□中證投資 徐輝

　　7月以來滬綜指上漲了13.17%，周三收盤4323.97點，距離歷史高點僅12個點。我們可以繼續(xù)期待牛市的延續(xù)，但應(yīng)當(dāng)足夠清醒地看到，目前市場估值水平并不低，部分銀行已經(jīng)開始收縮個貸業(yè)務(wù)，紅籌股、H股回歸形成的供應(yīng)壓力仍需觀察。

　　“騎墻派”被短期軋空

　　細(xì)心的投資者會觀察到，此次市場快速上漲始于上周五，也就是6月份數(shù)據(jù)公布當(dāng)日。為什么偏熱的宏觀數(shù)據(jù)以及隨后的加息和減利息稅反而會促使市場大幅走高呢？

　　首先，調(diào)控本身對于市場的影響并非負(fù)面。盡管6月份CPI同比上漲4.4%，但核心CPI保持穩(wěn)定，上半年僅上漲0.9%。這使得投資者預(yù)期，盡管針對部分行業(yè)的調(diào)控政策可能陸續(xù)出臺，但持續(xù)加息的可能性變小，上市公司整體盈利增長趨勢將不會改變。上周末管理層出臺“一加一減”調(diào)控政策，分析機(jī)構(gòu)多數(shù)認(rèn)為，此舉對市場運行本身不會構(gòu)成壓力。一方面，中國利率水平偏低，在高增長下容易催生資產(chǎn)泡沫。適度加息有助于抑制股市泡沫的擴(kuò)張，但對有業(yè)績支持的大盤藍(lán)籌股影響不大。在中國目前經(jīng)濟(jì)增長偏高，核心通脹有逐漸上升趨勢的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，一定程度的加息可提高經(jīng)濟(jì)增長的可持續(xù)性和物價的穩(wěn)定性，中長期對宏觀經(jīng)濟(jì)和股市發(fā)展影響正面；另一方面，從包括美國、歐元區(qū)、印度等許多國家的最近經(jīng)驗看，在投資者認(rèn)同貨幣政策調(diào)整有利于保持低通脹和可持續(xù)增長的條件下，即使在不斷加息的環(huán)境中，股市依然可以在基本面推動下不斷向上。

　　其次，“騎墻派”被市場軋空后翻多，形成市場短期加速走高。在偏熱數(shù)據(jù)出臺前，一批中間派投資者開始賣出，期望等待過熱數(shù)據(jù)出臺后有一個低位補(bǔ)回的機(jī)會。但調(diào)控政策出臺后，市場沒有低開，而是高開高走，這使得這批投資者不得不再度高位追入。該事件又一次表明，企圖通過預(yù)測短期市場走勢來獲益，最終可能被市場懲罰，波段投資者尤其是藍(lán)籌股的波段投資者在此次動蕩中可能會使得成本上升。

　　此外，多數(shù)上市公司中期業(yè)績基本塵埃落定，研究機(jī)構(gòu)頻頻提升部分行業(yè)尤其是地產(chǎn)行業(yè)上市公司的盈利預(yù)期，這加速了部分板塊的上揚。

　　不要輕易得出大漲結(jié)論

　　市場目前的這種走勢是否意味新一輪上漲行情重新啟動呢？筆者相信簡單判斷是或不是都可能犯下輕率的錯誤。

　　首先，這輪牛市我們可以看到2010年前后。事實上，經(jīng)過這次中級調(diào)整，投資者越來越贊成這一看法，實體經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勁增長，長期順差引發(fā)流動性充裕和

　　其次，當(dāng)前市場的估值狀況在合理區(qū)域，沒有高估但也沒有低估。統(tǒng)計顯示，目前A股2007年、2008年的預(yù)期市盈率分別在40倍和30倍的水平上。其中2007、2008年大盤藍(lán)籌股的預(yù)期市盈率分別為27倍和23倍；小盤股預(yù)期市盈率分別為50倍和40倍。從目前市場的市盈率分布情況來看，大盤藍(lán)籌股仍然是市場最具有潛力的板塊，但其短期上漲空間也不是太大。筆者更傾向于看到這些大盤藍(lán)籌股隨著企業(yè)盈利的增長而逐漸提升股價，而小盤股由于高企的市盈率，使得其風(fēng)險收益比已經(jīng)脫離穩(wěn)健投資的范疇。

　　筆者記得2005年市場估值最低的時候，大盤藍(lán)籌股基于前一年收益的市盈率僅為15倍，如果考慮股改送出的30%權(quán)益，市場真實市盈率僅為11.5倍。而目前大盤藍(lán)籌股基于前一年收益的市盈率在60倍左右，地產(chǎn)龍頭萬科基于2006年收益的市盈率為82.9倍。簡單對比可以看到，大盤藍(lán)籌股在短短兩年時間里，估值水平已經(jīng)提升了約5倍的水平，投資主流行業(yè)的龍頭公司如萬科，獲取的收益高達(dá)14.16倍。