復旦大學金融與資本市場研究中心主任謝百三教授

　　中國股市從去年10月16日的6124點，以70度的斜率向下迅速大跌。

　　2007年新入市的投資者正從原來的初生之犢不怕虎，變得迷惑不解，變得如坐針氈。

　　1990年以來入市的老股民，有的早已清倉退出，也有的在等反彈。

　　總之，開戶數達1.2億的近6000萬中小股民、基民已處于焦慮和痛苦之中。本周四，股市又大跌了190點，終于在周五出現絕地反彈，狂風暴雨后出現了一輪彩虹。人們受傷的心靈得到了稍稍撫慰。

　　去年10月以來的下跌是一種制度性變革的特殊熊市。本周五的反彈是值得注意的

　　1）股市跌得太兇，時間跌得太長。有相當一部分股票的股價已接近香港H股的股價。多頭忍無可忍，積蓄了相當能量，終于一舉反彈。

　　2）股市的大跌已經引起了管理層的不安和擔心。其實他們手中是有不少的利多的政策和措施的。比如，下調印花稅率，啟動融資融券政策，啟動股指期貨……只不過是這些政策什么時候拿出來，是現在拿，還是在奧運會前拿。尤其令人注意的是，有官方背景的個別經濟學家，公開發表文章，稱股指期貨推出正當其時。這對大盤藍籌股———300指數組成涵蓋的大市值股票，如招商銀行、萬科等金融地產股，是一個鼓勵和刺激。于是，反彈就應運而生了。但是應該注意，引起股市下跌的深層次原因、制度性原因并沒有消除和淡出。因此現在還只能把它看成一次反彈，還要再走一步看一步。

　　我們現在面臨著特別復雜的局面，后股改時代已經悄悄到來

　　過去我們也遇到過1992-1995年的熊市（1500點-325點）；2001-2005年的熊市（2245點-998點），但這次的跌勢比前幾次來得突然，很多人沒有思想準備。

　　前文已談過，在所有引起股市下跌的原因中，“大小非”解禁走進流通股市場是最根本的原因，是一切問題的關鍵。這是過去從來沒有過的一種新股，即它的成本價僅1-1.5元。這樣，它涌入60-70元的市價的A股市場。當年1萬股（也就是1萬元）可以變現成50-70萬，無論該股目前業績多么優秀，都會沖擊很大。而H股則本來價格較低，沖擊就小一些。這種情況，還是“小非”與“戰略投資者”在解禁。僅為06-08年5月的5%+5%，人們預期到08年5月-09年5月的“大非”，這里的擔心，壓力就更大了。

　　實際上，后股改時代已經悄悄到來。

　　2005年股改開始時，我們擔心過08年的壓力過大。現在終于實打實地來臨了。

　　這是一種制度變革性的特殊熊市。與實體經濟、企業業績等幾乎沒有關系。

　　建議將政策改回為“適度從緊”

　　極從緊的貨幣政策目前沒有太大變化，額度依舊。中小企業度日艱難。

　　筆者建議央行是否能夠考慮其它種類的貨幣政策，將政策改回為“適度從緊”的貨幣政策。不錯，美國、德國央行都奉行著盯住物價的單一目標的貨幣政策。但他們國情與中國大不相同。人口增長不快，尤其是德國，20年，8000萬人口只增長200萬；中國是人口大國，年生1200萬小孩；就業問題比天大。中國的貨幣政策應該兼顧：充分就業、國際收支平衡、經濟發展、物價穩定四大目標。寧可實行“工資指數化”與“保值儲蓄”，也不可硬盯住物價，看著一批批產銷對路的中小企業因沒有貸款而倒閉、歇業。通脹是不安，但失業嚴重會導致人們恐懼、失望、絕望，造成嚴重的社會不安定。

　　四大目標兼顧是美國經濟史上采用過的，也是英、法各國一度長期采用的。中國必須考慮國情。

　　大規模的再融資必須盡快停止，以安定人心，安定市場

　　平安的1200億，浦發的200億再融資，應無限期推遲，到股改完成之后再說。應該連這些企業的動議都勸之打消。

　　中國股市處于脫胎換骨的制度大變革中，能順利完成股改，能熬過這一階段就是最好的了，其他非主要矛盾先擱一擱。

　　此時再融資，宛如讓正在大出血、難產生孩子的母親再來獻血，如何受得了？于情于理，都極不應該。是共產黨員就不要這么干。人民的利益、證券市場的整體利益遠遠高于小集體、小團體的利益。

　　大家要密切關注形勢發展

　　有經濟學家，明確撰文提出股指期貨推出正當其時。（這是周五開始反彈的重要原因之一）。股指期貨是否會提前推出，有什么重大影響，應該予以重視。這是防止股市形勢惡化，減緩、平滑風險的一項重大措施，人們可以套期保值，鎖定風險。

　　但一旦推出，對大盤藍籌股會起一個鎖定、穩定的利好作用。但是對80%的中小企業可能造成沖擊，可能像香港一樣被長期邊緣化。此點，我誠摯地予請證監會領導考慮這個問題。

　　但是應該實事求是的指出，從中長期看，股指期貨對于大盤的走勢來說，是一個中性的制度和政策。該漲還是要漲，該跌還是要跌。只不過這一來，股市下跌，你就不能去埋怨管理層了。誰叫你不做空啊？無論漲跌，始終有一半的人在掙錢，與管理層就沒有多大關系了。

　　實際上只有兩種情況，股市會改變長期趨勢：

　　1）貨幣政策完全改變，從“極度從緊”變成“適度從緊”，或者變得比較寬松。

　　2）“大小非”解禁制度再度修改，改為分10年，每年以4%-5%的速度緩緩放行。但這又有“失約”之慮。因為，05年股改開始“10送3”時說好，答應過上市公司的大股東們的。

　　3)千萬不要灰心、絕望，股市潮起潮落。既要重視、警覺，又不要絕望。