周丹茜

　　提要：

　　與白酒、有色、機械板塊相比較，A股市場上，誕生于醫藥板塊的牛股，雖然不如這些板塊牛股般那么耀眼，也不乏星光閃閃的明星股，云南白藥、通化東寶、雙鷺藥業、康恩貝、天士力、同仁堂、天壇生物等等都是其中的佼佼者。相信在消費升級的大背景下，時代賦予了醫藥行業廣闊的發展前景和醫藥板塊更多的投資機會。不可否認，未來該板塊的整體走強-大紅大紫是可預期的，從中跑出幾家領航的醫藥大市值公司同樣是可能的。

　　據統計數據顯示，2006年，上證指數上漲130%，醫藥板塊指數上漲47%，跑輸大盤。2007年頭兩個月里，醫藥板塊卻遠遠跑贏大盤。之后，在市場節節走高，熱點紛呈的熱況下，醫藥股亦在盤中多次崛起，相關個股表現不俗。我們注意到，中金公司把醫藥劃分為消費概念類的股票，列為2007年度投資策略里行業資產配置第三的位次，同樣有多家研究機構的行業分析師均對2007年醫藥行業做出了一個新的投資評級，調高為“強于大勢”。雖然申銀萬國的羅鶄分析師，年初對2007年醫藥行業的評級是“中性”，但她依然看好未來兩三年醫改的大趨勢。

　　為此讓我們走進2005入圍“最佳獨立見解分析師”的羅鶄的研究領域，去領略她的獨特見解，以及未來有何牛股發現。

　　一、“題材”豐富，成為資金追逐熱點

　　羅鶄最新觀點認為，醫藥股“題材”豐富，成為牛市中資金追逐的熱點，今年3月以來，醫藥行業繼續跑贏大盤，領漲的主要有以下幾類品種：一為券商概念股，吉林敖東、九芝堂等；二為季報業績大幅度超過市場預期的，其中業績大部分來自于投資收益或交易性金融資產，麗珠集團、馬應龍、華邦制藥等；三為產品價格大幅上漲帶動短期業績預期爆增的，鑫富藥業、廣濟藥業等；還有一類為研發產品臨床推進或獲得批文的，長春高新、岳陽興長等。而缺少短期催化劑的恒瑞醫藥、云南白藥、華蘭生物等白馬股漲幅較小。

　　二、大市值醫藥公司可期

　　區別于06年，2007年監管范圍擴大至藥品注冊、藥品生產以及藥品銷售，監管力度不斷加大。羅鶄指出政策層面上正從多個角度加強管理：在藥品生產環節，嚴格執行GMP認證，并向高風險生產企業派駐監管員，對疫苗施行批簽發制度，要求血液制品檢測脫離“窗口期”等措施正在執行；在藥品注冊、審批環節，新《藥品注冊管理辦法》正在征求意見；在藥品銷售環節，與之相關的《處方管理辦法》即將執行，以期改變仿制藥競爭過度的局面。羅鶄認為，隨著行業監管不斷強化，醫藥行業優勝劣汰步伐繼續加快，行業集中度將顯著提高，未來我國醫藥行業將有機會培育出大型企業，醫藥板塊也將成長出大市值公司。

　　三、明星分析師“點睛”醫藥明星組合

　　􀁺 􀁺 當整個市場估值都高企時，羅鶄給投資者的建議是把握風險，聚焦主營業務增長。并有四種“明星組合”推薦將給投資者：

　　1、“有望成長為大市值醫藥企業”戰略組合

　　回顧美國和日本牛市階段，最終漲幅居前的都是在品種、管理和營銷等方面具有核心競爭力的優質企業，因此羅鶄強調配置“有望成長為A股大市值醫藥企業”的戰略性組合—恒瑞醫藥、云南白藥、東阿阿膠、天壇生物和國藥股份，這五支股票長期收益必定不菲，從投資熱點輪回角度看，羅鶄認為未來1-2個季度優質股將會有優良的市場表現。

　　恒瑞醫藥：我國化學創新藥領域的戰略性投資品種

　　云南白藥：在健康消費品領域快速擴張

　　東阿阿膠：整合阿膠產業，藥中“茅臺”開始嶄露頭角

　　天壇生物：生物制品行業的戰略性整合平臺

　　國藥股份：仍然可能成為國控A股整合平臺

　　2、關注經營活動現金流/凈利潤指標

　　特別關注年報和季報經營活動現金流/凈利潤指標，對于經營活動現金流遠超過凈利潤水平的企業，投資者需要留心，其中可能隱藏著未來的牛股，羅鶄挑選出的組合是“千金藥業、同仁堂、江中藥業”。

　　3、醫改中的新模式和新業務

　　仍然看好醫藥流通業的創新先鋒“南京醫藥”，羅鶄判斷，公司估值已經較高，但公司業務模式代表了醫藥流通業發展方向，業績呈現給市場是早晚的事情。

　　另外，醫療業務公司亦重點關注。通過對美國和英國醫療產業發展史的研究，羅鶄指出，美國和英國的醫院都從最初的個體醫院走向了醫院管理集團，中國企業介入醫療服務領域雖然尚處于探索模式的初級階段，但她認為醫院管理集團會是中國醫療產業的發展之路。A股醫療服務業雖然尚處于萌芽之中，但發展前景值得期待，兩家涉及醫療業務的上市公司中燕股份和誠志股份都處于雛形中，值得跟蹤。

　　4、五個資源型中藥貴族企業比較

　　東阿阿膠5月底將二次復牌，公司整合阿膠產業、藥中“茅臺”開始嶄露頭角，市場表現必定會影響相關企業，羅鶄對同仁堂、云南白藥、東阿阿膠、片仔癀和廣州藥業五家資源型中藥企業進行了梳理，供投資者判斷投資機會。

　　在企業歸類上，我們一直稱同仁堂、云南白藥、片仔癀為貴族型企業，過去沒有將東阿阿膠放入認為的貴族型企業，主要是公司產品有較多的直接競品，資源優勢沒有有效發揮，2006年我們期待阿膠“貢品”特質體現在其市場營銷中，目前羅鶄明確看到了這一戰略目標的實施，片仔癀和東阿阿膠是五家企業中最可能向頂極

　　在行業地位上，五個公司都是各自細分市場的強勢企業，東阿阿膠經過近兩年驢皮資源掌控和品牌戰略實施，壟斷地位開始展現；同仁堂是中藥普藥的領導品牌；云南白藥和片仔癀是各自市場的壟斷企業；廣州藥業旗下部分品牌在華南地區具有較大的區域壟斷性。

　　在產品獨特性上，東阿阿膠和云南白藥、片仔癀類似，主要產品都需要天然資源，而且都受限于天然資源瓶頸銷量無法大幅放大。公司都有一定的成本轉嫁能力，這體現在定價能力上。云南白藥產品延伸能力極強；片仔癀和云南白藥的產品延伸能力是極其類似的；東阿阿膠國內消費群體認知度高，實施價值回歸工程戰略，公司最有可能成為藥中“茅臺”；同仁堂和廣州藥業品種資源豐富，同仁堂優勢在于全國品牌地位，廣州藥業區域品牌較多，藥品平穩增長，

　　在經營管理上，東阿阿膠和云南白藥內部管理堅實，都具有很強的渠道控制能力和終端推廣能力，新的經營層上任后，東阿阿膠由過往經營保守轉向穩健進取，云南白藥擁有一支非常團結、進取和創新的管理團隊；廣州藥業推行強勢管理和營銷，但由于企業分散，資源整合難度較大，公司未來快速發展將主要受涼茶消費品帶動；同仁堂一直在探索適合自身的管理和營銷模式，但沒有取得良好成效，2007年的同仁堂還是值得非常關注；片仔癀董事長更換后，發展戰略逐步清晰，公司內生性的增長也開始值得期待。

　　在長期發展上，羅鶄認為五個企業都具有長期可持續發展潛力，管理團隊是影響企業發展最重要的因素，短期云南白藥明顯走在前列，但東阿阿膠穩健扎實的經營風格適合公司發展，向奢侈品演化使得公司具有巨大潛力。

　　在估值上，羅鶄認為這五個中藥企業都是A股市場稀缺的資源型中藥投資品種，從相對估值看，片仔癀相對估值較高，同仁堂、云南白藥、廣州藥業在當前市場估值水平下，仍有一定上漲空間，東阿阿膠經過5個月停牌和向市場展示基本面，2007年預測市盈率僅25倍；從企業市值看，如果評判品牌和秘方都隸屬上市公司等內在價值因素，云南白藥和片仔癀定價更高有其合理性，羅鶄認為東阿阿膠內在價值應該和同仁堂不相上下，如果按150億市值計算，東阿阿膠合理股價在36.7元，考慮10轉增4股的對價，合理股價在40元。