2023年4月金融數(shù)據(jù)點評

　　事件：2023年5月11日，央行公布數(shù)據(jù)顯示，2023年4月新增人民幣貸款7188億，同比多增649億；4月新增社會融資規(guī)模1.22萬億，同比多增2729億。4月末，廣義貨幣（M2）同比增長12.4%，增速比上月末低0.3個百分點；狹義貨幣（M1）同比增長5.3%，增速比上月末高0.2個百分點。

　　基本觀點：

　　整體上看，在一季度信貸集中靠前發(fā)力，其中3月更是存在一定透支效應(yīng)后，4月信貸數(shù)據(jù)回落符合預(yù)期，屬于信貸節(jié)奏正常調(diào)整的一部分。背后是經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)入回升過程一段時間后，持續(xù)加碼寬信用的必要性下降。

　　其中，4月新增貸款環(huán)比出現(xiàn)顯著的季節(jié)性回落，且在基數(shù)偏低情況下，同比僅多增649億。核心原因在于一季度信貸投放前置明顯，受信貸額度控制約束，銀行會在二季度有意放緩信貸投放節(jié)奏；同時，3月信貸的大規(guī)模投放也會對信貸項目儲備形成一定透支。

　　4月社融環(huán)比大幅少增，主要受投向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的人民幣貸款、表外票據(jù)融資和政府債券融資三項拖累；同比在低基數(shù)下延續(xù)多增，但企業(yè)債券融資同比仍少增。4月末M2增速小幅回落，繼續(xù)處于高位運行狀態(tài)，表明從貨幣供應(yīng)量角度看，金融推動經(jīng)濟(jì)回升力度保持較高水平。當(dāng)月M1增速繼續(xù)低位徘徊，主要受房地產(chǎn)市場整體上仍處于調(diào)整階段拖累。

　　展望未來，去年5月和6月是應(yīng)對疫情沖擊的政策發(fā)力期，信貸投放基數(shù)明顯偏高，加之今年二季度信貸投放節(jié)奏將持續(xù)回調(diào)，5月和6月新增貸款有可能出現(xiàn)同比少增；但考慮到前期信貸高增影響，各項貸款余額增速還會保持較快水平。

　　我們判斷，伴隨二季度經(jīng)濟(jì)有望延續(xù)回升過程，宏觀政策將進(jìn)入觀察期，貨幣政策將更加倚重結(jié)構(gòu)性政策工具發(fā)力，針對小微企業(yè)等國民經(jīng)濟(jì)薄弱環(huán)節(jié)，以及科技創(chuàng)新、綠色發(fā)展等重點領(lǐng)域集中發(fā)力，對房地產(chǎn)行業(yè)的支持力度也會增加，而推出總量型的降準(zhǔn)降息措施的可能性不大。

　　具體來看：

　　一、4月新增貸款環(huán)比出現(xiàn)顯著的季節(jié)性回落，且在基數(shù)偏低情況下，同比僅多增649億。核心原因在于，一季度信貸投放前置明顯，受信貸額度控制約束，銀行會在二季度有意放緩信貸投放節(jié)奏，同時，一季度信貸的大規(guī)模投放可能對信貸項目儲備造成一定透支。

　　4月新增人民幣貸款7188億，環(huán)比出現(xiàn)顯著的季節(jié)性回落，少增3.17萬億，同比則延續(xù)多增。但在去年同期疫情沖擊造成基數(shù)明顯偏低的情況下，僅同比多增649億。核心原因在于，今年初在經(jīng)濟(jì)回升帶動市場主體融資需求增加，以及政策面鼓勵銀行適度提前發(fā)力等因素的帶動下，一季度信貸投放前置明顯，規(guī)模高達(dá)10.6萬億，大約相當(dāng)于上年投放總量的50%，節(jié)奏偏快，會對信貸項目儲備形成一定透支效應(yīng)。而在信貸額度約束下，銀行會在二季度適當(dāng)放緩信貸投放節(jié)奏。4月14日央行貨幣政策委員會第一季度例會公報要求，“保持信貸合理增長、節(jié)奏平穩(wěn)”；4月MLF加量續(xù)作幅度僅為200億，明顯低于此前兩個月水平，以及4月以來票據(jù)利率大幅下行，都在指向當(dāng)月信貸投放力度會有所減弱。

　　從結(jié)構(gòu)上來看，4月企業(yè)中長期貸款和企業(yè)短貸同比維持多增，分別多增4017億和849億。在去年同期基數(shù)偏低的情況下，多增規(guī)模仍較1-3月大幅收縮，表明信貸投放節(jié)奏調(diào)整和項目儲備透支對4月企業(yè)貸款投放有所抑制。另外，票據(jù)融資在連續(xù)三個月為負(fù)后實現(xiàn)回正，成為4月信貸唯一環(huán)比多增的分項，背后是近期票據(jù)利率下行帶動票據(jù)貼現(xiàn)需求升溫。

　　值得注意的是，4月居民貸款再度轉(zhuǎn)為負(fù)增。其中，居民短貸負(fù)增1255億，但同比少減601億，除受季節(jié)性因素和信貸節(jié)奏調(diào)整影響外，也反映出當(dāng)前消費修復(fù)力度依然偏緩，居民消費心理仍較謹(jǐn)慎。4月居民中長期貸款負(fù)增1156億，同比多減842億，則直接體現(xiàn)了當(dāng)月樓市的再度轉(zhuǎn)冷，同時也可能受居民提前償還房貸增多，以及3月居民中長期貸款規(guī)模較大造成的透支效應(yīng)影響。

　　整體上看，我們認(rèn)為4月新增信貸規(guī)模環(huán)比較大幅度回落，屬于經(jīng)濟(jì)回升階段信貸投放節(jié)奏的正常調(diào)整，不代表寬信用進(jìn)程逆轉(zhuǎn)。這也體現(xiàn)于4月末貸款余額同比增速仍為11.8%，與上月末持平。不過，從信貸結(jié)構(gòu)上看，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)向上修復(fù)過程中的一些薄弱環(huán)節(jié)仍值得關(guān)注，主要是樓市再度走弱，以及消費修復(fù)偏緩。這意味著后續(xù)進(jìn)一步下調(diào)房貸利率和優(yōu)化消費信貸供給仍有其必要性。我們判斷，后期根據(jù)經(jīng)濟(jì)修復(fù)進(jìn)程，信貸投放節(jié)奏還會靈活調(diào)整，主要目標(biāo)是為今年經(jīng)濟(jì)回升向上提供必要的融資支持，同時保持宏觀杠桿率處于合理水平。

　　二、4月社融環(huán)比大幅少增，主要受投向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的人民幣貸款、表外票據(jù)融資和政府債券融資三項拖累；同比在低基數(shù)下延續(xù)多增，但企業(yè)債券融資同比仍少增。

　　4月新增社融1.22萬億，環(huán)比大幅少增4.16萬億，主要是投向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的人民幣貸款少增3.51萬億，其他分項環(huán)比也多數(shù)少增。其中，表外票據(jù)融資環(huán)比少增3137億，主要受當(dāng)月票據(jù)貼現(xiàn)需求回暖帶動表外票據(jù)回表影響，這也反映于當(dāng)月表內(nèi)票據(jù)融資的環(huán)比多增。4月政府債券融資環(huán)比少增1474億，主要原因是當(dāng)月國債凈融資收縮以及新增專項債發(fā)行節(jié)奏放緩。

　　同比來看，4月新增社融同比多增2729億，支撐月末社融存量同比增速持平上月末于10.0%。由于去年同期基數(shù)明顯偏低，4月社融各分項普遍實現(xiàn)同比多增，僅企業(yè)債券融資和股票融資同比有所少增。其中，4月企業(yè)債券融資環(huán)比少增445億，同比少增809億，這主要受城投融資監(jiān)管趨嚴(yán)，以及貸款利率偏低導(dǎo)致企業(yè)債券融資需求下降影響。

　　三、4月末M2增速小幅回落，繼續(xù)處于高位運行狀態(tài)，表明從貨幣供應(yīng)量角度看，金融推動經(jīng)濟(jì)回升力度較高。當(dāng)月M1增速繼續(xù)低位徘徊，主要受房地產(chǎn)市場整體上仍處于調(diào)整階段拖累。

　　4月末M2同比增速為12.4%，較上月回落0.3個百分點。一方面，上年同期大規(guī)模退稅啟動，退稅資金直達(dá)企業(yè)存款賬戶，大幅推高M(jìn)2增速；高基數(shù)效應(yīng)下，今年4月M2增速下行屬于正常波動。另一方面，4月新增信貸投放量下降較大，存款派生相應(yīng)減少，也會帶動M2增速下行。另外，4月財政存款同比大幅多增，也會對M2增速帶來一定影響。不過，當(dāng)前M2增速仍位于近7年以來的最高水平附近，這意味著從貨幣供應(yīng)量角度看，金融推動經(jīng)濟(jì)回升力度較高；同時該指標(biāo)也預(yù)示，當(dāng)前我國物價水平偏低屬于短期現(xiàn)象，后期持續(xù)陷入通縮的風(fēng)險不大。

　　4月M1同比增速為5.3%，較前值小幅加快0.2個百分點，繼續(xù)處于明顯偏低水平。在企業(yè)經(jīng)營活躍度明顯改善背景下，4月M1增速繼續(xù)低位徘徊，主要源于當(dāng)前房地產(chǎn)市場整體上仍處于調(diào)整階段，居民購房款轉(zhuǎn)化為房企的活期存款規(guī)模仍然偏低。可以看到，一季度樓市回暖幅度較為有限，整體上仍未擺脫筑底階段，而且4月銷量再現(xiàn)回落勢頭，是當(dāng)前M1增速持續(xù)低位運行的重要原因。

　　整體上看，在一季度信貸集中靠前發(fā)力，其中3月更是存在一定透支效應(yīng)后，4月信貸數(shù)據(jù)回落符合預(yù)期，屬于信貸節(jié)奏正常調(diào)整的一部分。背后是經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)入回升過程一段時間后，持續(xù)加碼寬信用的必要性下降。展望未來，去年5月和6月是應(yīng)對疫情沖擊的政策發(fā)力期，信貸投放基數(shù)明顯偏高，今年二季度信貸投節(jié)奏有望持續(xù)回調(diào)，因此今年5月和6月新增貸款有可能出現(xiàn)同比少增。但考慮到前期信貸高增影響，各項貸款余額增速還會保持較快水平，對市場寬信用預(yù)期的影響將較為有限。更重要的是，接下來經(jīng)濟(jì)能否持續(xù)較快回升，關(guān)鍵是居民消費和民間投資信心能否較快修復(fù)。這取決于包括優(yōu)化營商環(huán)境，深化改革開放，以及引導(dǎo)房地產(chǎn)行業(yè)盡快實現(xiàn)軟著陸等各類因素，金融方面的寬信用只是其中之一；而且伴隨后期經(jīng)濟(jì)向上勢頭進(jìn)一步鞏固，從把握好穩(wěn)增長與防風(fēng)險平衡的角度，信貸投放還會向進(jìn)一步合理適度水平回歸。

　　我們判斷，伴隨二季度經(jīng)濟(jì)有望延續(xù)回升過程，宏觀政策將進(jìn)入觀察期，重點是要加快落實已有政策措施，同時密切觀察經(jīng)濟(jì)修復(fù)態(tài)勢、特別是房地產(chǎn)市場走勢。這意味著二季度貨幣政策將更加倚重結(jié)構(gòu)性政策工具發(fā)力，針對小微企業(yè)等國民經(jīng)濟(jì)薄弱環(huán)節(jié)，以及科技創(chuàng)新、綠色發(fā)展等重點領(lǐng)域集中發(fā)力，對房地產(chǎn)行業(yè)的支持力度也會增加，而推出總量型的降準(zhǔn)降息措施的可能性不大。

　　(本文作者介紹：清華大學(xué)公共管理學(xué)博士，東方金誠首席宏觀分析師。)