股市休克療法 專家預測明年五一將重開新股發行

　　本報記者 鄒愚 劉詩穎 劉偉

　　一個聲音始終響著：為什么股改要停止融資？這個問題不難做答：存量問題未解決之前，增量暫時讓路。在監管層的"休克療法"思維中，市場融資功能暫停之后還可恢復，而股權分置改革卻只能成功，一旦失敗，其影響要深遠得多。

　　然而，市場絕不能容忍融資長期停止，否則這個市場將喪失新陳代謝功能，成為死水。為此，前幾任證監會主席都在呼吁新股發行盡快開閘，以恢復市場融資功能。

　　所幸，"休克"之后，新股發行體制正孕育著重大變革。

　　深圳報道

　　歷史常常充滿著玩笑意味。

　　十五年前，中國股市創立之初，創業者們在摸著石頭過河的同時，還試圖繞過河流上的一些暗流和漩渦，于是有了股市的中國特色——股權分置。然而，十五年后的今天，那些漩渦終究還是躲不過去——中國股市開始“休克療法”，醫治股權分置這一頑癥。

　　2005年4月29日晚，中國證監會發布《關于上市公司股權分置改革試點有關問題的通知》，宣布啟動股權分置改革試點工作。

　　與此相伴而生的，是新股發行暫停，為股改——這場中國股市最大的變革——讓路。然而，現實的情況是，新股發行暫停導致中國股市邊緣化的憂慮之聲不斷泛起。

　　某種程度上，重發新股已經被視為中國股市股改成功的標志之一，IPO何時重新啟航？全流通以后的IPO制度將是怎樣？解答這些問題，除了具備預見性的智慧，也需要時間的考驗。

　　“五一”前重開IPO？

　　而暫停IPO的后遺癥正在出現，新股暫停發行讓政府推動優質企業在國內上市的努力受到沉重打擊，第一家赴海外上市的國有銀行──交通銀行以及國內最大的煤炭生產企業──神華能源原計劃同時在A股市場和海外市場上市，卻由于A股暫停IPO而取消國內上市計劃。

　　新股發行的長期暫停，也使國內的機構投資者陷入了無券可買的境地，畢竟，有投資價值的上市公司屈指可數，如果證券市場長期沒有新鮮血液補充進來，機構投資者將陷入擊鼓傳花、相互博傻的游戲當中。

　　在此背景下，恢復股市融資能力的呼聲漸高并不難理解，12月初，在由國家發改委、科技部、深圳市人民政府與深圳證券交易所聯合主辦的“第四屆中小企業融資論壇——自主創新國家戰略與中小企業板發展”上，前三任主席劉鴻儒、周正慶、周道炯一致呼吁，應盡快恢復中小企業板的融資功能，同時應改革我國的股票融資制度，為中小企業的直接融資“松綁”。

　　同時，關于新股發行和再融資規則元旦出臺的消息見諸報端，盡管稍后尚福林在出席《財經》年會時稱，新股發行暫無時間表，但市場的理解卻完全不同。

　　國信證券總裁助理、綜合研究所所長何誠穎博士向本報指出，由于實施新老劃斷需要完成股改公司達到市場總市值60%—70%的條件，估計大約在明年春節前后完成股改的公司總市值將占到總規模的65%，實施“新老劃斷”的條件基本成熟。這個時間大約是明年2月份。

　　海通證券研究所所長助理吳淑琨博士則推測，最遲在2006年“五一”左右，IPO將重開。

　　“從各地政府制定的股改時間表就可以推測，再說，從新股發行要求上來說也等不及了。”吳淑琨說。

　　此前，包括北京、上海、深圳在內的各地政府紛紛制定股改時間表，截止期限均為2006年3月份。

　　“這樣統一的時間表不可能是偶然的，說明管理層已經有相應的計劃。”吳淑琨說。

　　11月25日，上證所副總經理周勤業表示，目前的政策非常明確地指出IPO和再融資要等股改之后進行，這需要兩個條件，一是市場的穩定，二是完成股改的上市公司市值超過總市值50%，否則沒有新的定價機制。

　　上交所某位高層還表示，新老劃斷的推出，還將取決于市場的態度，如果超過50%的投資者和機構認為新股發行的時機成熟了，就應當發行新股。

　　制度變遷

　　新股開閘于何處放行費人思量。

　　12月1日，在中小企業板上市公司全部完成股改之后，深交所宣布推出中小企業板指數，首個G股指數誕生。深交所亦摩拳擦掌，試圖為重開IPO造勢。

　　在三任前證監會主席的大聲疾呼和市場的期待下，中小板是否能夠率先放行IPO呢？

　　何誠穎對此持悲觀態度，“目前，解決大企業的融資問題才是決策層考慮的重點，重開IPO，中小企業板的呼聲很高，但實際情況可能會令人失望。”

　　而招商證券一位投行人士則向記者透露，其保薦的一家遠洋石油運輸公司很可能成為重開IPO后的第一個幸運兒。“這關系到國家的能源戰略，已經獲得高層的首肯。”

　　在獲得證實之前，所有的猜測僅僅是猜測而已。

　　但新股發行制度的改革卻是一個不爭的事實。

　　此前，有媒體報道，證監會已將“關于新股發行和再融資”的討論稿下發到各地證監局，要求其召集券商研究討論。其討論稿的核心是在全流通后實行融資市場化。

　　據記者聯系的多家券商投行表示，并沒有看到該討論稿。不過，他們預計，因為新《公司法》《證券法》對于新股發行的條款作出了一定的修改，證監會的相關操作辦法也會作出變動。

　　日前，在由國務院發展研究中心企業研究所舉辦的高層論壇上，證監會研究中心高小真博士表示，股改過后，最重要的基礎性制度改革就是發行制度市場化改革，由核準制發行向注冊制慢慢過渡。

　　上交所高層介紹，雖然注冊制更符合投行的本質，但是目前來講，注冊制不會很快實現，這和市場成熟程度和法律法規完善程度有關。

　　雖然如此，吳淑琨表示，已經運行的詢價制度，很適用于全流通之后的新股發行。

　　“未來，主承銷商的定價基礎是股票全流通，而不是股改前的2/3不流通，因此發行市盈率會大大降低。”吳淑琨認為，在全流通后，決定價格的基本上是公司的基本面。

　　另一方面，IPO的門檻降低已經沒有意外。

　　新《證券法》中，“新股發行必須前三年連續盈利的條件取消，取而代之以持續盈利能力，將大大降低IPO的門檻。”何誠穎指出。

　　而傳言中的新股發行的一年輔導期被取消，同樣擴大了上市的資源。

　　同樣，再融資政策的門檻也將降低。

　　在財務指標上，原有再融資法規中關于近三年凈資產收益率必須在6%以上的硬性條款可能被降低。上市公司的再融資可能會逐步向香港主板的再融資方式看齊，只要賣得出去就不限制，融資規模不會有限制。

　　發行制度的變革，帶來的另外一個結果將是交易所權限的擴大。

　　“交易所有權制定上市規則，意味著將來只要符合交易所規則的企業，都有機會申請上市。”何誠穎表示。

　　在原有的發行體制下，上市公司經過證監會發審委審核通過后才能上市，證監會擔任著守門人的角色，因此一旦上市公司出現問題，等于將“壞人”放入場內，監管機構作為“守門人”難逃其咎。因此，發行制度的改革，意味著在失去權力的同時，也不必再承擔“擔保人”的責任，監管部門由此可以更加超然。

　　解脫護盤包袱？

　　實際上，對于中國證監會而言，制度變革的潛臺詞，在于其從此不必為股指的漲跌背負責任，護盤的包袱得以解脫。

　　然而，IPO門檻的降低、股改擴容，這些可能造成股市繼續向下的因素，卻是不容忽視的現實。

　　“股改擴容將使可減持的股票達到500多億。”吳淑琨稱，其中5%以下的非流通股股東持股成本很低。“他們有充分動力套現。”

　　而申銀萬國證券研究所統計，股改擴容將使得2006年底前可以減持的股票達697.7億元。

　　據測算，2006年底前可以減持的股票市值是697.7億元，其中持股5%以下的非流通股東可直接減持的市值是313.5億元，國有大股東可以減持的市值是196.6億元，民營企業大股東可以減持的市值是187.6億元。在統計的過程中，申萬考慮了有關國資委的規定，即國有企業中，國有壟斷性的減持比例最低51%。如果是非中央直屬的則最低為33%。

　　“日后，監管部門對于股市的活躍程度的關注，將會超過對股指的關注。”吳淑琨說。

　　在此預設下，“T＋0”、證券融資公司試點以及放寬漲跌幅限制的猜想日益泛濫不足為奇。

　　證券融資公司是為證券公司提供短期融資和流動性支持的專業化融資公司。它可以向銀行借款，為證券公司及顧客的有價證券的發行、流通和結算，提供有關資金和有價證券的借貸，融資融券是其中的一項業務。

　　“在一個統一監管平臺下向券商提供融資，在打通貨幣市場和股票市場資金渠道的同時，也能夠有效控制風險。”吳淑琨介紹。券商從證券融資公司獲得的資金，并非投資所有股票，而是有特定標的。

　　“通過強制平倉措施，一定程度上控制了券商的風險。”

　　而“T＋0”猜想的出現，也意味著對市場活躍程度的關注。

　　“但是，‘T＋0’不太可能直接在主板市場推開，而是更可能在一些不活躍的板塊進行試點。”吳淑琨說。