周到

　　《開展境內個人直接投資境外證券市場試點方案》恐怕只是鞏固香港國際金融中心地位的具體步驟之一。1月15日，香港特別行政區政府發布了《〈“十一五”與香港發展〉經濟高峰會報告》，其附加文件中就有提出：“為了便利內地投資者，我們建議為資金推行‘自由行’計劃�！币虼�，讓內地投資者投資香港證券市場，從而提高其流動性，鞏固其國際金融中心地位，早在政府的醞釀中。該報告還提出了許多涉及兩地市場建設的建議。如“香港股票中央結算系統(CCASS)與內地股票結算系統聯網”、“建立兩地交易所上市證券交叉買賣(cross-trading)平臺”、“兩地交易所間建立戰略性聯系以協助投資者及投資工具的互通”等。

　　允許內地投資者投資香港證券市場，將引起我國證券市場格局的深刻變化。我們可能要重新審視紅籌公司、H股公司的回歸前景。

　　首先，原有的投資需求現已發生根本性變化。在境內個人直接投資香港證券市場的制度樊籬沒有拆除之前，安排紅籌公司、H股公司回歸的主要理由，是讓內地投資者分享改革開放成果。現在，內地投資者不僅可以直接投資紅籌股、H股，分享改革開放成果，而且還可以投資紅籌股、H股以外的香港上市證券，分享

香港經濟發展的成果。其次，紅籌公司、H股公司原有的回歸動力將發生變化。在外管局批準內地個人投資者直接投資香港證券市場后，香港交易所立即發表《聲明》稱：“香港交易所相信，……他們的投資將有助縮窄在香港上市的H股及在內地上市的A股之間的差價……”這其實也是香港官方的意思。前不久，香港證監會主席方正即表示，香港和內地資本市場進一步融合后，“A、H股價格差別也會較現在收窄”。

　　因此，已提出回歸方案的中煤能源、中海集運、首創置業和回歸方案已走完股東大會程序的北京首都機場、中國石油、建設銀行、中國神華、上海復地、富力地產、中海油田服務、紫金礦業等H股，發行A股當不會受影響。但從市場調節的趨勢看，最終結果必然會縮小A股與H股之間的差價。屆時，A股估值對發行人就不會有更大的吸引力。發行紅籌股或H股，與發行A股比，不過半斤八兩而已。這就會影響到紅籌公司、H股公司回歸的積極性。

　　香港交易所現階段仍有在內地爭取更多上市資源的理由。目前，香港居民并不能直接投資A股。這就難以分享內地改革開放成果。進一步鞏固其國際金融中心地位，有利于引導更多的外匯資金有序流出，促進國際收支基本平衡。這就需要有更多的內地企業或由內地資本控股的境外企業到香港交易所上市。以往，內地證券市場主要由上海證券市場占據主導地位，香港證券市場主要受美國證券市場影響。允許內地投資者投資香港證券市場后，在他們心目中上海證券市場是否能保持或需要保持龍頭地位，恐怕是較為現實的問題。

　　我們可能會重提證券交易所定位的話題。就吸納新的上市公司而言，目前上海證券交易所與深圳證券交易所之間僅僅以企業的首發規模形成分工。這種首發規模又處于不斷的變動中。在深圳證券交易所上市企業的首發規模不斷變大，在上海證券交易所上市企業的首發規模下限也不斷提高。香港和內地資本市場進一步融合后，就吸納新上市公司而言，香港交易所主板與深圳證券交易所中小企業板、上海證券交易所是否需要分工？香港交易所創業板與深圳證券交易所即將開設的創業板是否需要分工？都可能會受到更多的關注。不過，美國、日本等國家就分別有多家證券交易所。它們的分工也未必全都很清晰。因此，討論定位問題，可能依舊不會有什么結果。3家證券交易所對上市資源的爭奪似乎難以避免。

　　內地和香港的證券交易所能否在更高的層面上，實施“走出去”的發展戰略呢？最近，迪拜證券交易所宣布希望能夠以39.8億美元收購總部設在斯德哥爾摩的北歐證券交易所運營商OMX公司，向此前已宣布收購OMX的美國納斯達克股票市場公司發起挑戰。內地證券交易所盡快實行公司制，就可以與香港一樣，在收購外國證券交易所股權方面，作一些嘗試。一般說來，一國企業到另一國上市的情形，是很少見的。一家一家地爭取外國企業前來上市，屬于點對點的競爭，而且成功的概率并不高。如果持有外國證券交易所股權后，一些點對點的競爭可能就不需要了。并且，內地和香港的證券交易所在爭奪本土上市資源方面，可能也不顯得那么重要了。誰在內地投資者心目中更有王者之氣，可能也不顯得那么重要了。香港交易所如果持有外國交易所股權，必然提升自身的市價總值。這還有利于防止外國投資者收購香港交易所股權。如果內地和香港的證券交易所能聯手“走出去”，則更有利于提高我國資本市場在國際上的市場份額和影響力。

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