和訊網-《證券市場周刊》特供

　　市場的尷尬處境能否倒逼制度、政策層面出現根本的積極變化，從而為股市提供長期反轉的支撐，是決定股市未來趨勢的最關鍵因素

　　本刊實習記者 吳德栓 記者 耿馨雅/文

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　　當 中國派出的代表隊在雅典頻頻獲得奧運金牌的同時，中國股市卻正在毫無抵抗的下跌，看不到突破的沖動，也不見推動突破的跡象。8月23日，股市當日最低跌至1317點，距去年10月13日的1307點最低點僅一步之遙，更驚人的是，已經有812只股票價格低于去年低點時的價格。

　　一周內證監(jiān)會和證券業(yè)協會接連召集三次會議，也沒讓市場有絲毫起色。

　　僵局前所未有

　　當前的股市無疑十分尷尬。

　　遠期不比，不到一年前，中國股市跌到了2001年來的最低點，然而，當時的股市局勢遠遠比現在有更多希望。其時宏觀經濟增長勢頭強勁，雖有80%的股票處于下跌之勢，但基金的核心資產卻書寫著“業(yè)績不倒，股價不倒”的神話；香港紅籌股的凌厲漲勢更是激勵了A股市場的大國企股；正要召開的十六大更是讓投資者對政策利好寄予厚望。

　　如今，雖然宏觀面、政策面不乏偏多的因素，如宏觀調控取得明顯成效，保險資金直接入市逐漸明朗，新股發(fā)行制度醞釀改革，《公司法》、《證券法》修改在即，股市印花稅改革等等，但卻都難以強烈支撐起市場信心。監(jiān)管部門提出推進資本市場發(fā)展的四項工作，即支持優(yōu)質企業(yè)發(fā)行上市、大力發(fā)展機構投資者、做好清欠工作、加強政策協調，由于市場認為不夠力度，缺乏落實層面的更多內容，也沒有引起充分響應。

　　政策真空同時伴隨的，是來自市場方面的利好因素缺失，去年的“二八”現象已經演變成“一九現象”，基金的核心資產在宏觀調控的指揮棒下，再也無力承擔起支撐大半邊天的重擔，所有的市場參與者此刻都迷失了方向。

　　市場似乎在等待轉機。但缺乏方向感的等待，換來的是股指拾級而下。

　　目前不少個股跌破每股凈資產，新股上市首日跌破發(fā)行價已不是極個別現象，10倍左右市盈率個股開始大量出現。據近日有關統計，滬深兩市平均市盈率已經下降到27倍左右。目前香港恒生指數市盈率約16倍，美國標普500指數市盈率約18倍，單純從市盈率考察，國內股價水平相比一兩年前已經向國際接軌前進了一大步。雖然有學者認為簡單的市盈率對比沒有意義，但國內外股市的比價效應明顯減弱，卻很說明問題。

　　大量指標跌破經驗數據， 市場人士紛紛揣摩大盤是否見底。但是，基于超跌及消息面配合引發(fā)的或大或小的反彈行情，或者由于某種默契，在資金推動下使股指短期擺脫尷尬景況，已經不是市場最強烈的期望。

　　對未來預期的紊亂以及信心的喪失，使投資者要么等待要么離場。有資深市場人士認為，市場的尷尬處境，能否倒逼制度、政策層面出現針對根本的積極變化，為股市提供長期反轉的支撐，是當前決定股市未來趨勢的最關鍵因素。

　　暴跌引發(fā)空前爭議

　　與去年暴跌后市場主流機構與資金看多觀點高度一致的局面相反，目前券商、基金等機構的觀點卻存在很大分歧。

　　“剔除新股發(fā)行因素，目前大盤指數的點位和市盈率已經是歷史低點，眾多股票分別跌破發(fā)行價和凈資產，股市的泡沫已經擠得非常充分，而從基本面看，相當一部分股票的業(yè)績還有所上漲，而且基金目前的倉位已經相對穩(wěn)定，下跌的動力不足。”某基金經理的話很能代表多方的觀點。

　　但另有市場人士分析，看股市能否轉暖還需要看本輪股市下跌的原因，其一是超出預期的宏觀調控力度，二是對股權分置問題的解決缺乏穩(wěn)定預期。從目前的情況看，宏觀調控已經使經濟增長速度明顯放緩，而目前宏觀調控的效果尚未完全顯現，決策層是否有進一步的宏觀調控措施有待觀察。同時，股市內外環(huán)境發(fā)生顯著變化。其一是股價接軌的預期，QFII、QDII打通資本雙向流動的口子，投資人開始用國際視野比較投資價值，市場估值向下的壓力進一步增大。其二，隨著基金占市值的相對份額和影響力的提高，基金的投資理念、操作模式逐漸成為市場主流。因此，宏觀經濟形勢與股市之間，由于基金的緣故，相關性得到強化。再有就是股權分置問題至今懸而未決，且不確定性強，市場難以對此有所預期。

　　至于股市何時出現轉機，南方證券研究所副所長周龍華認為，轉折點至今還難以看到，因為中國A股市場至少有80%的股票不具備投資價值，跌破凈資產并不說明股票就有了投資價值，評判某只股票是否具有投資價值應該從以下幾方面入手，一是成長性好，要在業(yè)績真實的基礎上穩(wěn)定增長；二是有完善的公司治理結構；三是要有優(yōu)秀的管理層；四是要有核心競爭力，只有滿足這樣條件的公司才真正具有投資價值。

　　能否倒逼政策利好

　　專業(yè)人士分析，對政策層面失去信心，是因為政府能打的牌已經很有限。

　　股權分置問題一直是懸在中國股市頭上的達摩克利斯之劍，此題不破，投資者信心難以建立。

　　四大國有商業(yè)銀行改制在我國金融體制改革中，地位舉足輕重，事關金融業(yè)對外開放后，最重要的一塊金融資源的安全和國際競爭力。與之相比，證券市場問題的解決已經退之次位。關于金融資源配置矛盾的問題，有一個例子可以從正面來印證。研究人士認為，在目前的行情下，決策層仍然在推動大型央企的整體上市，并不是決策層不理會股指。除了為大型國有企業(yè)融資外，決策層考慮的是：一、通過績效較好的大型央企整體上市，為市場供應更多有投資價值的籌碼；二、市場的下跌恰恰成了機構博弈的契機，基金由于資金成本優(yōu)勢，在市場的份額會越來越大。

　　“部門利益的協調也是求解股市困境的一個難點。”該人士認為，解決股權分置、全流通等問題的一個前提是類別股東表決機制，但這個機制遲遲沒有進入實際操作。因為，類別股東表決機制傾向于保護中小投資者利益，這與其他方面利益的矛盾就需要一個部門利益協調的問題。監(jiān)管部門提出加強政策協調，難度也在部門利益的協調上。

　　正是有以上這些因素，股市暴跌能否倒逼制度改革，具有很大的不確定性。單單證券監(jiān)管部門認識到股指深度重創(chuàng)的厲害關系還不夠。研究人士認為，也許只有股市重創(chuàng)之后，通過各種渠道傳導到經濟的其他層面，觸及到金融、銀行、財政、稅收、國有資產經營等等領域的運行、改革和發(fā)展，才能更直接地促成各方面、各部門利益的統一和協調。

　　這種低效率的局面不是各方期望的，但是現實的選擇。

　　中國人民大學信托與基金研究所理事長王連洲表示，證券市場的結構性矛盾、制度性缺陷，該到國家決策層下決心解決的時候了。股票發(fā)行制度也急需改革，不能“圈錢”了。他說，無論如何要讓市場休養(yǎng)生息，擴容節(jié)奏應該放慢下來；在全流通等問題上，政策應當向流通股股東利益傾斜。

　　然而問題是，歷史上一次次以暴跌尋求政策面妥協之后，僅僅是股指獲得了暫時支撐，股市的內外環(huán)境事實上并沒有根本性改觀，那些制度性缺陷和體制變革引出的利益分配矛盾，至今仍在困擾著資本市場。

　　在現有金融市場體系和法律框架里面，證券市場監(jiān)管層掌握的政策籌碼，在一次次擠牙膏式地派發(fā)之后，變得越來越少。市場擔心的是，在有形之手也意識到為暴跌的股市注射“強心針”的做法未必有效之時，以市值蒸發(fā)、投資者信心喪失、證券市場邊緣化為代價的股市暴跌，還有沒有可能再一次倒逼體制改善，甚至根本性變革。

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