事件：2023年5月22日，全國銀行間同業拆借中心公布新版LPR報價：1年期品種報3.65%，5年期以上品種報4.30%，均與上次相同。

　　解讀如下：

　　一、5月LPR報價不變，符合市場預期，主要原因是當月MLF操作利率未做調整，LPR報價基礎穩定；另外，近期銀行凈息差下行幅度偏大，再創歷史新低，報價行壓縮LPR報價加點動力不足；與此同時，當前宏觀經濟整體延續復蘇過程，LPR報價下調的迫切性不高。

　　5月兩個品種的LPR報價均未做調整，2022年8月以來連續10個月處于相同水平。我們分析主要有以下原因：首先，5月MLF操作利率未發生變化，這意味著當月LPR報價基礎保持穩定。可以看到，自2019年8月LPR報價改革以來，在MLF操作利率不變的情況下，只在2021年12月1年期LPR報價和2022年5月5年期以上LPR報價進行過兩次單獨下調，其他月份，兩個品種的LPR報價均與當月MLF操作利率保持聯動。由此，5月MLF操作利率不變，實際上已在很大程度上預示當月LPR報價會保持不動。

　　其次，受年初以來“推動降低企業綜合融資成本和個人消費信貸成本”，以及居民房貸利率持續下調影響，2023年一季度末商業銀行凈息差降至1.74%，較上季度末大幅下行0.17個百分點，降幅相當于2022年全年水平，下行幅度較大，再創有歷史記錄以來最低點。由此，盡管近期銀行同業存單到期收益率等市場利率下行較快，一些銀行也在下調存款利率，但仍難以抵消凈息差大幅收窄帶來的壓力，當前階段報價行壓縮LPR報價加點的動力不足。

　　最后，4月宏觀數據顯示，實際經濟修復力度穩中略降，當月制造業PMI指數降至收縮區間，但服務業景氣水平繼續保持高位，經濟整體上延續復蘇過程。我們判斷，二季度GDP同比增速有望從上季度的4.5%進一步升至7.0%左右。另外，4月信貸投放環比出現較大幅度下滑，是一季度信貸集中靠前發力后的正常節奏調整，并非市場主體融資需求削弱所致，也不代表寬信用過程發生逆轉。由此，當前通過下調LPR報價，進一步激發市場主體融資需求的必要性下降。

　　與此同時，年初以來房地產市場出現積極變化，4月商品住宅銷售面積和銷售額環比回落，而同比漲幅顯著擴大。由此，盡管樓市回暖過程還待進一步觀察，但當前單獨下調5年期以上LPR報價的迫切性也不高。

　　二、5月LPR報價持穩，短期內實體經濟融資成本大幅反彈的可能性不大。

　　當前經濟轉入回升過程，但基礎仍不牢固，短期內還需要繼續將市場主體信貸成本保持在低位，為經濟修復創造有利的貨幣金融環境。央行2023年第一季度貨幣政策執行報告要求，下一步要“推動企業綜合融資成本和個人消費信貸成本穩中有降”。這意味著盡管當前銀行凈息差較低，但二季度實體經濟融資成本因經濟復蘇而出現大幅反彈的可能性不大。其中，5月新發放企業貸款加權平均利率將繼續停留在歷史低點附近，新發放個人消費貸款和居民房貸利率還有望延續小幅下行勢頭。

　　三、4月以來部分中小銀行下調存款利率，并不意味著短期內LPR報價下調的可能性增加。

　　當前銀行凈息差偏低，加之一季度存款利率上行幅度較大，下一步為了推動實體經濟融資成本穩中有降，銀行會更多選擇在負債端發力，其中適度降低各類存款利率是一個必然選擇，但這并不意味著短期內LPR報價下調的可能性因此增加。根據存款利率市場化調整機制，存款利率水平要參考1年期LPR報價和10期國債收益率合理調整，而非相反。這就意味著盡管近期存款利率下調會降低銀行資金成本，但短期內對銀行下調LPR報價的激勵作用不大。我們判斷，年內在MLF操作利率不變的前景下，1年期LPR報價單獨調整的可能性較小；不過，若二季度樓市回暖過程出現反復，不排除在MLF利率不動的同時，5年期以上LPR報價單獨下調10-15個基點（0.1-0.15個百分點）的可能；從利率互換報買價走勢來看，市場也有這方面的預期。

　　(本文作者介紹：清華大學公共管理學博士，東方金誠首席宏觀分析師。)