鄭嘉偉：國常會降準釋放哪些信號?

2021年07月09日15:29

　　事件：2021年7月7日，國務院召開常務會議，針對大宗商品價格上漲對企業生產經營的影響，在堅持不搞大水漫灌的基礎上，保持貨幣政策穩定性、增強有效性，適時運用降準等貨幣政策工具，進一步加強金融對實體經濟特別是中小微企業的支持，促進綜合融資成本穩中有降。

　　核心觀點：

　　降準的原因：一是下半年經濟回歸常態。當前國內PMI數據已經出現走弱勢頭，其中供給端出現回落，隨著出口訂單下滑，下半年出口增速也將高位回落，服務業仍未走出困境。2021年第一季度外出農民工人數較疫情前仍減少近250萬人，且按照兩年復合增速口徑來看，國內社零總額增速以及與出行相關較大餐飲、酒店、高速機場收入增速都顯著低于疫情前水平，出于對經濟基本面的擔憂，降準勢在必行。二是緩解短期流動性壓力。7月進入地方政府債發行高峰，疊加繳稅高峰期到來，降準有利于為商業銀行提供流動性支持，配合地方政府債券順利發行，避免流動性沖擊。三是置換到期的MLF。目前MLF余額為5.4萬億元，處于2004年以來最高位，且2021年下半年MLF集中到期，其中，三季度有1.7萬億元MLF到期，四季度有2.45萬億元MLF到期，到期數量之巨尚屬首次，因此央行更有可能通過置換MLF實現降準，將有利于降低銀行負債端成本，補充市場流動性，進而推動實體經濟融資成本下降。四是緩解社融增速快速下滑趨勢。上半年我國廣義流動性，即社融增速和M2增速出現較快下滑，央行通過降準實現對商業銀行表內信貸支撐，有助于穩定市場預期，防止信用收縮。由此可見，央行降準可謂是“一石多鳥”，整理而言，降準時機和方式成為關注焦點。

　　降準的意義：一是降準成為緩解上游原材料漲價對中小企業利潤被擠壓的破局關鍵。國內經濟整體復蘇，但需求較弱，輸入型通脹使得中小企業利潤承壓。在大宗商品漲價背景下，中下游企業利潤更多取決于需求端恢復狀況，目前國內需求端尚未完全恢復，PPI與CPI傳導不暢，使得企業經營進一步承壓，降準成為破局關鍵。二是降準對于經濟具有多方面提振作用。根據歷年降準情況來看，降準并不意味著大水漫灌，而是通過更加精準手段，將資金流入中小微企業，因此普惠降準成為政策重要工具，在央行只是調整資產負債表的背景下，降準不會對通脹產生實質性影響，因此通脹在三季度整體回落背景下，降準最大目的在于切實降低小微、民營企業貸款實際利率，以緩解經濟下行壓力。

　　降準的影響：對于股債均有提振作用，短期對債市影響更加積極。在央行過去5次降準操作中，一般國常會宣布降準到央行提出降準時間表2-14天：隨著繳稅期到來，大概率央行將會在社融數據公布后宣布降準方案。降準之后5個交易日內十年期國債收益率漲跌幅平均數為-1.06BP，中位數為-0.06BP，表明降準對于債市正向影響較為明顯且影響速度較快。降準之后長期來看股市呈上行態勢，但5個交易日內上證綜指漲跌幅平均數為-0.82%，中位數為0.69%，表明降準對于股市雖有一定影響，但其短期影響作用并不顯著。

　　投資建議：降準可以提升市場信心，短期對于債市正向影響更加顯著。此次國務院提出降準顯示對經濟弱復蘇擔憂，降準雖然可以提升市場信心，但是難以改變市場整體走勢。短期內降準對于債市影響更加積極，中長期來看有利于股市上行，建議增配盈利較為確定性板塊。

　　風險提示

　　疫情再次爆發風險；政策落實不及預期。