□海通證券 葉志剛

　　山推股份作為國內推土機行業龍頭，其技術研發能力和產品配套能力在國內首屈一指，液力變矩器、驅動橋等關鍵零部件都實現了自制，推土機國內市場占有率達60%以上。

　　大功率推土機銷量爆發式增長。公司目前已經研發出國內功率最大的420馬力的推土機產品，今后幾年公司的推土機產品經營戰略將向高附加值的大功率推土機產品傾斜。大功率推土機在南水北調、礦山、填海建設方面用途廣泛，且國外需求日益趨旺。2007年上半年公司的推土機銷量同比略有增長，為1700-1800臺左右，其中320馬力以上的大功率推土機銷量從無到有，達250臺以上，單價110萬/臺以上，毛利率在33%左右。此外推土機出口近300臺左右，產品結構明顯改善，上半年公司推土機產品毛利率比2006年年底上升了4.40個百分點。大功率推土機的銷量爆發式增長主要是由出口需求拉動和國內大型基建工程拉動的。預計2007年全年公司大功率推土機銷量可達500臺左右，2008、2009年公司大功率推土機銷量可增長35%、30%。

　　零配件業務是公司的核心

競爭力之一。公司在鏟土運輸機械的零配件業務上獨樹一幟，已經形成了自身的獨特競爭優勢和品牌效應，供應客戶分布的區域越來越廣泛。零部件公司本部供應、國內其他工程機械整機廠配套（柳工、龍工、宣工等）、出口（小松、卡特彼樂等）基本各占1/3，未來公司零部件發展的重點在于出口。雖然公司與日本小松合作多年，但公司并未將自身定位于“日系公司”，未來不排除與卡特、

沃爾沃等歐美和韓國的工程機械制造商進行合作的可能。目前公司的山推國際事業園區內零部件企業年銷售收入規模在14億元左右，2010年預計將達到50億元左右。因為公司的零部件業務除了供應自身的產品配套外，還向國內、國外多家企業提供配套，其產品的需求增速將好于公司的推土機產品，預計2008、2009年公司零配件業務可同比增長45%以上。

　　小松山推成為公司的“現金奶牛”。小松山推作為國內挖掘機企業的“前三甲”之一，其市場地位不斷上升，2006年小松山推的挖掘機市場份額為15%，比2004年上升了3.5個百分點。根據我們對小松山推1季度的銷售數據和挖掘機全行業上半年銷售情況的預測，預計小松山推2007上半年銷售收入將達29億元，全年將超過52億元，增長35.69%，2008、2009年小松山推銷售收入將增長22%和17%。

　　出口增速快、非洲地區成為出口重點。近幾年公司在巴西、俄羅斯、北非等國家/地區推土機銷售量快速增長，2006年全年公司出口收入達3.88億元，占主營業務收入的12.67%，同比增長43.48%，預計2007年上半年出口收入增速將達70%左右，今后兩年出口增長將達40%以上。值得一提的是，公司近一兩年在非洲地區/國家配合政府“資源換市場”的戰略收效明顯，產品迅速打開了銷路，且需求增長很快，非洲市場將是未來公司出口業務的重點發展方向。

　　成立山推重工，涉入叉車行業。叉車作為物流機械產品，其下游客戶分布廣泛，抗周期性強，行業年增速長期保持在20%以上，成為眾多工程機械制造企業競相積極進入的子行業。公司2006年7月底宣布與大股東——山工集團合資成立山推重工科技有限公司（簡稱“山推重工”），經營范圍為叉車、瀝青混凝土攤鋪機和其他工程機械產品，公司和山工集團各占60%、40%股權。但由于目前國內新進入叉車行業的企業較多，如柳工、龍工等，眾多的廠家進入可能會引發價格戰，因此對公司的叉車業務進展還要持續跟蹤。

　　預計2007年上半年公司每股收益可達0.40元(攤薄)，增長90%，2007-2009年每股收益為0.73元、0.90元、1.11元，同比增長108.68%、23.21%和18.78%，成長性突出。公司目標價位為27.00元，給予“買入”的投資評級。

　　山推股份

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