編者按：2006年12月11日，中國加入世貿組織的五年過渡期將結束，金融業亦將隨之迎來對外資全面開放的時代。面對新的挑戰，中國金融業能從容應對么？在新的外部環境下，在新的競技舞臺上，面對新的競爭對手，中國的金融、保險、證券行業乃至資本市場將如何迎戰？

　　自今日起，本報推出“關注入市過渡期后的中國金融業”系列報道，希望對回答上述問題有所裨益。敬請讀者關注。

　　■“關注入市過渡期后的中國金融業”系列報道之一■本報記者唐瑋

　　隨著入世過渡期行將結束，中國的金融服務市場將迎來全新的對外開放格局。作為金融市場的重要組成部分，資本市場也必將面臨著新的機遇和挑戰。面對開放，“修煉內功”對于資本市場顯得更為重要。畸形的市場，即使是風吹草動也會引起軒然大波；而逐漸完善的市場方可在開放中走向成熟。如果說

股權分置改革是解決了市場最基本的痼疾，那么建設多層次資本市場無疑是對市場的基本框架的構造，兩者對于市場的長遠發展影響深遠。隨著股改進入尾聲，并即將勝利完成之際，構建多層次資本市場的重要性和迫切性顯得更為突出。

　　“發展多層次資本市場，更為有效地滿足多元化的投融資需求，是當前資本市場的一項重要任務。”中國證監會主席尚福林12月1日指明了證監會的下一項重要任務。

　　場外市場應占據更重要位置

　　監管層的思路已經明確。尚福林表示，進一步完善多層次資本市場體系需要：積極培育藍籌股市場，鼓勵現有主板公司利用各種方式做優做強；大力發展中小企業板；積極研究，適時推出創業板市場；進一步明確代辦系統的功能定位，將代辦系統建設成為全國性的、統一監管下的非上市公眾公司和高科技公司股份報價轉讓平臺。

　　中央財經大學證券期貨研究所所長賀強對

中國經濟時報記者說：“不能只建場內市場的多層次市場，主板、中小企業板或者是今后的創業板，僅僅是場內市場，并不是真正的多層次資本市場。”他說，真正的多層次市場應該是場內和場外并存的，而且場外的多層次更為重要。雖然場內交易是資本市場發展的核心，但場外交易才是資本市場發展的主體。

　　賀強認為，作為資本市場主體的場外市場的優勢不可忽視：一是容量大。兩家交易所至多能容納一千多家公司，但實際上有投融資需求的公司卻達千千萬萬。在交易所上市只能起到一個規范運作的表率作用，成交能力在場外市場應該更強。二是大力發展場外市場，一定程度上也有利于擴大交易所的容量，并促進上市公司的質量不斷提高。三是一旦個別

股票在交易所退市，股民有可能血本無歸，而有了柜臺市場可繼續交易，起到一個緩沖器的作用。而且，場外交易能降低交易雙方的費用，更重要的是穩定場內的股價。

　　而作為惟一的“場外”市場，代辦系統發展的路徑已經清晰，從接納退市公司的容器，到北京中關村科技園區非上市公司進入系統試點，再到今后全國性的非上市股份報價轉讓平臺。由此來一步步支持三板建成全國性的、非上市公司交易的場外市場。

　　“但三板的交易是被限制的，以此來區別主板市場。但用限制交易的辦法來限制其投機性和活躍性，這個市場如何能發展呢？”燕京華僑大學校長華生在接受本報記者采訪時說。

　　頤合財經首席經濟分析師張衛星也對本報記者說，現在的多層次資本市場的發展方向，僅僅是同一樹干上的不同樹枝，只能稱為多系列、多品種，并不能滿足不同投資者和融資者的需求。

　　那么，理想的多層次資本市場架構應該是怎樣的？

　　恢復區域性柜臺交易已具條件

　　華生認為，像中國這么一個幅員遼闊的國家，應包括三個層次：滬深主板、創業板和區域性柜臺交易市場。

　　而柜臺交易市場在中國證券史上已經存在過。“當時取消柜臺交易，一是因為不具備社會基礎，一開始并不了解股份制，我們更熟悉的是計劃經濟。二是當時的柜臺市場，首先需要有大量的股份公司方可交易，但當時股份公司卻為數不多，多為國營企業改制，從嚴格意義上看其并不屬于股份制，容易出現股權分置，這種現象使得在柜臺交易上容易走上彎路。”張衛星分析說。

　　華生認為，對于中國來說很需要恢復和發展區域性柜臺交易市場，現今確有大量的中小企業有交易需求，但苦于無場所。

　　張衛星認為恢復的條件已經具備。“現在的困難比原來少多了。微觀基礎已經具備，很多國營企業改制成股份制公司，股份制公司數量不少，而且有強烈的融資需求。且計劃的舊思維已經逐漸被市場經濟觀念所取代。”

　　華生分析說，隨著股改即將結束，股價結構嚴重扭曲的情況正開始發生變化。以前越是小盤和績效低的股票越是被炒作得很厲害，如今正在逐步恢復至更追求價值理念。同時，今年主板回暖，多板交易會分流主板人氣的擔憂也不會那么明顯。

　　“但是，我們股市的基本格局并沒有改變，依然有著嚴重的小盤和垃圾股的股價被高估的情況，以及結構性分化的問題。中國發展多層次資本市場一個主要的障礙就在此：我們的股價結構向一個正常市場結構的演變才剛剛開始，還未達到合理、成熟的狀態。”華生認為，因此中國建設多層次資本市場并不能輕而易舉地完成。

　　劃分模式待定，監管需多層次

　　對于區域性柜臺交易市場，張衛星更傾向于按行政區域來劃分。“將地方的積極性都調動起來，可在省會城市開設，讓股權可以掛牌流通交易，由地方工商管理部門檢測具體掛牌公司的注冊資金是否到位，由會計事務所等中介機構把關，投資者本地化，公司本地化，上市本地化，監管本地化。”

　　“股票的上市、發行、監管都本地化以后，反而風險最小，對公司的了解更直接、更清楚。”張衛星建議說，將地方券商改造成為做市商，也可利用現在各地的產權交易所，以減少重復建設。可先讓市場運轉起來，有的可不需融資只需讓其股權流通，也可先進行局部試點，取得經驗再向全國復制。

　　“優秀公司再登上主板市場，在省級市場引入競爭。他省的股民若看好某地市場，也可投資，引入競爭后比拼的是服務、信息披露和各地公司資質。改變了建‘國營商店’的思路，競爭后合并方可有望做大。”張衛星說。

　　但華生認為，應該按經濟區域劃分，不能按照行政區域切割，因為各省市的發展情況不同。

　　賀強也表示，不能按照老模式建立，如何加強監管以防止地方保護主義是重要課題。

　　在監管上，張衛星認為，區域性的資本市場由各地的工商部門監管即可，需要適當地放權。

　　“可由集中監管轉向分層監管，不同層級證券市場的監管方式和程度可不同。但更重要的不是監管的創新，而是借鑒、學習經驗后結合中國國情消化。”華生認為，在市場不完善的情況下套用成熟市場上的經驗是難以為繼的。

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