股市能否引領(lǐng)我們走出困境？

A股到底是不是牛市？中國著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家、中國政法大學(xué)商學(xué)院原院長劉紀(jì)鵬教授，在“第18屆中國投資年會(huì)·有限合伙人峰會(huì)”上發(fā)表了主題為“股市能否引領(lǐng)中國走出困境”的演講。在演講中，劉紀(jì)鵬教授分享了關(guān)于A股和中國經(jīng)濟(jì)的觀點(diǎn)。在他看來，牛市的到來，應(yīng)該具備三個(gè)要素：1.增量資金進(jìn)入；2.堅(jiān)持改革，堵住市場漏洞；3.經(jīng)濟(jì)政策持續(xù)發(fā)力，改善基本面。目前，在央行的推動(dòng)下，增量資金已經(jīng)開始陸續(xù)進(jìn)場，并且?guī)?dòng)了股市上漲。但監(jiān)管層面的改革，還有待持續(xù)推進(jìn)。特別是在解決上市企業(yè)一股獨(dú)大、違規(guī)減持等問題上，應(yīng)該得到特別重視。再加上經(jīng)濟(jì)政策的持續(xù)加碼，守住市場經(jīng)濟(jì)底線，中國A股市場必然會(huì)迎來牛市。而拯救股市，就是拯救中國經(jīng)濟(jì)，這是一場只能成功不能失敗的行動(dòng)。從這個(gè)角度看，A股3000點(diǎn)僅僅是脫離危險(xiǎn)的點(diǎn)位。3500點(diǎn)-4000點(diǎn)是相對安全的點(diǎn)位。4000點(diǎn)-4500點(diǎn)才能夠引申出政府“一攬子”計(jì)劃拉動(dòng)股市的效果。以下是劉紀(jì)鵬教授的演講全文：大家上午好！今天再次來到私募基金大會(huì)，會(huì)議給我的題目是“當(dāng)下中國資本市場-現(xiàn)實(shí)的利好和未來的希冀”，我苦思良久，不知道從哪兒講利好和希冀，很容易講空，所以我換了個(gè)題目“股市能否引領(lǐng)中國走出困境”。其實(shí)，現(xiàn)在這個(gè)階段大家最難判斷的是行情算不算牛市？是不是牛市來了？我想牛市的到來應(yīng)該具備三個(gè)要素，除了增量資金的投入之外，還需要監(jiān)管市場改革、堵漏洞。在某種意義上，中國股市不缺錢，缺的是什么？信心，但信心為什么缺失？跟我們市場不完善密切相關(guān)。因此，第二個(gè)因素是漏洞堵了沒有？第三個(gè)因素是基本面的改善，比如科技創(chuàng)新，哪怕你露出了端倪，這也是可以的。因此，就這三個(gè)因素來說，我們現(xiàn)在僅僅有第一個(gè)因素。增量資金剛一投入，特朗普又出來“添亂”，特朗普之后一系列政策表明了大家對未來的預(yù)期不太看好，本來經(jīng)濟(jì)就在下行，如果明年美國市場再封死，大家感覺就更不好。所以最近股市從9月24日之前2635點(diǎn)啟動(dòng)到了3600多點(diǎn)，節(jié)后又回調(diào)到了3100點(diǎn)，又上漲到3600點(diǎn)，最后又回來，在3200-3400點(diǎn)之間。但我們應(yīng)該看到希望，這次股市啟動(dòng)是中央和百姓、投資圈上下一致同心，要堅(jiān)決拉動(dòng)股市，這點(diǎn)是不爭的事實(shí)。發(fā)改委、財(cái)政部、金融三巨頭、市場總局全都出場了，因此現(xiàn)在不是簡單地把股市當(dāng)作晴雨表，而是把股市當(dāng)作拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的引擎。當(dāng)然，如果股市起來了，更重要的是提振信心。今年十一，坦率講大家從上到下有點(diǎn)喜出望外，沒想到，潘行長一個(gè)講話，這還沒動(dòng)，股市就起來了，大家愉快的心情也充分體現(xiàn)在了10月份的數(shù)字上，旅游、消費(fèi)已經(jīng)帶動(dòng)了。第二點(diǎn)要談一談3000點(diǎn)股市和3000點(diǎn)以下是不是正常的。昨天晚上吃飯交了很多好朋友，向我提問題最多的，就是某位監(jiān)管部門領(lǐng)導(dǎo)最近在五道口的講話，說“3000點(diǎn)是正常的，4000點(diǎn)是罕見的或者太高了。而且4000點(diǎn)證券化率超過了1”。其實(shí)我跟這位領(lǐng)導(dǎo)關(guān)系很好，但大家既然問，我還是要提出一個(gè)問題：到底4000點(diǎn)是這次牛市啟動(dòng)的基本點(diǎn)，還是天花板？這個(gè)問題大家在思想上可不能模糊。這個(gè)市場3000點(diǎn)已經(jīng)經(jīng)歷了17年，這是一個(gè)不正常的現(xiàn)象。請問現(xiàn)在是不是救市？央行大力度，24000億的資金往里注入，這是歷史上前所未有的。如果說是救市的話，那剛剛第一期便利互換，5000億給銀行、證券、保險(xiǎn)，3000億給上市公司回購，現(xiàn)在資金才落實(shí)了500億，僅有120家公司在那兒貸款說要回購，這就是現(xiàn)狀。4000點(diǎn)的中國股市是不是合理的？我認(rèn)為這不是可望而不可及的，或者說極為困難或者罕見的。4000點(diǎn)股市市盈率不就是30倍嗎？現(xiàn)在無非就是20多倍，證券化率現(xiàn)在才0.7。誰說市值不能超過GDP？美國股票市值是GDP的2.6倍-2.7倍，紐約股市是42萬億，納斯達(dá)克是32萬億，兩個(gè)加起來就74萬億，美國的GDP去年只有23、24萬億，應(yīng)該是2.8倍。印度股市更高3點(diǎn)幾倍，我們現(xiàn)在只有0.7倍。無論從個(gè)股的角度，還是從整個(gè)資本市場代表的國家利益來看，是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的。所以從這個(gè)角度看，3000點(diǎn)就是脫離危險(xiǎn)的點(diǎn)位。3500點(diǎn)-4000點(diǎn)之間是相對安全的點(diǎn)位，4000-4500點(diǎn)才能夠引申出政府“一攬子”計(jì)劃拉動(dòng)股市的效果。我們現(xiàn)在的居民儲(chǔ)蓄就是150萬億，現(xiàn)在錢進(jìn)不來。為什么進(jìn)不來？沒信心，這是事實(shí)。所以現(xiàn)在中央采取政策開展救市了，嚴(yán)格說我們這次“救市”分成三個(gè)階段，要仔細(xì)看。第一階段：匯金、中投、國新往里砸錢，數(shù)量應(yīng)該在5000億左右，到現(xiàn)在為止他們的資金也用的差不多了。而且今年經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，三季度才實(shí)現(xiàn)4.6%、4.8%，上半年合計(jì)是5%，這樣下起來四季度要想完成全年5%的指標(biāo)，起碼得達(dá)到5%以上。從10月份看，應(yīng)該說我們還是任重道遠(yuǎn)，所以9月24日金融三巨頭的講話，嚴(yán)格說可能效果之好也脫離他們的想象了，所以到現(xiàn)在為止500億只占第一期資金8000億（一個(gè)是5000億，一個(gè)是3000億）的6%左右。所以我們要明確，這次救股市，不是為了救股市而救股市，而是拯救中國經(jīng)濟(jì)。是以股市做抓手來拯救國家經(jīng)濟(jì)的運(yùn)動(dòng)。我們確實(shí)看到發(fā)改委和財(cái)政部的政策對股市反應(yīng)不明顯，而且在落實(shí)央行兩項(xiàng)結(jié)構(gòu)性貨幣政策當(dāng)中也顯得過于粗糙。比如說怎么便利互換？銀行、證券、保險(xiǎn)拿他們的ETF股票和央行做置換，央行把流動(dòng)性好的國債給這三大家，這三大家等于把股票就給了央行。這等于是央行資金直接入市，否則就不叫結(jié)構(gòu)性貨幣政策。結(jié)構(gòu)性的第二點(diǎn)就是優(yōu)惠，2.25利率，極優(yōu)惠的政策。可是你說置換比例到底是什么關(guān)系？股票和流動(dòng)性國債能一比一嗎？股市要跌了怎么辦？那就把央行套進(jìn)來了。所以某種意義上說，這一次股市的拉動(dòng)只能成功不能失敗，否則就把央行套進(jìn)去了，是不這么個(gè)道理？央行已經(jīng)出手。三大機(jī)構(gòu)拿到了國債還不能入市，還得再跟商業(yè)銀行做一次互換，才能換出現(xiàn)金來，才能投到股市里，是不是這個(gè)道理？實(shí)際上我們這些年也在采用美國的貨幣政策，逆周期的公開市場操作和逆回購本身就是央行和商業(yè)銀行做便利互換。商業(yè)銀行把各種債券抵押給央行，所以央行手里有了這些債券品種，否則央行手里哪來的這么多債。而央行拿到債的前提就是往市場釋放大量貨幣資金。這次是央行直接沖殺到了帶動(dòng)資本金融三大機(jī)構(gòu)的前沿，這是破天荒的，是史無前例，雖然是個(gè)嘗試，但央行輸不起，否則就套住了。從這個(gè)意義上說，現(xiàn)在大家都記著潘行長和吳清主席說如果做得好，咱們再來8000億，后面還有兩個(gè)8000億。這句話不是他們乘興而發(fā)，一定是有針對性。給上市公司回購也有點(diǎn)粗糙，這么便宜優(yōu)惠的利率給上市公司去回購股份，他們回購了之后什么時(shí)候能賣？按理說總得有點(diǎn)約束條件，既然我們承認(rèn)現(xiàn)在的股市下跌不正常，讓你們出來是拯救股市的，總得有點(diǎn)約束條件。比如4000點(diǎn)以下你們是不能賣的，回購了不能想賣就賣，比如要持有三年以上，總之不管什么約束條件總要有一些，但據(jù)說也沒有。我說的粗糙是在這些地方，顯然這次“拯救運(yùn)動(dòng)”還是有點(diǎn)匆忙。當(dāng)然，要在實(shí)踐中發(fā)現(xiàn)問題解決問題，這也是對的。所以我剛才說了，這次拯救只能成功不能失敗，我們已經(jīng)沒有退路了，大家想想有退路嗎？現(xiàn)在信心的問題，民營企業(yè)家很普遍的想法，“這是最后一次機(jī)會(huì)，機(jī)會(huì)來了減持就跑”，有沒有這樣的思想？現(xiàn)在美國那邊也封鎖，東南亞倒成了民營資本聚集地，新加坡倒成了中國民營企業(yè)海外總部，那兒講普通話，用漢字簡寫，大家在那兒開研討會(huì)都是中文，這就是給我們的挑戰(zhàn)，這次能不能穩(wěn)住大家的信心？穩(wěn)住大家是拯救中國經(jīng)濟(jì)，這是大背景。當(dāng)然股市是非理性的，這里面肯定有非理性的因素，美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家格林斯潘和希勒都談股市是來自非理性的繁榮。第一階段確實(shí)開戶的大概也得有1000萬股民和2000萬基民都撲進(jìn)來了，所以10月份的儲(chǔ)蓄減少跟入市有關(guān)。這種非理性，不能說一看特朗普勝了，川大智勝就漲，哈里斯敗了哈爾斯的股票就降，這種情況我們是不鼓勵(lì)的。所以要堅(jiān)持改革，堵住漏洞，不能說這邊注入資金，這邊還漏，漏的比這邊注的還快，這能行嗎？中國股市兩個(gè)“獨(dú)一無二”，一個(gè)是一股獨(dú)大，現(xiàn)在300多家企業(yè)大股東的契約減持，這是要高度警惕的。中國救市的成功，一定是成功在監(jiān)管制度的堵漏上。中國股市救市的失敗，一定是敗在一股獨(dú)大的大股東減持上。科創(chuàng)板以來的上市，基本上大股東53%，現(xiàn)在能不能把他們壓到33%？33%一票否決權(quán)，30%就是控制權(quán)，讓你沒有精力再去減持，這是一個(gè)又簡單但又明了的問題，為什么就推不開呢？基金和股市是一對最親密的孿生兄弟，尤其是股權(quán)基金，沒有一級市場哪兒來的二級市場，沒有二級市場的退出，也不會(huì)有一級市場。所以，要想救股市，必須得在基金的問題上動(dòng)手。因此，應(yīng)該把新上市的企業(yè)新老劃斷，再上市的企業(yè)第一大股東的持股比例就應(yīng)該是30%。中國資本市場培育的是現(xiàn)代股份公司，不是再培養(yǎng)家族企業(yè)。上市之后在這兒來減持，你們的股票成本不就是5、6毛錢嗎？資產(chǎn)評估以后普遍增長50%就1、2塊錢了。但負(fù)債不會(huì)增加，總資產(chǎn)減負(fù)債之后都貼到凈資產(chǎn)上了，當(dāng)大股東明白了上市的道理之后，就把精力都放到了減持割韭菜。從這個(gè)道理說，一定要把這件工作在上市之前完成。美國的第一大股東，比如馬斯克23%，貝索斯12%，我們有什么理由這么多上市公司全是一股獨(dú)大，這能有現(xiàn)代公司治理嗎？股市能搞好嗎？再加上獨(dú)立董事制度，西方的獨(dú)立董事是制約“保姆”職業(yè)經(jīng)理人來保護(hù)股東和投資人，中國就是制約大股東。可是你能制約得了聘請你的人嗎？你是董事會(huì)聘的，大股東控制著董事會(huì)，你的薪酬是他發(fā)的，所以漏洞不補(bǔ)行嗎？今天時(shí)間關(guān)系只能舉這兩個(gè)漏洞。我昨晚交流就想出一個(gè)道理來，大股東在之前的減持，從50%-60%減到30%，能不能開展？這個(gè)活動(dòng)能不能跟基金結(jié)合起來？你能上市，但是你的股權(quán)要求壓縮，就在你的Pre-IPO之前跟股權(quán)基金結(jié)合，把股給基金，讓基金也有一條生路。你的價(jià)格肯定是關(guān)鍵，在1塊錢以上，但由于你能上市，肯定是IPO以下，這樣減少了二級市場的壓力，也救活了基金，帶動(dòng)了創(chuàng)投。最后一個(gè)話題，經(jīng)濟(jì)面。前面談了第一個(gè)資金投入，第二個(gè)堵漏洞。第三個(gè)是基本面好轉(zhuǎn)。預(yù)計(jì)明年頂多就5%，現(xiàn)在已經(jīng)連續(xù)12年下跌了。一個(gè)是還要加大拯救市場，現(xiàn)在這個(gè)點(diǎn)位大家的信心真的很危險(xiǎn)，很難說就是牛市來了。央行后面還有16000億（兩個(gè)5000億+3000億）要繼續(xù)執(zhí)行；二是要完善細(xì)節(jié)，財(cái)政政策大家也希望加大化債力度，中國隱性債應(yīng)該就是城投的平臺(tái)債，這次只提到了14.3萬億。所以還要加大化債的力度，哪怕財(cái)政上再寬松一點(diǎn)，在赤字率和債務(wù)率上也沒關(guān)系，重要的是在減稅上是不是也能有所動(dòng)作？特朗普減4個(gè)點(diǎn)，我們的企業(yè)所得稅當(dāng)然是有一定風(fēng)險(xiǎn)，但是降稅之后不一定帶來的是所得稅收總額的減少，這里面可以做測算，如果有必要，我們也可以降幾個(gè)點(diǎn)，比如降3個(gè)點(diǎn)，這才是積極的財(cái)政政策。另外個(gè)人收入調(diào)節(jié)稅的起征點(diǎn)從5000達(dá)到8000，總之，降稅可能是比化債更直接的利好，將拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)。經(jīng)濟(jì)下行的癥結(jié)在于信心和信任，因此我們一定要處理好人民和資本的關(guān)系，政府和公司的關(guān)系。人民不能跟資本對立，政府也不能跟公司對立。如果都是遠(yuǎn)洋捕撈式跨區(qū)域抓捕這是不行的。今天的中國現(xiàn)代化是以人民為中心，但是你不能跟資本對立，資本是帶來利潤的生產(chǎn)要素，國有資本是不是資本？所以我說，尊重資本，振興股市是唯一的選擇，要繼續(xù)下功夫。一定要守住市場經(jīng)濟(jì)的底線，這不能動(dòng)搖。只要守住市場經(jīng)濟(jì)，你就得承認(rèn)資本生產(chǎn)要素的作用，我們就有希望。而保護(hù)產(chǎn)權(quán)是推動(dòng)經(jīng)濟(jì)的第一要素。至于耐心資本，我實(shí)際上有點(diǎn)看法的，社保、保險(xiǎn)自然屬性就要長期投。但首先要退出，退出是盈利，所以我們還是來點(diǎn)實(shí)在的好。因此，如何建一個(gè)好的股市？這一輪千萬不要讓上市公司和機(jī)構(gòu)去割了政府的“韭菜”，政府做了這么大的努力，2.25的利率給大家，大家都爭先恐后地貸款，但如果沒有約束條件，到時(shí)候又全都任意的跑了。從上市公司做大做強(qiáng)變成了到個(gè)人腰包里，那是不行的。所以好的股市，政府不能賠錢，而且要是慢牛行情，也可能是4000點(diǎn)之上的慢牛，而且這個(gè)市場一定要共同富裕，讓大家都能掙到錢，因此這就需要在補(bǔ)漏上一定要建一個(gè)公平正義的股市，走出中國的特色之路。當(dāng)然核心是認(rèn)識論和方法論，不要這么多照搬照抄，只要能夠把股市活躍起來，把股價(jià)搞起來，我們就干，我們就搞。美國的量化寬松、日本的央行入市，韓國的“誰要做空我就給誰判無期徒刑”，這些措施哪有國際先例？所以資本金融是魔鬼還是天使要靠實(shí)踐檢驗(yàn)，當(dāng)然我們還要推出積極的資本政策。