□周煒煒

　　近期高盛中國的一份策略報告指出，A股市場基本面和估值分布存在顯著的長尾特征：低于市場市盈率水平的公司占2007年的總盈利水平的65%左右，但僅占當(dāng)前A股總市值的45%。很大原因是今年以來低質(zhì)量股票的表現(xiàn)一度遠(yuǎn)遠(yuǎn)好于高質(zhì)量股票的表現(xiàn)，直到近日這一情況才初步發(fā)生轉(zhuǎn)變。顯然，市場的估值存在嚴(yán)重的結(jié)構(gòu)性失衡：藍(lán)籌股的估值相對合理，績差股的風(fēng)險則非常大。

　　從目前市場的長尾特征來看，比較明顯的是一批經(jīng)典的成長股具有相對投資價值。這些股票往往具有相當(dāng)不錯的成長歷史和未來預(yù)期，曾是過去幾年基金的寵兒。由于年初基金的過分重倉、短期相對漲幅偏高和流動性問題，今年以來這些經(jīng)典成長股的表現(xiàn)不盡如人意。而現(xiàn)在，它們的估值又已相對便宜。

　　這些優(yōu)質(zhì)成長公司的共性是：具備良好的公司治理結(jié)構(gòu)、長期的核心

競爭力和持續(xù)為股東創(chuàng)造價值的能力。這些優(yōu)質(zhì)上市公司大多具備自然資源壟斷、品牌壟斷、渠道壟斷、技術(shù)壟斷形成的高壁壘，他們能夠持續(xù)創(chuàng)造股東價值。由于較高壁壘的存在，這些公司基本上都具有非常高的凈資產(chǎn)收益率，從而有非常高的創(chuàng)造經(jīng)濟(jì)增加值的能力。我們更愿意給予這些公司相對較高的估值，何況現(xiàn)在它們還相對便宜。

　　如果再考慮到這些公司短期和長期的穩(wěn)定的成長性，結(jié)合現(xiàn)在大家對二季度以后上市公司整體盈利增長速度減緩的預(yù)期，這一批優(yōu)質(zhì)成長企業(yè)相對市場整體(包括對滬深300指數(shù))是可以有估值溢價的。而現(xiàn)在它們中的一部分不僅對市場整體是折價的，甚至對滬深300也是折價的。如果發(fā)現(xiàn)了這樣的優(yōu)質(zhì)成長企業(yè)，如果你還希望投資中國市場的話，那還猶豫什么呢？有意思的是，確實有這么一批估值折價的優(yōu)質(zhì)成長企業(yè)存在。而如果當(dāng)前市場結(jié)構(gòu)性失衡的現(xiàn)象繼續(xù)下去的話，這批企業(yè)的投資價值會更加明顯。

　　中國的GDP會持續(xù)增長。中國上市公司的收入會持續(xù)增長。但是，并不見得所有上市公司的利潤會隨著收入增長而增長，所以大家擔(dān)心今年一季度會成為上市公司業(yè)績成長的高點。只有具備長期競爭壁壘的上市公司才可以在收入持續(xù)增長中保持利潤的持續(xù)增長，并不斷創(chuàng)造股東價值。我相信貴州茅臺的產(chǎn)能增加可以帶來利潤的高質(zhì)量的增長，但是我并不完全相信一個轎車企業(yè)利潤能隨著產(chǎn)能的增加而高質(zhì)量的增長。所以當(dāng)我看到越來越多的分析師把產(chǎn)能和利潤增長非常輕易地聯(lián)結(jié)起來，并以此為依據(jù)給予一個較高P/E估值時，我更是繼續(xù)愿意給予那些經(jīng)典的優(yōu)質(zhì)成長企業(yè)溢價。這也是我花相當(dāng)力量投資能持續(xù)為股東創(chuàng)造價值的“經(jīng)典成長股”的原因。(作者為交銀成長基金經(jīng)理）

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