文 / 本刊特約撰稿 李楠

　　從2006年5月份以來，中國股市演繹了一輪又一輪逼空上升的行情。特別是今年5月9日，滬指超越4000點，報收于4013.09點，深市報收于11517.75點，兩市成交也再創新高，達到歷史性的3807億元。此外，4月份滬深兩市新增A股賬戶總數高達478.7萬戶，一舉超過了整個一季度的新增開戶總數，同時超越了前兩年的新增開戶數總和。與此同時，基金市場也出現了從未有過的火爆場面，新發行的百億元規模的基金到了供不應求的局面，募集當天的幾小時內就宣布告罄。在“牛市”財富效應的“感召”下，中國股市和基市像巨大的磁場，使廣大儲戶變成了新股民和新基民，銀行儲戶的儲蓄存款也大幅度地流出銀行，源源不斷地涌入資本市場。儲蓄存款出現了前所未有的大規模的“搬家”現象，這一現象的背后蘊含了中國經濟中一些值得關注的現象和問題。

　　中國資本市場改革效應顯現

　　資本市場作為現代市場經濟的重要組成部分，在一定程度上發揮著血液調節中樞的功能。沒有一個穩定、高效的資本市場，很難建立起強大的現代市場經濟體系。從中國股市誕生以來，我國資本市場歷經風雨嬗變。而

股權分置就是引發各方爭論、導致股市起起伏伏的重要問題。這次中國股市的暴漲與中國資本市場改革效應息息相關。股權分置因為特殊的歷史原因和在特殊的發展演變中，中國A股市場的上市公司內部普遍形成了“兩種不同性質的股票”，即非流通股和社會流通股，這兩類股票形成了“不同股不同價不同權”的市場制度與結構。經過股權分置改革和一系列制度變革，2006年底，中國資本市場的股權分置改革全面完成，一個具有共同利益基礎、收益與風險相匹配、具有激勵功能和約束機制的資本市場正在形成，股市恢復了其所固有的財富效應，開始從單純的“圈錢”功能開始向全方位的資源配置轉化，一個健康、具有良好發展前景的資本市場正在形成。中國股市在全球資本市場上表現出色，其財富效應具有極強的吸引力和巨大的誘惑力，引起了無數百姓的極大興趣，人們紛紛離開銀行，轉投資本市場，中國百姓的蜂擁入市成為助推中國資本市場快速發展的最重要的力量，中國的資本市場不斷在刷新和改寫著各項新的紀錄，股指、成交量、開戶數屢創新高。截至2006年年底，我國居民個人投資者的資金占市場資金來源的70%，百姓的儲蓄存款成為托起股市不斷上漲的重要因素。據統計，在今年4月份接近2500億的股市流入資金中，機構資金大約在830億元左右，而其余1600億以上均為個人資金的貢獻。中國股市的財富虹吸效應由此可見一斑。

　　儲蓄率過低

　　成為人們走近資本市場的重要原因

　　由于歷史文化等多種原因，我國一直具有節儉儲蓄的習俗。中國儲蓄存款連年攀升，成為世界上儲蓄率最高的國家。居民儲蓄存款的核心目的，是教育、醫療和養老。儲蓄存款的過快增長一方面反映了我國在教育、醫療和養老等方面的改革尚未取得預期的成效，一方面反映了居民缺少可供選擇的投資渠道。儲蓄的快速增長被很多專家學者乃至政府官員稱為“籠中虎”。政府為擴大內需，刺激消費，采取了一系列如數次降息、開征儲蓄存款利息所得稅等措施，但都收效甚微。然而，隨著我國經濟的高速增長，人們的

理財意識有了相當大的提高，我國的通貨膨脹率也水漲船高。央行自1996年后8次降息，目前我國的通貨膨脹已經升到3.3%，銀行儲蓄利率卻仍然停留在2.8%，加上20%的利息稅，我國其實已經進入了負利率時代，銀行存款已失去保值增值的意義。金邊債券國債也風光不再，其投資3年，年利率不過3%多一點。通過算賬，人們發現，存放銀行的資金每天都在縮水，而去年很多在股市、基金投資的人們獲得了至少超過20%的回報率，孰優孰劣，一算便知。老百姓的“儲蓄偏好”出現了松動，資本要求增值，壓抑已久的百姓銀行財富，在2006年借“股改”之機終于“爆發”，“拿出儲蓄、參與投資”成為股市流行語，百姓的資金釋放出強烈的、從未有過的增值沖動。因此，面對較低的利率，面臨“黃金十年”的發展機遇，面對較多的利好消息，中國百姓的從眾心理加上各種理財知識的普及，越來越多的老百姓離開銀行走進股票市場，股市的財富效應和居民身邊的一夜暴富的財富神化更刺激著人們財富增值的神經。百姓的投資理念發生了根本性的變化，傳統的存款保值的觀念正在被摒棄，人們希望得到回報更高的理財產品，股市和基市加劇了儲蓄存款的分流，成為百姓投資的重要領域也就不足為奇了。

　　儲蓄存款搬家，銀行面臨考驗

　　從去年以來，我國銀行尤其是國有商業銀行一直處在“內外夾攻”的尷尬境地，一方面，“排隊難”把銀行推向了風口浪尖，銀行成為人們指責的對象。另一方面，銀行的儲蓄存款因股市、基市的火爆在大量的減少，銀行的資金面臨分流的危險。此外，外資銀行不斷地攻城掠地也在蠶食中資銀行的存款市場，中資銀行感到危機四伏。而“排隊難”的時間，和去年股市火爆從而達到高潮的時間基本是吻合的，“排隊難”恰恰是居民個人轉取儲蓄存款辦理基金和向股市轉移資金的最好寫照。然而，排隊難和儲蓄存款的搬家，其背后不僅蘊含著居民理財觀念革命等一系列深層次問題，最重要的是它從另一個方面暴露了銀行理財產品缺乏的弊端，也暴露出我國商業銀行創新能力的不足，缺少真正能吸引客戶實現財富保值增值的“絕招”，中資銀行沒有能力挽留住現有的銀行客戶。人民幣及外幣理財產品的匱乏，創新產品較少，難以滿足人們理財的需求，百姓的理財愿望得不到滿足，人們轉而把理財的目光轉向了資本市場。根據央行公布的《2007年第一季度全國城鎮儲戶問卷調查綜述》，其中的一大特點是，我國居民投資基金和股票的意愿已連續創下新高，他們認為，在當前的物價和利率水平下，提款購買股票和基金最合算。此外，2006年居民儲蓄存款還表現出了存款活期化的趨勢，定期存款同比少增幅度較大。其中，2006年定期儲蓄存款余額為10.3萬億元，活期存款余額為5.86萬億元；與2005年相比，定期儲蓄存款余額減少了3376.84億元，而同期活期儲蓄余額增加了2417.55億元。今年4月份，我國居民儲戶人民幣存款減少1674億元，同比多減2280億元，而在去年4月份居民儲戶人民幣存款則是比同期增加了606億元。這是我國居民資產結構調整、持幣觀望和等待入市的重要征兆。隨著去年第四季度股指的800點大躍進，民眾的心態發生了質的變化，儲蓄存款的擠提成為去年四季度和今年第一季度的新熱點。來自中國證券登記結算公司的最新統計數據顯示，4月份，兩市新增A股賬戶達到了669.8萬，幾乎平均每秒鐘就有10人新開戶，新股民的不斷入市成為不斷推高股市的重要力量。由此可見，股民、基民人數的天量增幅和巨額資金的入市與銀行儲蓄存款的明顯下降形成了鮮明的對比。儲蓄存款分流，銀行存款來源減少，必然對商業銀行的放貸產生重要影響，尤其會對我國股份制商業銀行和剛剛轉制的外資法人銀行產生重要影響。中外資銀行為爭奪存款、爭奪客戶必然將在產品創新等方面展開激烈競爭。

　　國際游資的投機值得警惕

　　游資也被稱為熱錢，是人們對國際套利資本的通俗說法。熱錢看準的是一個國家匯率的變化或經濟將要發生的重大改變，它們會尋找流通性好的股市、債市、樓市等領域進行投機，一旦價格被抬高，賺上一筆馬上就會撤走。1997年亞洲金融危機的爆發，很大程度上就是熱錢起到了推波助瀾的作用。據中國人民銀行公布的一季度金融運行數據顯示，2007年3月末，國家外匯儲備余額為12020億美元，同比增長37.36%。通過對比央行和海關總署的數據可以發現，今年第一季度，我國有982.6億美元的新增外匯儲備來自資本項目順差，也就是說，前3個月有近千億美元境外資本流入中國。而這些境外資本中，除了正常的外商直接投資(FDI)和短期債務，應有很一大部分是賭人民幣升值的熱錢。熱錢的大量涌入，在一定程度上導致了股市和房價暴漲。從目前看，這種跡象已露出端倪。據美國基金研究機構新興市場投資基金研究公司(EPFR)對全球范圍內近萬只投資基金的跟蹤調查，在5月份的第二周，國際投資人從EPFR中國股票基金中累計撤出了5.74億美元資金，這也是此類基金自今年1月中旬以來首次出現凈流出的現象。因此，這一現象應該引起廣大投資者的高度關注，一旦有任何的風吹草動，將引發一系列的調整和連鎖反應。一旦人民幣被迫大幅升值和股市出現大幅調整，對整個中國經濟體系的影響將是破壞性的，對中國股市的健康成長將是十分不利的，對近期由儲蓄資金投入股市的居民將是災難性的。對把自己的養命錢投放到資本市場的百姓來說，牢記“股市有風險，入市須謹慎”的投資信條仍是保全自身資產的立身之道。

　　作者為中國銀行國際金融研究所《國際金融研究》高級編輯

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