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　　□長城證券 張霖

　　長江電力（600900）上半年實現營業收入34.02億元，凈利潤22.52億元，同比分別增長11.65%、71.65%；基本每股收益0.2684元，同比增長67.5%，凈資產收益率6.33%。變現建行股投資收益對利潤增長貢獻較大，業績增長符合預期。我們預計下半年在來水充足的情況下，業績增長將更加強勁。

　　

長江電力上半年主營業務收入增長主要原因有兩點：一是來水情況從6月份開始充沛，并且利用消落庫容多發電，使得公司發電量同比增長11.13%。原因之二是，2007年5月底，公司收購控股股東三峽總公司7、8號兩臺單機容量70萬千瓦的三峽發電機組，使得公司分配電量上升。

　　公司從2007年年初變更了部分固定資產的預計使用年限，增加了報告期折舊6559萬元；因收購三峽＃7和＃8機組，增加折舊5556萬元；另外財政規費較2006年同期增長5163萬元。三項費用呈小幅上升趨勢，基本與歷年相差不大，屬于合理范疇之內，總體成本控制較好。營業利潤較上年同期增長79.87%，其主要原因是出售4億股中國建行股份。

　　我們認為，看好長江電力的理由，已經不僅僅局限于公司短期業績波動，更重要的是如下四點原因：成長明確穩定、電源節點戰略布局、業績平滑能力、政府隱性擔保。

　　2008年底三峽工程全部建成后，26臺機組全部投入使用，年均發電量將達到847億千瓦時，相當于6個半葛洲壩電站和10個大亞灣核電站。作為我國目前最大的水電上市企業，擁有持續豐富的水電資源優勢，我們認為未來兩三年公司整體上市進程將加快。

　　從可行性來看，長江電力成立時，決策部門就已明確到2015年前將三峽電站發電類資產全部注入到上市公司，因此公司收購全部三峽機組來實現整體上市不存在制度障礙。

　　整體上市后，長電的估值空間將獲得極大提升，同時也會使公司前景更加明朗，為投資者帶來長期的增長價值。同時，在未來的電力市場競價上網格局中擁有優先上網的天然優勢。

　　投資收益使公司增強業績平滑能力。2007年1-5月來水情況并不理想，但是從盈利能力來看，上半年凈資產收益率6.326%較去年4.537%有較大提高，除了6月充沛水量貢獻拉升業績之外，說明公司已經具備較為成熟的通過投資收益平滑業績的能力。

　　為了鎖定電能消納的中長期風險，公司與國家電網和南方電網簽訂了“

十一五”的售電協議，這些協議與購售電合同兼具一定的戰略意義，對長期財務也有影響。簽訂購售電合同量分別達到154.1億、3000 億千瓦時，后者占長電“十一五”規劃的管理及托管發電量目標4000億千瓦時的75%。

　　我們認為，合同基本可化解三峽電力消納問題，也反映了國家對于水電行業的政策支持和長江電力作為大型企業的強勢地位。從根本上保證了未來幾年電價的平穩，投資者擔心的電價問題已經獲得解決。

　　預計公司2007、2008年每股收益分別為0.54元、0.63元。從中報公告來看，2007年上半年公司被58家機構持有，僅2家減持。

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