家寶總理在今年的政府工作報告中提出“要加快發展債券市場”，與去年政府工作報告中“積極、穩妥發展債券市場”相比，明顯更進了一步。這使得公司債成為今年“兩會”的熱門話題，有政協委員專門提交了《關于發展我國公司債券市場的建議》的提案，從多個方面對公司債的發展提出了建議。

　　在今年的全國金融工作會議上，溫家寶總理也曾明確提出要“擴大企業債的發行規模，大力發展公司債。”首次將公司債與企業債分別提出，暗示著今年公司債可能會迎來較好的發展時機。

　　預計兩會后，相關的法規可能會進入實質性的起草階段，公司債的發展輪廓也會逐漸清晰。從已經召開的金融工作會議以及正在召開的兩會所傳達的信息來看，新的公司債管理體制可能完全不同于現行的企業債，并且很有可能采取兩者共存的管理模式進行推進。

　　目前的企業債為“準國債”

　　僅從發行體的角度來看，事實上很難區分公司債與企業債的區別，因為我們很難從法律層面區分“公司”與“企業”到底有何實質性差異，但從目前企業債的實際運作來看，很難將其看作是真正意義上的公司債。

　　近年來發行的企業債，有近80%集中在交通運輸、電力水利、

　　從信用水平來看，嚴格的額度管理和審批流程、清一色的銀行擔保(目前僅有06三峽債為無擔保)，使得企業債具備了“準國債”性質，雖然信用風險得到嚴格控制，但同時也限制了眾多有發展潛力企業的直接融資需求。

　　從審批流程上來看，根據《企業債券管理條例》(1993年8月2日版)第10條規定：“國家計劃委員會會同中國人民銀行、財政部、國務院證券委員會擬訂全國企業債發行的年度規模和規模內的各項指標，報國務院批準后，下達各省、自治區、直轄市、計劃單列市人民政府和國務院有關部門執行。未經國務院同意，任何地方、政府不得擅自突破企業債券發行的年度規模，并不的擅自調整年度規模內的各項指標。”

　　從1999年起，發行審批的主要權利移至國家發改委，人民銀行只是對最終的發行利率進行審核，證監會審核承銷團成員的情況。但是新的《企業債券管理條例》一直未頒布。從1993年版的表述可以看出，企業債的計劃色彩較為濃厚，嚴格的額度控制使得企業債的發行更像是國家出于對產業政策、區域經濟發展的考慮，而實施的一種宏觀調控工具，根本沒有把企業債作為一種調整企業資本結構的工具以及資本市場的投資品種來進行管理。

　　從這個意義上來講，目前需要大力發展的公司債和當前的企業債并不沖突，原有的企業債管理體制作為國家宏觀調控的手段可以保留。

　　發展公司債的時機到了

　　事實上，企業債的發行形成以上特點，也是有其時代背景的，其發展也經歷了跌宕起伏。最直接的原因則是曾經發生過大量的企業債發行違約事件，使得企業債的償付風險凸現，國務院著手對企業債發行進行了整頓治理，幾經周折，最終形成了目前的發行體制。

　　從近兩年的發展來看，企業債的發行環境也有了一定程度的改善，比如企業債發行主體正在逐漸多元化，規模也不斷增加，出現了無擔保的信用企業債，審批流程也在進行相應的改革。因此，看待我國目前的企業債，也應該遵循歷史的觀點，我國企業債市場的發展同樣局限于各個時期的市場環境等因素。

　　其實，美國在20世紀70年代之前，也是只有那些資本雄厚、歷史悠久、信用級別在投資級以上的公司，才能進入金融市場發行債券，隨著市場的不斷發展，各類型公司債才陸續推出；日本在1993年之前，公司債的發行利率還受到嚴格管制，1996年之前也只有各項靜態財務指標均表現出色的大型企業才符合發債條件，后來各種限制才逐漸取消。中國公司債市場的發展也是遵循了上述的規律，但從目前的情況來看，大力發展公司債的時機正在逐漸成熟。

　　首先，市場參與機構的信用意識正在逐漸增強，風險定價水平不斷提高。隨著近幾年債券市場各類信用產品的不斷推出，市場參與各方的信用意識也在不斷增強，特別是短期融資券市場的快速發展，及其償付風險的出現，使得機構的風險意識得到了前所未有的提升，目前不同短期融資產品之間的利差呈現出多樣化，體現了投資者的信用風險定價水平也正在逐漸提高，這同時也給信用評級機構以及承銷機構等帶來了較大壓力，促使其盡快提高信用定價能力；另外，附認股權證分離債的推出，也變相使得無擔保上市公司債初露頭腳，為公司債的發展進行了一定的嘗試。

　　我國市場的利率基準正在逐漸完善與豐富。從相關國家和地區發展公司債券的經驗可以看出，完整的、準確的市場基準利率曲線是發展公司債券市場的重要基礎。目前中國的國債市場雖然不像美國國債市場那樣定期滾動發行，但是經過這么多年的積累，參與的機構在不斷擴大，品種也在不斷豐富，已經形成相對較為完備的收益率曲線，并且隨著國債余額制度的完善，市場利率基準也有望進一步體現。

　　各種創新工具的出現也為公司債的發展創造了空間。近幾年，人民銀行在銀行間市場相繼推出了遠期交易、利率互換、債券借貸等一系列創新工具，并且也正在加大力度建立貨幣市場利率基準，這些都需要以發達的公司債市場作為載體，方便機構進行避險及投機。

　　另外，流動性充裕也為公司債的發展提供了客觀環境。在人民幣升值的大背景下，流動性充裕的現象將長期存在，這將需要市場提供一定的投資品種來滿足需求。從近兩年企業債市場的情況來看，供不應求的現象比較突出，導致市場出現了一定程度的尋租現象，這就需要大力發展公司債，提供不同公司債品種，滿足不同投資機構的需求。

　　在大力發展公司債的同時，我們也希望能擴大公司債的投資主體，促使各類機構跨市場交易，推動統一的債券市場建設；建立多層次的公司債券市場體系；并且通過立法來加強對投資者的保護。

　　(作者供職于中信證券 )