文/新浪財經意見領袖專欄作家 李庚南

　　自2018年4月“資管新規”橫空出世之后，過渡期就成了資管行業心中的一道坎。能否邁這道坎，其實誰也沒底。監管部門會否延長過渡期，一直成為市場的揣測與期盼。

　　現在，市場的揣測終于成真了。7月31日，人民銀行會同發展改革委、財政部、銀保監會等部門聯合發布公告，決定延長資管新規過渡期至2021年底。應該說，此前監管部門為“資管新規”實施設置的過渡期充分體現了包容審慎原則，既給轉型能力強的機構創造了“跳起來摘桃子”的機會，也給所有機構一顆定心丸，留下了一年多的整改寬限期。然而，轉眼之間離監管部門寬限期已不到半年，目測過渡期目標已難完成。因此，從監管的角度，適時做出逆周期安排以避免資管硬回歸帶來的系統性風險，是順理成章之舉。

　　延長過渡期固然將為金融機構資管業務轉型贏得時間，也將一定程度上緩沖新冠疫情及其對經濟的影響；但資管行業本身的硬傷不會是一個自然愈合的過程，單純地延長過渡期，或難以從根本上解決資管新規實施的梗阻。因此，需要相關各方協同，珍惜這一緩沖空間，充分利用這一緩沖時間，加快解決資管新規順利實施需要紓解的核心矛盾。

　　其一：保本理財向凈值化轉型的矛盾

　　資管新規出臺后，盡管資管業務正朝監管明確的方向積極整改、平穩轉型。然而，冰凍三尺非一日之寒。凈值化管理的進程顯然不盡如人意。據普益標準調研統計，截至2020年2季度末，全市場銀行機構理財產品凈值化轉型進度僅為53.82%。

　　資管新規最核心的要義之一，就是推行資管產品凈值化。其實質就是要按照“賣者盡責，買者自負”原則，打破剛兌，不得承諾保本保收益，不得以任何形式墊資兌付，這是本輪資管新規的底線要求。由保本保收益向凈值化理財的轉型顯然并非單向的行為，而是涉及理財產品供需雙方的博弈，絕非可一蹴而就。因而需要從投資者、資管機構兩個維度入手。

　　從投資者看，關鍵要解決兩個問題：

　　一是推動投資者更新理財理念，弱化儲蓄習慣，提高風險偏好。逐步引導居民資產配置由存款等現金類資產向理財投資類資產梯度轉換。關鍵是改變居民的風險偏好，降低風險厭惡程度。除了投資理念教育的潛移默化作用外，關鍵是進一步完善社會保障體系，強化社會保障體系的兜底效應，讓居民投資無后顧之憂，在醫療、養老及教育等方面多一些政府兜底性安排。

　　二是建立投資人收益與風險的平衡機制。現實狀況是，投資者最終拿到的或僅是所謂的預期收益，投資產生的超額收益大都被資管方留存了。因此，當我們強調“買者自負”的時候，引導投資者樹立風險自擔的投資理念的同時，需要建立起對投資者公平的風險與收益匹配機制。

　　從資管方看，關鍵要解決兩個問題：

　　一是怎樣擺脫“去剛兌”的被動性。在相關配套機制不健全的情況下，一味地“去剛兌”，金融機構未免會投鼠忌器。一方面，由于銀行理財群體大多為保守型、穩健型投資者，“去剛兌”勢必導致部分追求穩健收益的存款流失。另一方面，現實中金融機構在拓展理財業務方面本身或存在的合規性短板，包括虛假、不實宣傳，如名為非保本型產品，但實按保本型產品推銷或允諾，都將使金融機構短期內很難理直氣壯“去剛兌”。

　　因此，金融機構如要理直氣壯“去剛兌”，首先自身要“腰桿硬”。在負債結構上要積極拓展主動負債，弱化對存款類負債（包括結構性存款）的依賴性。同時，要強化理財業務的合規性，落實好“雙錄”“面簽”等監管要求。

　　二是如何增強投資者的信任感。資管方如何真正做到“賣者盡責”，是讓投資者愿意將資產委托金融機構管理并甘愿自擔風險的前提。這就要求資管方建立更加細化可操作的資管人盡責機制，強化資產管理行業從業人員的底線要求，防范操作風險和道德風險。這既是監管問責的基礎，也是讓投資者對資管機構信任的理由，也是減少投資糾紛的關鍵。

　　其二：理財產品短期化與資產配置長期化的矛盾

　　在資管領域，理財產品短期化與資產配置長期化是一對客觀存在的矛盾，其原因有多方面的。一方面，理財產品短期化趨勢有其內在原因。從需求端看，由于銀行理財產品原則上不能提前贖回和轉讓，流動性較差，投資者往往不大接受期限太長的理財產品；今年以來CPI上升的預期、新冠疫情的影響等增加了市場的不確定性，出于支付流動性方面的考量，投資者更傾向于短端產品；而今年以來證券市場所提供的機會，誘使投資者傾向于在持幣觀望中等待更適當的投資機會。從供給端看，面臨新冠疫情沖擊、外圍經濟環境惡化、市場不確定性增大，金融機構在理財產品期限設計上更加審慎，盡可能縮短組合久期，減小風險敞口。另一方面，資產配置的長期化積重難返。理財產品早期配置的多為長期非標資產，所投多為投資回收期長的領域，而且很多非標資產是超長期限的非上市股權，無法通過轉入表內方式處理，沒辦法在過渡期內消化完。

　　顯然，期限錯配既是資管領域難以克服的現狀，也是以往該行業慣常的操作方式。金融機構往往通過設立資金池，靠滾動發行、集合運作、分離定價來緩解期限錯配的矛盾。

　　在資管新規面前，資管行業依賴資金池的“命門”暴露無遺。資管新規明確禁止資金池操作、禁止期限錯配，要求“金融機構應當合理確定資產管理產品所投資資產的期限，加強對期限錯配的流動性風險管理……為降低期限錯配風險，金融機構應當強化資產管理產品久期管理，封閉式資產管理產品期限不得低于90天”。

　　因此，如何按照資管新規要求，研發投資者可接受的較長期的理財產品，同時適當縮短非標投融資期限，以降低期限錯配，這是金融機構在過渡期應完成的轉型。

　　其三：非標向標品轉型的矛盾

　　非標資產無疑是資管新規規范的重點之一。嚴格限制非標投資和未上市股權投資行為是監管的基本導向。按照資管新規，公募產品主要投資標準化債權資產及上市交易的股票，原則上只有私募產品才能投資非標，而且非標資產投資不得期限錯配。過渡期結束后，所有銀行存量產品都要合規，而不是順應資產自然到期。因此，非標如何向標品轉型成為金融機構在實施資管新規中面臨的嚴峻挑戰。這種挑戰主要來自于三方面：

　　一是非標退出面臨兩難。無論是非標回表還是非標轉標，這些資產在到期前仍需有理財產品支撐，即仍需發售新產品來銜接老資產。而新發產品需要按照資管新規要求，做到凈值化管理、期限匹配、不再多層嵌套，短期仍面臨前述之困難。由于非標資產剩余期限較長，如果嚴格杜絕資金池，金融機構其實很難找到可匹配的理財資金。這或是過渡期乃至更長時期需要啃的“硬骨頭”。

　　二是非標退出或增大信用風險。我們知道，通過非標渠道融資的企業多屬于資質較差或受限行業。這些企業本難以滿足銀行表內信貸投放的門檻。這部分非標資產到期后顯然回表困難，即使能回表，也會使銀行的信用風險凸顯。特別是之前主要依靠銀行理財非標投資的低信用主體，在理財非標被壓縮后，或面臨資金斷流的風險，違約風險增大。而且可能產生由非標向標品融資傳導的蝴蝶效應，導致發債困難或債券違約。

　　三是非標轉型與金融服務實體的矛盾。誠然，對非標的壓縮，一定程度上有助于降低杠桿，減少多層嵌套、監管套利，從而抑制脫實向虛。但若非標壓縮過快，其對實體經濟可能產生的負面影響也不容忽視。一方面，從總量上或影響社融的增長。對于銀行機構而言，非標回表意味著對新增信貸的抵減，勢必影響社融的總體增長。另一方面，對微觀主體的融資狀況產生不利影響，或加劇中低信用主體融資難問題。

　　因此，在非標轉型方面要積極穩妥，要防止非標斷崖式下降帶來的負面沖擊。關鍵是要把握服務實體經濟這一核心。一要積極拓展資管資金渠道，引入社會保險、居民養老理財資金等長期穩定資金，同時加快提升產品研發能力，增強理財資金與資產的期限匹配度。二要積極探索存量資產處置方面，通過新產品承接、市場轉讓、回表等有序化解存量非標。三要從體制機制上進一步疏通金融服務的堵點，探索緩解低信用主體融資困難的有效途徑。

　　必須清楚，資管新規過渡期延長，對于金融機構而言不應是轉型的舒緩，而應是催化劑、提速器。應抓住延長期，加快相關制度機制的創新，盡快啃下上述“硬骨頭”。盡管監管層預留了“過渡期適當延長+個案處理”的政策安排，但轉型緩慢的機構只會更被動，畢竟桃子已被別人跳起摘走了。

　　(本文作者介紹：先后供職于工商銀行、人民銀行，現為銀行監管部門人士，長期負責小企業金融服務推進工作，潛心研究小企業金融服務問題。)