事件：2024年2月20日，全國銀行間同業拆借中心公布新版LPR報價：1年期品種報3.45%，上月為3.45%；5年期以上品種報3.95%，上月為4.2%。

　　

解讀如下：

　　一、2月1年期LPR報價不變，5年期以上LPR報價下調，直接原因是受近期降準落地等因素影響，銀行資金成本下降，報價行有動力下調LPR報價加點。

　　LPR報價由MLF操作利率和報價加點共同決定，其中，報價加點主要受銀行資金成本變化、信貸市場供求狀況和信用風險溢價等因素影響。2月MLF操作利率保持穩定，這意味著當月LPR報價的定價基礎未發生變化，但當月降準落地，釋放長期資金1萬億，可為銀行每年節約資金成本90億左右，增加了報價行下調LPR報價加點的動力。可以看到，自2019年8月LPR報價改革以來，在MLF操作利率不變的情況下，2019年9月、2021年12月1年期LPR報價和2022年5月5年期以上LPR報價進行過三次單獨下調，主要受當時降準為銀行節約資金成本等因素帶動。另外，2023年11月、12月國內主要銀行下調存款利率，再加上央行1月25日下調支農支小再貸款、再貼現利率0.25個百分點，也對近期銀行資金成本的下行起到了一定推動作用。

　　我們認為，本次5年期以上LPR報價下調，將直接帶動新發放企業中長期貸款和居民房貸利率跟進下調，有助于提振企業投資需求，穩定房地產市場運行。總體上看，本次5年期以上LPR報價下調，在價格方面釋放了穩增長、穩樓市政策加力的明確信號，有助于提振市場信心，改善社會預期。

　　本次兩個期限品種的LPR報價為非對稱調整，主要原因是2019年以來5年期以上LPR比1年期LPR的降幅小15個基點。5年期以上LPR報價是個人住房貸款和企事業單位中長期貸款的定價基準，當前樓市持續低位運行，投資穩增長需求較高，較大幅度下調5年期以上LPR報價有較強的必要性。而1年期LPR報價保持不動，則有助于穩定已處歷史低位的銀行凈息差，為5年期以上LPR報價較大幅度下調騰出空間。

　　二、受物價水平偏低影響，當前實體經濟實際融資成本上升，著眼于提振宏觀經濟總需求，未來LPR報價仍有可能跟進MLF利率下調。

　　2月CPI同比為-0.8%，降幅較上月擴大0.5個百分點，連續四個月同比負增長；當月PPI同比為-2.5%，降幅較上月收窄0.2個百分點，工業品價格繼續處于較為明顯的通縮狀態。我們判斷，伴隨2月春節錯月效應反轉，CPI同比有望小幅回正，PPI同比降幅也有望進一步小幅收窄至-2.2%，但短期內物價水平仍將處于低迷狀態，上半年GDP平減指數同比將繼續處于負值區間。這意味著未來一段時間物價水平和價格預期目標相比仍有距離，考慮物價因素的企業和居民實際貸款利率仍面臨一定上升壓力。由此，當前通過下調政策利率引導名義貸款利率較快下行，緩解實際利率上升壓力的迫切性較高。需要指出的是，本次LPR報價下調幅度較小，或難以充分解決當前物價偏低、企業和居民實際貸款利率上升問題。

　　更為重要的是，主要受房地產行業下滑、消費需求不振等因素影響，2023年四季度以來官方制造業PMI指數持續運行在收縮區間。這意味著近期宏觀經濟運行穩中見弱，宏觀政策實施逆周期調節的必要性上升。回顧歷史可以看到，一旦官方制造業PMI指數連續3個月以上運行在收縮區間，貨幣政策做出反應的可能性就會顯著加大，除降準外，下調政策利率也是常見的應對措施。

　　由此，綜合當前經濟和物價走勢，我們判斷短期內MLF利率下調的可能性仍然較大。這將帶動兩個期限品種的LPR報價繼續下調，進而帶動企業和居民貸款利率持續下行，提振宏觀經濟總需求。與此同時，LPR報價持續下調帶動貸款利率下行，也將為今年地方債務風險化解提供更為有利的條件。

　　最后，2024年政策面的一個重點是要推動房地產行業實現軟著陸，其中適度降低居民房貸利率是關鍵一招。我們預計，今年除了作為居民房貸利率定價基礎的5年期以上LPR報價會持續下調外，監管層還將通過下調首套房貸和二套房貸利率下限等方式，推動居民房貸利率下行。這在近期京、滬樓市新政以及此前央行和金融監管總局發布的《關于調整優化差別化住房信貸政策的通知》中已有所體現。

　　(本文作者介紹：清華大學公共管理學博士，東方金誠首席宏觀分析師。)