回落，預計制造業生產將繼續放緩。

　　從幾項開工率高頻數據看，12月全國247家鋼廠高爐開工率由77.3%小幅回落至75.7%，螺紋鋼主要鋼廠開工率由47.8%回落至46.8%，汽車半鋼胎周平均開工率由62.0%回落至61.4%，但全鋼胎由54.1%回升至54.4%。

　　考慮到上游采礦業景氣度同樣下降，預計12月工業增加值環比增速回落，同比增速由2.2%降至0.5%左右。

　　投資：預計2022年全年固定資產投資增速回落由5.3%回落至5.1%左右

　　基建投資：預計持平于8.9%。12月建筑業商務活動指標由55.4%回落至54.4%，石油瀝青裝置開工率由上月的40.7%回落至30.8%，應與北方天氣變冷以及疫情反復有關。2月挖掘機國內銷量預計同比下降32%，降幅均較上月擴大。不過12月建筑業新訂單指數較上月回升1.9個百分點至48.8%，顯示重大項目建設對于建筑業尤其是土木工程建筑業仍在繼續產生推動。預計本月基建投資增速大致持平。

　　制造業投資：預計由9.3%回落至9.0%左右。12月BCI企業投資前瞻指數由47.9%回升至54.0%，在疫情防控政策優化之后，企業信心有向好跡象。1-11月制造業企業利潤總額同比降幅持平于-13.4%，未繼續擴大。設備更新再造再貸款將繼續發揮支撐作用，一定程度上抵消內外需放緩壓力，預計制造業投資增速將小幅回落至9.0%。

　　房地產開發投資：預計由-9.8%回落至-10.0%左右。高頻數據顯示，30個大中城市商品房成交面積同比下降-21.0%，降幅較上月有所收窄。居民預期尚未明顯改善以及疫情影響加劇，導致房地產交易量仍然偏弱。100大中城市成交土地面積同比上漲21.9%，連續三個月維持20%以上增速，顯示房企信心有所恢復。整體來看，房地產開發投資尚未見到拐點，預計全年增速-10.0%左右。

　　消費：預計2022年12月社會消費品零售總額增速由-5.9%回升至-5.0% ，全年增長-0.5%左右

　　12月份，隨著國家放開管控，全國各地的陽性人數呈爆發式增長，居家隔離人員增多，影響接觸性聚集性消費恢復。

　　從主要商品來看，零售、餐飲等行業商務活動指數均低于35.0%，業務總量明顯回落；11月全國商品房銷售面積同比降幅繼續擴大，市場仍未觸底，居住類相關消費會持續回落；成品油價格延續下調，石油及制品類消費增速將放緩。

　　不過，汽車銷售大幅回升，12月1日至25日，乘用車零售同比增長9%，環比增長47%，主要是因為購置稅減半、新能源補貼等政策即將到期，加上春節放假比往年早，使得消費需求加速釋放。

　　外貿：預計2022年12月出口同比下降10.5%，全年增長7.1%；12月進口同比下降8.8%，全年增長1.0%；12月貿易順差790億美元，全年順差8800億美元

　　從高頻數據看，12月PMI新出口訂單指數較上月下降2.5個百分點至44.2%，進口指數下降3.4個百分點至43.7%。運價方面，BDI指數12月波動上行，但CCFI指數連續下行。

　　外需仍在持續下滑中。美、歐、日12月制造業PMI分別為46.2%、47.8%和48.8%，分別較上月回落1.5、回升0.7和回落0.2個百分點。印尼、泰國PMI回升且高于50%，但馬來西亞、越南繼續下跌且保持在50%以下。韓國、越南出口同比增速均為負增長，其中韓國為-9.5%，越南為-14.1%，出現大幅回落。

　　內需受疫情影響保持低迷。12月我國制造業PMI回落至47.0%，連續三個月低于50%榮枯線，生產、訂單、采購、供應商配送指數全面回落。隨著各地疫情高峰到來，內需持續疲弱，進口將明顯承壓。

　　從價格因素來看，12月全球商品價格漲跌互現，CRB綜合現貨指數月度平均同比下降2.2%，對進出口金額同比增速呈負面影響。

　　在全球主要國家收緊貨幣政策的大背景下，高頻數據顯示來自歐美的進口需求減弱，越南、韓國出口負增長，東盟國家需求有所分化，支撐力量也在趨弱。隨著疫情迎來高峰，我國內需明顯趨弱，進口將繼續承壓。

　　預計12月出口3040億美元，同比下降10.5%；進口2250億美元，同比下降8.8%。貿易順差790億美元，繼續保持較高水平。

　　物價：預計2022年12月CPI同比上漲1.8%，全年上漲2.0%；12月PPI同比下降0.2%，全年上漲4.3%

　　CPI。食品方面，彈性最大的豬肉與鮮菜走出相反行情，其中豬肉價格受疫情影響需求明顯轉弱，前期壓欄惜售行為轉為集中出欄，價格出現急跌。2023年春節較往年提前，導致鮮菜價格提早出現節日性上漲，12月中下旬鮮菜、鮮果漲幅較大。受需求影響其他食品漲跌互現，節日效應暫不明顯。整體看預計12月食品價格環比小幅上漲。

　　非食品方面，11月下旬以來成品油價格三連跌，預計能源類價格將明顯回落。多地疫情迎來高峰，將導致核心通脹繼續呈弱勢狀態。其中各類服務價格，包括房屋租金、旅游、文娛、教育、家庭服務等都將偏弱；而消費品方面，預計僅衣著和藥品價格分別因季節性和疫情需求有所上漲，其余快消與耐消類均將呈現弱勢。

　　整體看，預計12月CPI環比下降0.1%，同比增速將明顯小幅上行至1.8%，全年CPI同比上漲2.0%，基本處于合理區間。

　　PPI。12月PPI同比跌幅明顯收窄。12月國際大宗商品價格漲跌互現，其中原油價格低位企穩后小幅反彈，但天然氣供需形勢好于預期導致價格回落，主要金屬價格小幅回升。

　　面對輸入型通脹壓力減弱，以及疫情導致的需求不足，國內工業品價格整體弱于國際市場。上游能源方面，成品油連續下調，煤炭價格持續走弱，但天然氣價格有所反彈，金屬類現貨價格整體上行；中下游領域，建材、化工產品價格均出現下降，生豬與飼料價格大幅回落。

　　12月制造業PMI出廠價格指數錄得49.0%，仍低于50%臨界線，但較11月有所上升。綜上，預計12月PPI環比下降0.1%，同比降幅明顯收窄至-0.2%。

　　金融：預計2022年12月新增人民幣貸款1.1萬億元左右，新增社融1萬億元左右，M2增速11.8%左右

　　新增信貸。12月，全國各地相繼進入疫情感染的高峰階段，影響實體內生融資需求。實體融資需求受限、政策發力拉動和銀行機構為2023年“開門紅”蓄力下，12月信貸增量預計同比基本持平。信貸結構延續“對公強、零售弱”格局，大行仍將發揮“頭雁”作用。

　　企業貸款方面，在降準落地、基建、制造業和地產等重點領域發力下，對公貸款（尤其是中長期貸款）預計仍有支撐，關鍵變量在于政策性開發性金融工具配套融資的落地情況。目前7400億元開發性金融工具配套項目銀行參與比例還較低，3.6萬億元配套融資簽約合同的實際提款比例也明顯偏低，需在12月及后續進一步推動落地形成實物工作量。

　　居民貸款方面，疫情感染高峰和地產銷售未見明顯改善下，零售端縮表難有顯著改善，按揭貸款早償率仍相對較高，預計居民貸款延續偏弱。

　　票據融資方面，12月1M票據轉貼現利率持續低位運行，除月末兩日外，其余時間基本在零利率附近徘徊，或預示在內生融資需求偏弱，當月票據融資將顯著增量。

　　新增社融。預計12月社融大幅縮量，增量1萬億元左右，疫情擾動、債市調整疊加高基數，社融增速可能跌至10%以下。

　　12月社融主要受以下因素拖累：一是財政錯位和高基數效應下，12月政府債凈融資預計同比大幅少增。Wind數據顯示，12月政府債券凈融資2259億元，較上年同期大幅減少7194億元。其中，國債發行和到期量均較高，地方政府債發行和到期量均較低，二者凈融資額分別較上年同期大幅減少4585和2609億元。

　　二是受債券市場大幅波動影響，預計12月企業債凈融資為負，且縮量明顯。Wind數據顯示，12月信用債（公司債+企業債+中期票據+短融+定向工具）凈融資額-6129億元，環比和同比分別大幅減少4733、7283億元。

　　三是隨著開發性金融工具落地完畢，12月委托貸款增長空間相對有限；信托貸款等非標融資在年底時點或需要進一步壓降。

　　四是12月短期票據延續“零利率”行情，月內票據融資規模預計較高，未貼現票據或維持負增長。

　　M2增速。在財政支出力度放緩、企業債凈融資大幅縮量等因素影響下，12月M2增速大概率回落；但12月理財贖回壓力依然較大，預計居民存款繼續保持較高速度增長，進而對M2增速形成一定支撐。

　　匯率：預計2023年1月人民幣將呈現雙向波動格局

　　國際來看，美國2022年11月核心PCE數據顯示，個人消費通脹水平較上月顯著下降，通脹回落進一步得到確認；同時初、續請失業金人數的持續上升，增加了市場對美國勞動力市場的擔憂。市場對于美聯儲維持緊縮的預期進一步弱化，按照前期外匯市場主導邏輯來看，美元已不存在大幅走強的基礎，人民幣匯率面臨的外部壓力明顯減輕。不過全球經濟衰退或可對美元形成一定的支撐，2023年1月份美元指數可能仍有一定程度的波動。

　　國內來看，我國經濟基本面總體仍較弱，12月制造業PMI、非制造業商務活動指數和綜合PMI產出指數均創年內最低。近期疫情防控措施逐步優化提振了市場信心，但隨著各地新冠感染峰值陸續到來，短期內或對經濟社會造成一定的混亂，并對人民幣匯率造成一定擾動。

　　不過鑒于季節性結匯需求通常會支撐人民幣年初走強，1月份人民幣匯率大概率仍將維持雙向波動，或略有升值，美元兌人民幣匯率波動中樞或在6.9左右。

　　外儲：預計2022年12月末外匯儲備環比減少140億美元至31035億美元

　　12月份，美元指數小幅下跌2.3%，主要非美元貨幣中，日元、歐元和英鎊分別兌美元升值5.0%、2.8%和0.3%；主要國家債券收益率大幅上行，其中，受美歐加息預期上升影響，10年期美債收益率上升20個基點至3.88%，10年期歐債收益率上升56個基點至2.56%。受日本央行上調YCC上限影響，10年期日債收益率上升23個基點至0.50%；全球股市下行，標普500股票指數下降5.9%，歐洲斯托克50價格指數下降3.8%，日經225指數下降6.7%。綜合考慮匯率折算和資產價格變化影響，外匯儲備規模將會環比下降。

　　12月北向資金凈流入350億元人民幣，對外匯儲備規模形成支撐。綜合來看，預計12月末外儲較上月末減少140億美元。

　　(本文作者介紹：民生銀行首席經濟學家)