文/新浪財經意見領袖專欄機構 四十人論壇

2月3日，中央政治局常委會召開會議，聽取中央應對新型冠狀病毒感染肺炎疫情工作領導小組和有關部門關于疫情防控工作情況的匯報，研究下一步疫情防控工作，中共中央總書記習近平主持會議。

　　這是中央政治局常委會十天來就同一主題召開的第二次會議，頻率實屬罕見。

　　但在這個關鍵時刻召開這種高級別的會議，也在意料之中。之所以說是關鍵時刻，是因為接下來兩周不僅是疫情可能發生轉折的時間窗口，同時也是多地復工的時間段，防控工作疊加返工人流，可以說，接下來兩周全中國都在打一場“硬仗”，進一步考驗著我國的治理體系和能力。

　　值得注意的是，此次政治局會議指出“各級黨委和政府要繼續為實現今年經濟社會發展目標任務而努力”，明確提出“疫情嚴重的地區要集中精力抓好疫情防控工作，其他地區要在做好防控工作的同時統籌抓好改革發展穩定各項工作……要密切監測經濟運行狀況，聚焦疫情對經濟運行帶來的沖擊和影響，圍繞做好“六穩”工作，做好應對各種復雜困難局面的準備。”可以看出，接下來的一個更艱巨任務，就是如何在全力做好疫情防控的同時有序恢復生產、保障民生。

　　春節假期期間，西貝老板“求救”的新聞刷屏，隨后，海底撈、外婆家等也發聲呼吁政策扶持。餐飲巨頭尚如此困窘，更多中小企業可能來不及反應就在這場疫情沖擊中倒下。當然，一些中小商戶可以選擇暫時關閉以止損，但其支撐周期有限，如果兩三個月后消費反彈不及預期、政策支持沒有到位，很多商戶的結局可能依然是關停。

　　“我們對困難的估計要盡可能地充分一些，高估困難不是壞事，就怕低估了困難。”中國金融四十人論壇（CF40）成員、海通國際首席經濟學家孫明春告訴CF40研究部，當前宏觀政策的首要目標是保障人民生命安全和解決民生問題，要出臺針對中小企業的保生存政策，也要補貼那些無法及時復工的中低收入人群。

　　復盤鼠年前兩個交易日

　　跌或漲都不意外

　　今天的一個好消息，就是A股打了一場漂亮的反擊戰。

　　截至收盤，上證指數報2783.29點，上漲1.34%；深證成指報10089.67點，上漲3.17%；創業板指報1882.69點，上漲4.84%。創業板50大漲5.33%，離節前最后一個交易日的收盤點位僅有1%多一點的距離。

　　實際上，已有多個跡象表明A股大概率會走出修復行情。首先是央行，在2月3日創紀錄單日公開市場操作投放1.2萬億元之后，2月4日人民銀行繼續充足供應流動性，當日公開市場操作逆回購投放資金5000億元，兩日投放流動性累計達1.7萬億元，在提振市場信心方面發揮了重要作用。北上資金也現大手筆買入，昨日合計凈流入181.91億元，今天早盤凈流入達62.49億元，也為后市企穩提供重要支撐。

　　我們在鼠年開市前一天2月2日題為《疫情對金融市場的影響和應對建議》的CF40要報中指出，從A股的影子指標來看，開市補跌6-8%屬于意料之中。春節期間，香港恒生指數累計下跌5.72%，富時中國A50指數期貨累計下跌7.5%。其中A50指數代表了內地A股30%的市值，是境外投資者對沖A股風險的重要交易工具。另外，春節期間，美國市場上的中國ETF波動率指數從21.6上升至28.9。在2019年4月中旬至5月初，VIX指數處于類似波動區間，將其作為參照對象，當時上證股指從高點到低點回調幅度約11%。而在春節前，上證綜指已較1月中旬高點回調4.5%，因此靜態來看6.5%左右的回調空間也屬于正常范圍。從離岸人民幣匯率市場來看，也支持前述判斷。

　　CF40研究部主任、中國社會科學院世界經濟與政治研究所研究員徐奇淵在今日開市前表示，2月3日的A股下跌，其主要成分屬于補跌。從富時中國A50指數來看，2月3日跌幅僅為1.6%，而當日夜盤則收漲0.80%。

　　換句話說，無論是昨日的跌還是今天的漲，其實都在意料之中。

　　謹防金融市場羊群效應

　　短期沖擊不改長期向好趨勢

　　對于后續市場走勢，長江證券首席策略研究員包承超在接受CF40研究部采訪時表示，股票市場的中期邏輯與金融市場流動性環境之間的關聯度相對較高，往后看，一方面降低企業融資成本很重要，另外一方面，疫情對于經濟和股市的影響是短期的，從總量來看，金融市場流動性環境應該會保持穩定偏寬裕的狀態，以及即便受到疫情影響，全年經濟的韌性依然還在。

　　因此，“短期股市調整主要反映投資者對疫情的悲觀情緒，但中期角度看，金融市場流動性環境穩健偏寬裕將對股票市場估值中樞起到支撐及提振作用。”他說。

　　不過，徐奇淵也提醒，市場后期走勢仍有不確定性，這主要取決于疫情的進一步發展是否超出市場預期。

　　他認為，要考慮最壞的情況、穩定預期，謹防金融市場的羊群效應。目前疫情仍在發展當中，綜合國內金融機構的近期研究，在最悲觀的情況下，如果疫情持續半年，則全年GDP增速將可能降至5%左右，甚至更低。在這種情況下，疫情、經濟基本面、市場預期將產生聯動效應，互相影響并產生惡性循環。此時，除了有效控制疫情，經濟金融政策也需要果斷進行干預，打破負面的市場預期。

　　總體來說，業內的一個普遍共識是，疫情會對市場形成短期沖擊，但并不會改變經濟長期向好運行趨勢。在疫情得到控制之后，經濟和市場都會重新回升。

　　CF40成員、上海重陽投資管理股份有限公司總裁王慶告訴CF40研究部，歷史經驗表明，此類突發公共衛生事件并不會改變一個成熟經濟體中期的經濟和資本市場走勢。2020年影響國內資本市場的主要是一內（改革）一外（中美關系）。當前，國內改革穩步推進、中美貿易戰趨于緩和，內外關系的良性互動為中國經濟企穩向好創造了良好的條件。此外，A股目前的估值水平也已經再次回到了歷史估值的底部區間。

　　在上述CF40要報中我們也曾指出，目前市場的恐慌程度要低于貿易戰時期的峰值水平。從經濟發展階段、外部環境、經濟結構以及疫情爆發時間這四個不同維度來看，本次疫情的經濟、金融沖擊，預計或將大于2003年“非典”時期。但隨著疫情防治情況好轉，經濟活動會反彈，重回正常運行軌道，對資本市場的長期沖擊也可以忽略。該疫情不會改變中國經濟的長期趨勢和中國經濟在全球經濟中的上升地位。但考慮到當前中國經濟的內外環境都發生了很多結構性變化，表明經濟增長與風險防控面臨的壓力要大于2003年非典時期（復習傳送門：明日開市，疫情如何影響金融市場？）。

　　貨幣政策不可大水漫灌

　　赤字率可考慮破3

　　昨天的政治局會議一句潛臺詞就是，在全力防控疫情的同時，現在也到了該操心經濟的時候了。對此，孫明春建議，防控疫情、保障人民生命安全仍是當前的首要任務，此外，宏觀經濟政策目標也要分清主次，首先是要保民生，尤其要關注受疫情影響較大的中小企業的生存問題，以及無法及時復工的低收入人群的基本生活問題，其次才是影響GDP幾個點的問題。

　　王慶認為，不能忽略一個事實，即此次疫情發生的背景是經濟去杠桿下半場的宏觀政策放松周期，本次疫情的爆發很可能會加快這一進程。

　　從政策層面來看，貨幣政策確有穩步放松跡象。目前，央行等五部委已經在2月1日下發30條舉措，從市場流動性、銀行服務保障、資本市場等多方面采取措施，減少疫情對企業居民帶來的負面影響。除了今日逆回購利率下降之外，央行此前還提供了3000億元再貸款，并鼓勵銀行通過定向下調利率的方式支持受災企業和相關保障企業。

　　過去貨幣政策大幅寬松帶來的負面作用時常被市場詬病。當前，不少人也呼吁貨幣政策不能“大水漫灌”。

　　孫明春認為，貨幣政策可以在流動性方面靈活一些，目的是保證金融市場有序運行，以及不讓企業因為疫情沖擊而出現流動性危機，但切勿放水。

　　CF40成員、中國國際金融股份有限公司研究部負責人梁紅建議，貨幣政策可以有所放松，以穩定增長通脹預期、緩解企業部門現金流壓力。貨幣政策可以通過下調存款準備金率、加大流動性投放力度、降低實體經濟融資成本等方式有效放松金融條件，尤其針對受疫情影響的行業、地區和群體。

　　疫情沖擊下，要降低實體經濟融資成本，財政政策更要積極發力。

　　孫明春認為，財政政策當前有三個緊急目標：第一，保障疫區部門尤其是醫療機構的正常運轉；第二，補貼中低收入家庭，保障基本生活；第三，支持中小企業，出臺中小企業保生存的政策。

　　具體而言，在減收方面，在疫情爆發初期，財政有必要對那些受到明顯負面影響的行業和地區減免稅收，幫助相關企業渡過難關，尤其是對一些中小企業而言，更要采取有力措施保障它們的生存發展。

　　CF40學術委員會主席、北京大學國家發展研究院教授黃益平指出，許多中小企業的經營狀況本來已經岌岌可危，這次受到疫情的影響，也許會讓相當一部分餐飲、交通、旅游、零售、制造等領域的中小企業更加難過，甚至一些大型企業也可能遭遇很大的財務困難。政府應該考慮采取一些措施緩解所有這些企業的困境，比如大規模地減免它們的稅收。

　　在增支方面，財政有必要針對性地增加開支，為抗疫措施提供財力支持。CF40成員、光大證券首席經濟學家彭文生近日撰文指出，專項債發行或超原有預期（原有預期為3萬億），不排除發行特別建設國債的可能性，城投債和政策性銀行債等“準財政”行為預計也會加大力度。

　　而在財政增支和減收壓力都加大的時候，財政赤字必然需要擴張。多位專家表示，此時沒有必要拘泥于3%的赤字率，可以讓財政赤字占GDP的比重超過3%。

　　疫情主要是供給沖擊

　　需要對癥下藥

　　上述CF40要報指出，當前疫情主要是供給沖擊，需要對癥下藥。相比需求端，疫情的供給沖擊影響更為廣泛：物流阻斷、復工時間推遲、外地返工人員隔離等等，這些對企業用工、訂單交付、庫存調整、生產運轉等方面產生了更大的影響。

　　孫明春也強調，當前政策不能刺激需求端，如果需求增長過快而供給無法滿足的話，反而可能出現通脹。

　　下一步，如何統籌做好疫情防控和恢復生產的銜接工作？徐奇淵建議，首先穩住資金流，盡早恢復物流，然后視疫情改善情況恢復人流，同時恢復生產活動。

　　首先，穩住資金流。

　　私營工業企業的資金鏈條已經普遍處于緊繃狀態。根據國家統計局最新的數據：2019年11月，私營工業企業應收票據及應收賬款金額達到5.025萬億元，同比增速32.3%，這也是2007年以來的最高同比增速。同時，私營工業企業的應收賬款平均回收期達到44.6天，較2019年峰值有所緩解，但仍處于歷史高位。可見，私營工業企業資金鏈原本就處于緊張狀態。再加上租金、貸款利息等固定支出不變，疫情帶來的額外開支、復工推遲、訂單交付延誤，以及疫情防控期復產的防護成本提高，這些原本處于困境的企業將面臨雪上加霜的處境。

　　為此，應實施有針對性的稅收減免、臨時性短期融資，為疫情沖擊較大行業的困難企業提供周轉資金。尤其是對于因疫情沖擊而陷入困境的民營企業，要幫助其穩住資金鏈條、渡過暫時的難關。

　　其次，盡早恢復物流。

　　為了控制疫情，有必要在高速公路進行通道管控和體溫檢測工作，不過也有一些地方封閉、阻斷道路，甚至有挖斷公路的做法。某地縣政府還下令封閉國、省、縣、鄉道路的縣際進出口。另一方面，受運輸公司延長放假影響（何時復工也多未定），物流運力也受到了影響。

　　這些情況導致市場供求矛盾突出、過剩與短缺同時并存。在此背景下，政策不宜做總量刺激，應以“疏通”供求關系為主。而打通供求的關鍵一環，即物流暢通。為此，應制定明確的標準，保障交通基礎設施暢通。同時，高度重視物流運輸行業的關鍵作用，在堅持防控疫情標準的情況下，物流運輸業應盡早復工、恢復正常運轉。另外，在疫情完全得到控制、物流瓶頸完全打通之前，不宜大規模實施總量刺激。

　　再次，恢復人流和生產活動。

　　政府應加強與企業的溝通、互相了解，穩定企業復工預期。尤其是政府多了解企業的困難，針對各地情況、根據不同行業的特點采取應對措施。

　　由于疫情尚在發展，有的地區還無法確定具體復工時間，但可以給出一定的技術標準，根據當地新增病例數、人口流動數量、企業防疫情況等，給出明確的、可量化的復工條件，給企業恢復生產提供參考預期。在疫情尚未完全解除的情況下，地方政府還應明確復產后的防護措施。在疫情未完全解除的情況下，政府應指導企業對員工進行必要的防護，并為企業提供防護用品充足市場供給

　　(本文作者介紹：中國金融四十人論壇(CF40)是一家非官方、非營利性的專業智庫，定位為“平臺+實體”新型智庫，專注于經濟金融領域的政策研究。)