作者：開源證券總裁助理兼研究所所長  孫金鉅

　　核心觀點：創業板上演“特斯拉速度”，連續大漲并收復因疫情影響的指數失地。回顧2019年業績：2019年創業板業績整體大幅修復，超六成業績預喜、凈利潤增速大幅提升，盈利和虧損均進一步向頭部公司集中，電子、電氣設備、農林牧漁行業貢獻大的同時增速快。外延公司業績增量企穩回升，2020年外延業績貢獻將由負轉正。

　　創業板超六成業績預喜，凈利潤增速大幅提升

　　創業板業績整體大幅修復，超六成公司2019年業績預喜。創業板預告的公司中466家（占比63.5%）業績預喜。創業板預告2019年實現歸母凈利潤609.60億元，同比增長64.03%，剔除溫、樂、寧、邁后實現歸母凈利潤490.32億元，同比增長62.38%。分季度看，創業板2019年業績呈現出逐季改善的趨勢，Q1同比下滑11.1%，Q2下滑幅度收窄至8.9%，Q3實現了正增長18.8%，Q4則延續改善趨勢，單季減虧49.1%。科創板披露率僅44.3%，31家公司實現歸母凈利潤57.03億元，同比增長66%。其中近九成（87.1%）公司業績預喜，近六成（58.1%）公司全年同比增長超50%。分季度看Q3同比增長42.7%，Q4增速下滑至4.6%。

　　預喜公司反彈力度大，盈利和虧損均進一步向頭部集中

　　預喜公司業績反彈力度較大，近四成公司業績增長達50%以上。2019年創業板業績預喜公司中五成以上（54.5%）的公司業績增速在30%以上，近四成（39.5%）的公司業績增幅達到50%以上，近三成（26.2%）公司業績增速在翻倍以上，更有6家公司業績增速在10倍以上。這6家公司分別是萬集科技、星徽精密、上海新陽、智動力、泰勝風能和誠邁科技。其中萬集科技、泰勝風能主要系公司主業收入大幅增長帶來的業績快速增長。萬集科技受益于國家撤銷高速公路省界收費站相關行業政策驅動，ETC相關產品出貨量較上年同期大幅增長，預計2019年度凈利潤同比增長10.98~13.85倍。泰勝風能的主營陸上風電、海上風電裝備業務，收入同比增長分別達到70%和80%，進而帶動公司毛利絕對額大幅增加，實現凈利潤1.55-1.58億元，同比增長13.76-14.05倍。星徽精密、上海新陽、智動力、誠邁科技業績大幅預增主要系并購重組政策松綁背景下，并購重組及股權轉讓所帶來的并表增量或投資收益。具體來看：星徽精密收購深圳澤寶創新并納入報表合并范圍；上海新陽協議轉讓其所持有的上海新昇半導體科技有限公司26.06%的股權并獲得相關投資受益；智動力收購廣東阿特斯科技并納入報表合并范圍；誠邁科技協議轉讓全資子公司武漢誠邁科技100%股權，預計一次性獲得投資收益1.57億元，業績獲大幅增長。

　　盈利和虧損均進一步向頭部集中，巨額虧損主要原因系債務危機和資產減值。根據已披露的業績預告，2019年創業板前十大盈利公司（溫氏股份、邁瑞醫療、寧德時代、藍思科技、智飛生物、立華股份、東方財富、億緯鋰能、碧水源、愛爾眼科）合計實現盈利362億元，較2018年的203億元大幅增長了78.3%。并且創業板前十大盈利公司占板塊全部盈利的比例也由2018年的53.6%提升至了2019年的59.4%。對于虧損公司而言，2019年創業板虧損公司合計虧損745.37億元，較2018年的850.91億元有所收窄。其中，前十大虧損公司（樂視網、華誼兄弟、東方網力、科大智能、捷成股份、新研股份、潤和軟件、天翔環境、神霧環保、吉藥控股）合計虧損312.17億元，較2018年的306.45億元進一步擴大，占虧損總額的比例也由2018年的36.0%增長至41.9%。核心是樂視網預虧113億元，在2018年虧損41億元的基礎上虧損額進一步擴大，成為創業板業績的最大拖累。前十大虧損公司中樂視網、天翔環境、東方網力、神霧環保4家公司主要系債務危機導致出現較大虧損，華誼兄弟、科大智能等6家公司則是受商譽、長期股權投資及其他資產減值（壞賬、存貨、固定資產等減值）的影響，債務危機和資產減值是造成上市公司巨額虧損的主要原因。

　　電子、電氣設備、農林牧漁行業貢獻大且增速快

　　電子、電氣設備、農林牧漁行業業績貢獻大同時增速快，電子、電氣設備、紡服、有色金屬、化工、農林牧漁、輕工四季度業績增速持續改善。從行業凈利潤規模來看，2019年創業板同樣呈現出兩級分化，其中非銀金融、采掘、機械設備等15個行業為負增長，拖累創業板業績；而2019年創業板前五大行業電子、醫藥生物、化工、計算機、電氣設備合計貢獻凈利445億元，同比增長44.1%，占整體板塊業績的90.7%。從行業增速角度來看，電氣設備、公共事業全年實現扭虧為盈，建筑材料、農林牧漁、紡織服裝、電子等行業全年增速領跑，增速均在3倍以上。受5G相關產業鏈及豬肉價格周期影響，電子、電氣設備、農林牧漁凈利潤規模較大的同時亦保持著高速增長。分季度來看，電子、電氣設備、紡織服裝四季度均較去年實現了扭虧為盈，在Q3同比高增長的基礎上Q4繼續改善；有色金屬、化工、農林牧漁、輕工制造Q4同比增速則是較Q3進一步提升，景氣度持續向好。

　　外延業績增量企穩回升，2020年貢獻將由負轉正

　　創業板完成重大資產重組的公司數量規模雙回暖，外延公司業績增量企穩回升但減值風險仍舊較大；展望2020年，外延對創業板業績貢獻將由負轉正。隨著再融資政策的持續松綁，2019年創業板完成重大資產重組的公司數量結束了自2015年以來的下降態勢，較2018年同比增長48.3%（完成數量43家），涉及金額554.6億元（同比+29.4%）。同時，外延公司業績增量自2015年以來持續下滑，2019年外延公司業績增量為25.64億元，同比增長12.23%，實現了2015年以來的首次正增長。2019年外延并購帶來的商譽減值規模合計144.41億元，雖然較2018年有所下滑但仍舊風險較大，主要集中在傳媒、汽車、新能源（鋰電）等行業。并購重組規模有所回暖，外延公司業績增量也已企穩回升，不過由于商譽減值風險仍舊較大，考慮商譽減值影響的話預計外延對創業板仍舊是小幅負貢獻。展望2020年，在證監會“八大政策”連發的背景下，并購重組政策持續松綁，并購重組的規模也開始顯著回暖，未來在政策放松的背景下，我們預計并購重組規模將加速回暖，外延公司業績增量也將加速回升。同時商譽減值風險在經歷了2017-2019三年的釋放之后將大幅降低，我們認為2020年外延對創業板的業績貢獻將由負轉正，開始貢獻業績增量。

　　行業角度來看，計算機、化工、通信、機械行業并購熱度顯著升溫，傳媒并購持續降溫。2019年創業板并購重組公司中以機械設備和計算機占比最大，達到了19%，兩者同時也是多年來創業板并購重組較多的行業。進一步從近年來的趨勢來看，2019年在5G逐步商業化落地的背景下，通信行業的并購重組快速升溫，并購重組公司數量占比快速由2018年的3%增長至2019年的10%。其中優博訊定增收購佳博科技100%股權，以尋求在智能移動信息化產品核心功能屬性及應用場景方面的協同性和互補性；會暢通訊定增收購數智源85%股份，以補全上市公司視頻監控軟件技術的研究和開發、視頻監控系統的集成銷售等業務。相反傳媒行業的并購重組公司數量占比則由2014年的32%遞減至2019年的5%，主要系近年來證監會對于游戲、影視行業等跨界并購的監管趨嚴，同時傳媒作為輕資產行業，并購面臨著較大的商譽減值風險。從并購的行業發展變化來看，整體并購重組“脫虛向實”趨勢顯著。

　　(本文作者介紹：開源證券總裁助理兼研究所所長)