美國舊金山報道 特約記者 周默鳴

　　在美國次級債危機引起全球恐慌之際,8月15日,美林分析師肯尼思·布魯斯發布報告,稱全美最大的抵押貸款公司Countrywide"將可能破產",并將其評級降為"賣出"。

　　這是布魯斯第三次就該公司發布報告,此前兩次他都力挺Countrywide。布魯斯對該公司評級的大逆轉,引發美國次級債危機風暴眼——道指跌破13000點心理大關,亞太股市也持續暴跌。

　　17日,香港國企指數曾一度暴跌逾千點,同時日本、新加坡、印尼、韓國等亞洲股市亦全線狂瀉。受此波及,上證指數17日大跌108點,加上前一天共跌去213點,跌幅4.37%。

　　目前,市場人士都在猜測美聯儲是否會降息。但內地市場人士更為關注的是,這場次按風波會對包括中國在內的亞洲資本市場帶來多大的沖擊。

　　就這次次按危機對亞洲等新興市場的影響,摩根士丹利執行董事兼中國策略師婁剛表示,這與經濟基本面以及新興市場的成長性都沒有關系。近期恒生指數尤其是國企指數暴跌,主要是海外對沖基金等斬倉去補次級債的窟窿。

　　"市場已經不能叫調整了,已經演變成恐慌。"婁剛對記者說。

　　美林的三份報告

　　布魯斯給他最新發布的報告起了一個引經據典的名字:流動性是阿喀硫斯之踵。 意指市場流動性的劇烈縮減,將使Countrywide這家抵押貸款行業的阿喀硫斯一跌不起。在此份報告中,布魯斯亮出了與此前截然相反的態度,把Countrywide的

股票連續降兩級,到最低級別"賣"。

　　報告更為驚世駭俗之處是以下一段評語:"如果有足夠的融資壓力加于Countrywide之上,或者市場對其能否正常運作喪失信心,公司將資不抵債……并將可能破產。"布魯斯的評語使得道瓊斯指數跌破13000心理大關,標準普爾500指數跌到了去年年底的水平線以下。Countrywide的股價則在當日跌破20美元。

　　布魯斯這份報告是否經過詳細論證不得而知,其本人也一直拒絕接受采訪。但是在8月16日,也就是周四,布魯斯的預言似乎被進一步證實。Countrywide宣布,公司已經向40大銀行提請了115億美金的信貸額度。根據美國證券交易委員會的記錄,和Countrywide簽有貸款協議的銀行囊括了全球所有最大的金融機構。

　　布魯斯報告之所以如此引人關注,首先是因為在次按危機最初蔓延之際,他還給出了兩份力挺Countrywide的報告

　　其次,Countrywide作為美國最大的貸款機構,如果破產,其影響非同小可。根據美國權威收費出版物Inside Mortgage Finance的統計,Countrywide在本年度的貸款額已經達到了2451億美元,超過中國浙江省2006年的國民生產總值,貸款額與第二名的富國信貸和名列第三的花旗信貸加起來的總額相當。

　　7月27日,布魯斯發布第一份報告,力挺Countrywide。

　　布魯斯發布報告之時,Countrywide的股價在30美元左右。布魯斯則把目標股價定在36到50美元之間。8月6日,美國第十大抵押貸款公司American Home Mortgage宣布申請破產保護,次按危機愈演愈烈。布魯斯在10日第二次發布報告,對Countrywide所持的"買"的立場巋然不動。當日,公司的股價一度跌落到25美元以下。

　　而各大銀行愿意在Countrywide危難之際借錢,也是迫于無奈。根據一條名叫有承諾信貸安排的法律條款,只要Countrywide不違反借款條約,銀行必須提供貸款。Countrywide就是利用了2006年的貸款額度。

　　牽動全球40大銀行,不是小事一件。若不是因為資金鏈面臨嚴重挑戰,Countrywide不至于宣布如此讓人不安的消息。而美國的當天股市,也在消息公布后大跌,道指一度下挫350點之多。Countrywide的股價則一度跌至15美元。

　　壞消息不止一家。在8月16日當天,穆迪把美國第九大抵押貸款商GMAC ResCap的信用評級調低到垃圾級。

　　至此,美國前十大抵押信貸提供商中,已經有四家在次按危機之下中劍。而小型的信貸商在短短幾個月內關門大吉者在30家左右。追根溯源,如今的慘狀,都是源于信貸體系的無限擴張。

　　無限衍生的信貸

　　眾所周知,中國的房屋信貸提供商都是銀行,銀行拿了儲戶的存款往外貸,存款和貸款的利差就成了銀行的收入。美國的貸款商賺的也是利差,唯一不同的是,很多信貸提供商不是銀行,沒有儲戶把錢送上門來,因此只好四處去籌款。而籌款的過程,也就是所謂的衍生信用工具的擴張過程。

　　比如把信貸按照不同種類分別打包出售,就成了所謂的信貸抵押證券(MBS,Mortgage-Backed Securities)。與此相對應,在汽車貸款行業,就有汽車貸款抵押證券,在信用卡行業,就有了信用卡貸款抵押證券。

　　房屋信貸提供商通過出售債務抵押證券籌資,然后再把錢貸給屋主,屋主付給信貸提供商的利息與信貸提供商付給證券買主的利息之間的差價,就成了信貸提供商的收入來源。

　　把債務打包成證券還是一項不大不小的技術活,需要有專門的資產管理公司操刀,需要專門的經銷商來分銷,另外還需要如穆迪那樣的評級公司來評判證券信用的級別。信貸提供商都希望評級越高越好,因此一種證券的產生,需要來回幾次以達到最好的評級。

　　在2002年以后,由于利率降低,市場上的錢越來越多,證券打包行業也異常紅火。各種參與其內的公司都拿到了不少好處。根據湯姆遜金融數據公司的統計,去年各銀行和資產管理公司通過給證券打包,賺了23億美元左右。穆迪公司則通過給打包后的證券評級,從2002年到2006年有30億美元入賬。

　　處于資金鏈的中流砥柱、成立于1969 年的Countrywide的收入自然也不差,上市后股價也扶搖直上。從1982年到2003年,Countrywide的股價上漲了230倍,比巴菲特的Berkshire Hathaway公司的股價上漲幅度還要高。福布斯雜志因此把Countrywide稱為23000%公司。

　　在把房屋信貸、汽車信貸等各種債務打包成所謂的資產擔保證券(ABS,Asset-Backed Securities)之后,又有好事者把不同種類的ABS湊成各種所謂的債務抵押證券(CDO,Collateralized Debt Obligation)。比如,可以把信用級別類似的汽車抵押證券和房屋抵押證券打包成一種CDO出售。如此不厭其煩,就像手機商生產出各種花樣的手機,證券商為的是讓更多買主來買證券。而每一次打包出售,則是又一次的債務和風險轉移,當然又有中間商賺了不少油水。由此可見,資金鏈擴張的可能性無限之大。

　　珍寶按揭

　　近幾年CDO的發放量增長驚人。根據美國證券行業和金融市場協會與湯姆遜公司的聯合統計,2004年CDO的發放量是1574億美元,2005年上漲到2718億美元,2006年則猛沖到了5493億美元。在本年的前兩個季度,CDO的發放量已是3136億美元。不過可以肯定,今年下半年的發放速度會因為次按危機而放緩。

　　除了打包發放證券,信貸商更愿意做的,是把貸款轉移給兩家名叫Fannie Mae和Freddie Mac的公司。兩家均為上市公司,但是兩家公司的成立,經由美國的國會立法。立法還規定,如果兩家公司破產美國政府將為其還債,當然最后出錢的還是納稅人。Fannie Mae比較大,由弗蘭克林·羅斯福總統在1938年作為"新政"之一而提議成立,為的是給信貸市場提供資金和擔保。Freddie Mac成立于1968年,目的是打破Fannie Mae的壟斷。

　　各大信貸提供商都可以把放出的信貸賣給兩家公司,或者得到兩家公司的擔保。當然,得有一定的條件。比如,單個信貸發放量不能超過417000美金。在

房價高漲的加利福尼亞州,很多房屋的價格都高于這個數字,對于這些房屋購買者的貸款,于是成了不能賣給兩家公司的所謂珍寶按揭(Jumbo Mortgage)。

　　Countrywide是兩家公司的最大客戶。Countrywide在本年度發放的貸款中,55%左右在兩家公司的擔保和購買范圍之內。

　　令人不解的是,國會把阿拉斯加和夏威夷定位為"高房價"州,兩家政府擔保的公司購買這兩個州的房屋貸款,可以不受417000的限制。這令房價高企的加州頗為不滿。有意思的是,已經倒閉的新世紀金融公司和面臨倒閉危險的Countrywide都來自于加州。

　　在次按危機如火如荼之時,兩家公司提出讓政府提高底限,以便更多按揭貸款能得到擔保。無奈政府對于經濟問題不愿干涉太多,駁回了這一要求。

　　因為珍寶按揭不能賣給兩家由政府撐腰的公司,Countrywide手上持有大量的這種債券,只好通過ABS和CDO等方式出售,當然,銀行貸款和商業票據也是重要的融資渠道之一。

　　無奈次按之中,愿意購買Countrywide發放的商業票據和ABS的人越來越少。根據證券交易委員會的文檔,Countrywide在6月末尚有總值達81億美金的商業票據發放在外。所謂的商業票據都是短期貸款,幾個月之后就要還錢。債主催得急,Countrywide只好緊急之中啟用了在40家銀行中的信貸額度。

　　美聯儲:天塌下來才降息?

　　次按危機引起的資金短缺縮減了Countrywide等信貸商的按揭信貸發放,房屋購買量由此大量縮小。8月16日,美國

商務部公布,7月份新房開建量比去年同期降低了6.1%。

　　而穆迪公司則在同一天指出,次按危機引起的信貸緊縮,很可能會把主要的對沖基金拉下馬。高盛旗下的Global Alpha基金一周之內損失14億美金,好在高盛8月13日宣布,它要聯合另外幾家投資人,出資30億美元來施以援手。

　　隨著次按危機愈演愈烈,有關美聯儲將在本年度降息的猜測不斷。與注入儲備金相比,降息在對待信貸緊縮上是一劑猛藥,用得不好很容易引起通貨膨脹。美聯儲不想重演格林斯潘時期低利率帶來的信貸過剩和房價高漲,對于降息也就格外謹慎。8月16日,聯儲圣路易斯安那地區主席威廉普爾在接受彭博咨詢采訪時說,除非經濟發生"災難",否則降息很難實現。普爾是次按危機中發表意見的最高級聯儲官員。

　　大多數投資者則巴不得早點降息。在投資者看來,聯儲注入儲備金的方式,治標不治本,降息才是萬全之策。如果不降息,如Countrywide這樣的信貸商,是否真會因為資金不足而在債主們的重重逼迫下破產,還真需要打上一個問號。

　　巧合的是,在本報截稿前,投資者寄望已久的降息訴求終于變成了現實。美聯儲17日宣布,調低窗口貼現利率50個基點,至5.75%,并維持目標聯邦基準利率不變。美聯儲同時表示,金融市場狀況已經惡化,信貸趨緊,抑制未來經濟增長的不確定因素已經增加。

　　(本報記者于曉娜對本文亦有貢獻)