文/本刊記者 李斌

　　融資融券不僅對(duì)中國股民是陌生的，對(duì)于我國長(zhǎng)期從事證券業(yè)務(wù)的證券公司也是陌生的。在現(xiàn)有的條件下，我們只能借鑒國外的經(jīng)驗(yàn)，先小規(guī)模地開展。在一個(gè)成熟市場(chǎng)，融資融券是股市最基本的業(yè)務(wù)之一。本期，《新財(cái)經(jīng)》邀請(qǐng)了英大證券綜合研究部副總經(jīng)理劉國宏、申銀萬國證券市場(chǎng)研究總監(jiān)桂浩明、中原證券研究所研究員李俊共同來探討這一新業(yè)務(wù)。我們從融資融券對(duì)證券市場(chǎng)的影響、對(duì)證券公司的發(fā)展、對(duì)投資者的機(jī)會(huì)和風(fēng)險(xiǎn)、對(duì)監(jiān)管的要求等方面展開討論。

　　證券市場(chǎng)

　　從短期看，融資融券業(yè)務(wù)啟動(dòng)，是政府的一個(gè)救市措施。從長(zhǎng)期看，應(yīng)該是中國證券市場(chǎng)走向成熟的表現(xiàn)

　　劉國宏：融資融券制度是現(xiàn)代多層次證券市場(chǎng)的基礎(chǔ)。短期看，會(huì)在一定程度上增加市場(chǎng)資金供應(yīng)、增加市場(chǎng)流動(dòng)性，活躍市場(chǎng)交易，暫時(shí)性穩(wěn)定股價(jià)，為積弱積貧的市場(chǎng)注入新的活力。但是，在市場(chǎng)內(nèi)外環(huán)境充滿不確定性的情況下，融資的風(fēng)險(xiǎn)比較大，大部分參與機(jī)構(gòu)可能會(huì)更為謹(jǐn)慎。

　　從長(zhǎng)期看，融資融券在活躍市場(chǎng)交易的同時(shí)，有利于完善價(jià)格內(nèi)在穩(wěn)定機(jī)制，在一定程度起到“股價(jià)穩(wěn)定器”的作用。當(dāng)股票價(jià)格被高估時(shí)，投資者可以通過融券賣出股票，防止市場(chǎng)出現(xiàn)較大的泡沫。當(dāng)股票價(jià)格被低估時(shí)，投資者可以通過融資為市場(chǎng)注入新的流動(dòng)性，促使股票價(jià)格趨于合理，改變了證券市場(chǎng)長(zhǎng)期以來“低買高賣”獲取利差的單邊做多交易模式，提供了規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的工具。融資融券制度如能在IPO發(fā)行中試行，或者使之與新股發(fā)行配合，有助于緩解大盤擴(kuò)容壓力，成為證券市場(chǎng)發(fā)展的“源頭活水”，保障證券市場(chǎng)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。

　　桂浩明：管理層選擇在國慶長(zhǎng)假之后即推出融資融券業(yè)務(wù)，確實(shí)有救市方面的考慮。因?yàn)殚L(zhǎng)假期間周邊市場(chǎng)大幅度下跌，對(duì)于節(jié)后境內(nèi)股市的走勢(shì)構(gòu)成了不小壓力。客觀上看，這項(xiàng)政策對(duì)股市的短期走勢(shì)，起到了一定的支撐作用。從長(zhǎng)期來看，由于融資融券改變了過去境內(nèi)股市不能進(jìn)行信用交易且不能做空的局面，對(duì)于活躍交易、發(fā)現(xiàn)價(jià)值、防范風(fēng)險(xiǎn)等，都有積極的作用。特別是可以讓投資者充分運(yùn)用資金杠桿，把握方向，放大收益。這對(duì)于改善供求關(guān)系，抑制市場(chǎng)的無序波動(dòng)，提高資金使用效率等，都有正面影響。融資融券的推出，表明境內(nèi)股市在不斷走向成熟。

　　李俊：截至2007年末，證券行業(yè)內(nèi)創(chuàng)新型券商的自有資金為1556億元，自有證券為1226億元。樂觀估計(jì)：所有創(chuàng)新類券商以自有資金70%、自有證券50%來從事融資融券業(yè)務(wù)，總規(guī)模可達(dá)到1702億元。悲觀估計(jì)：所有創(chuàng)新類券商以自有資金30%、自有證券10%從事融資融券業(yè)務(wù)，總規(guī)模僅達(dá)到589億元。基于2008年A股市場(chǎng)歷史數(shù)據(jù)(交易額與換手率)，所有創(chuàng)新類券商的融資融券交易額僅占市場(chǎng)交易額的1.05%～3.02%。假設(shè)融資利率為6%，融券利率為2%，所有創(chuàng)新類券商的融資融券利息收入在30.5億～77.6億元之間。

　　但是，在融資融券試點(diǎn)期間，業(yè)務(wù)規(guī)模難以做大：因?yàn)樵圏c(diǎn)期間投資者參與門檻較高，風(fēng)險(xiǎn)控制條件很嚴(yán)，從事試點(diǎn)業(yè)務(wù)的證券公司范圍也不會(huì)太大。另外，證券公司的自有資金和自有證券有限。

　　從長(zhǎng)期來看，融資融券進(jìn)入建立證券金融公司這一階段后，證券公司的轉(zhuǎn)融通將被打通，融資融券成交額會(huì)有較大程度的提升。但另一方面，隨著證券金融公司的建立，券商的凈利息收入將會(huì)出現(xiàn)下滑。

　　證券公司

　　對(duì)于證券公司來說，這項(xiàng)業(yè)務(wù)大面積開展后，會(huì)帶來業(yè)務(wù)和收入的增加。但同時(shí)，對(duì)券商也提出了更高的要求，以避免因操作不規(guī)范而帶來的風(fēng)險(xiǎn)

　　劉國宏：證券公司開展融資融券業(yè)務(wù)，將在一定程度上刺激活躍市場(chǎng)，提升交易量，提高券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)。一是增加利差收入。二是提高傭金收入。三是可以吸引更多的客戶群體。長(zhǎng)期而言，將促進(jìn)行業(yè)盈利模式的轉(zhuǎn)型，拓展創(chuàng)新空間，增強(qiáng)證券行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力。

　　當(dāng)前，融資融券業(yè)務(wù)的交易、清算層面的業(yè)務(wù)模式和流程尚未真正完善，而需要全程參與的券商，更需要規(guī)章制度予以規(guī)范。同時(shí)，融資融券交易對(duì)投資者、證券公司等的信用要求較高，而當(dāng)前的社會(huì)信用環(huán)境有待進(jìn)一步改善。因此，如果制度設(shè)計(jì)不合理，證券公司操作不規(guī)范，都可能會(huì)帶來一些新的問題和負(fù)面影響，具體有以下幾方面：

　　可能增強(qiáng)投機(jī)性，加劇市場(chǎng)波動(dòng)。雖然一般認(rèn)為融資融券交易具有穩(wěn)定市場(chǎng)的功能，但有關(guān)制度如果設(shè)計(jì)不完善、監(jiān)控不得力，也有可能起到助漲助跌的負(fù)面作用，從而加劇市場(chǎng)波動(dòng)，帶來大盤的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

　　可能使市場(chǎng)操縱等違法行為更易發(fā)生。在融資融券交易方式下，操縱市場(chǎng)所需的實(shí)有資金和證券量比在現(xiàn)金交易方式下要小，這使得市場(chǎng)操縱行為更易發(fā)生。對(duì)融券交易者而言，散布對(duì)上市公司不利的信息可以打壓股價(jià)使其獲利，這又可能強(qiáng)化行為人散布虛假信息的動(dòng)機(jī)。

　　可能加大證券公司的風(fēng)險(xiǎn)。融資融券業(yè)務(wù)要求證券公司內(nèi)控機(jī)制健全，風(fēng)險(xiǎn)管理能力較強(qiáng)，相關(guān)制度得到強(qiáng)有力的執(zhí)行。證券公司若管理不善、控制不力，很容易引發(fā)客戶違約、市場(chǎng)波動(dòng)、系統(tǒng)操作等方面的風(fēng)險(xiǎn)。

　　可能加大交易結(jié)算系統(tǒng)的技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)。由于市場(chǎng)交易量放大和新的監(jiān)控要求引入，交易結(jié)算技術(shù)系統(tǒng)的復(fù)雜性增強(qiáng)、負(fù)荷增大，發(fā)生故障和錯(cuò)誤的可能性加大。

　　可能加大宏觀管理層面的風(fēng)險(xiǎn)。融資融券這一全新的市場(chǎng)運(yùn)行模式，要求有更高的宏觀管理能力。在市場(chǎng)運(yùn)行初期，由于缺乏經(jīng)驗(yàn)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)包括自律組織決策失誤、執(zhí)行不力的可能性加大，由此引發(fā)的批評(píng)、指責(zé)甚至對(duì)融資融券交易本身、對(duì)推出這一交易方式的必要性和可行性懷疑可能較多。

　　桂浩明：開展融資融券，是今年證券市場(chǎng)建設(shè)的一件大事，證券公司要對(duì)此予以充分的重視。即便現(xiàn)在還不準(zhǔn)備參與融資融券業(yè)務(wù)，也應(yīng)該考慮此舉對(duì)整個(gè)市場(chǎng)帶來的影響。進(jìn)一步說，涉及融資融券業(yè)務(wù)的證券公司，要建立起規(guī)范化的融資融券監(jiān)管平臺(tái)，避免為爭(zhēng)搶業(yè)務(wù)而放松監(jiān)管的行為出現(xiàn)，真正做到防范風(fēng)險(xiǎn)、控制風(fēng)險(xiǎn)在先。

　　在理論上，融資融券是證券公司的最基本業(yè)務(wù)之一，它不但可以有效地刺激客戶交易量的放大，同時(shí)還能為證券公司帶來利息收入。在海外市場(chǎng)，由于股票換手率普遍低于A股市場(chǎng)，國外證券公司的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，在一定程度上依賴于融資融券。當(dāng)然，融資融券畢竟放大了客戶的操作風(fēng)險(xiǎn)，如果控制不好，很可能就轉(zhuǎn)化為證券公司的風(fēng)險(xiǎn)。所以，要開展融資融券，對(duì)于證券公司來說，最重要的是建立完整的風(fēng)險(xiǎn)控制體系，同時(shí)經(jīng)過嚴(yán)格篩選，形成一個(gè)融資融券標(biāo)的物的股票庫，從源頭開始進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)控制。另外，要加強(qiáng)對(duì)投資者的教育，普及融資融券的基礎(chǔ)知識(shí)，提高參與融資融券操作客戶的防范風(fēng)險(xiǎn)與承受風(fēng)險(xiǎn)的能力。

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