“南方財富大講堂”第三期，南方基金投資部執行總監許榮認為

　　價值投資終將戰勝盲目炒作

　　上周六，本報第三期“南方財富大講堂”如期開講。經歷了“5·30”大跌后，上周五股市再度出現“周末恐懼癥”，滬指狂跌139點。在股市大幅震蕩的驚濤駭浪中，哪里是散戶投資的安全島？國內目前最大基金公司——南方基金投資部執行總監許榮在兩個小時的演講中分析指出，雖然目前震蕩加大，但牛市沒有任何逆轉的跡象。他建議，投資者只有秉承價值投資理念，才能從市場中長期獲益。“作為股票投資者，很簡單，就是為了賺錢。價值投資不一定能賺更多錢，但確定性更大，最終價值投資將會戰勝盲目炒作。

　　牛市中散戶賺錢只是概率的結果

　　隨著牛市的到來，我們也進入了“股神遍地”的年代。從去年下半年以來，誰家親朋好友炒股賺了多少錢，哪個部門同事股票翻了幾番，成為人們茶余飯后最熱門的談資。對此，許榮認為，在目前A股開戶數過億，整個股票市場漲了4倍的情況下，有成百上千投資者賺的利潤翻番，這是概率的結果，而不是個人投資者的研究能力有多大的提高。

　　“從2005年9月份到目前，股票市場已上漲了4倍，有的股票漲幅已達三、四十倍，作為散戶能夠賺到幾倍的利潤是客觀存在的。

　　在股民人數過億的情況下，有100萬人賺到4倍以上的利潤，這完全是概率的結果，不是張三就是李四，不是你的表哥表妹就是你的表弟。”許榮說。

　　因此，許榮認為，堅持價值投資理念，將使個人投資者有可能獲取更高收益。“從確定性的角度來說，價值投資是基于對公司的判斷，以價值作為出發點，確定性會更大，可能有百分之六七十的把握。”

　　“最近一個多月很多題材股、概念股炒作得很厲害，漲幅驚人，但投資者并不是賺完這一兩個月就不投資了。”許榮指出，績優股最近表現跑贏了績差股和題材股，這個趨勢拉長到一兩年的時間會更加明確，這也是為什么要堅持價值投資最重要的一個原因。

　　許榮坦言，1998年或者2000年的時候，基金投資和散戶投資幾乎沒有什么差別，除了錢多一點，每天也是追漲殺跌。但過去幾年基金投資發生了變化，大家最終認識到公司最大的價值是投資價值的判斷。

　　許榮認為，基金要賺的是這只股票上漲的空間和增長的收益，而不是波動的收益。“有的股票上漲了30多倍，但其間也發生過多次跌停，甚至連續跌停，如果投資者只看每天的漲跌可能會損失掉最大的一段漲幅。”許榮說。

　　投資管理模式的轉變也為基金贏得了跑贏大市的表現。以南方基金旗下基金為例，南方績優成長在去年11月24日成長以來，到上周一收益率已超過了126%；南方成份精選是南方旗下第一支封轉開基金，從4300點開始建倉，雖然現在指數跌到4000余點，但其收益率仍接近10%。

　　宏觀調控并非針對股市

　　進入6月份以來，A股市場震蕩頻繁，振幅加劇，而管理層一系列或已經出臺或預期即將出臺的調控措施似乎已成為股市繼續上行的最大障礙。對此，許榮認為，股市上漲不是引致宏觀調控的根本原因。

　　許榮表示，股市的上漲下跌不是央行判斷加息或是出臺其他緊縮政策的根本原因，管理層只會為了實體經濟去加息。股票市場對于整個經濟的狀況是一個非常小的市場。監管機構要做的是股票市場下跌的時候他有足夠的調控余地，使下跌的損失更小。

　　“股市從熊市到牛市，包括從牛市到泡沫破滅，政府所要作的不是簡單調控，來限制這個市場的發展。”許榮說，保證這個市場沒有違規行為發生，這是監管機構要做的事情；投資者能不能賺錢，這是每個投資者的判斷，不是監管機構應該承擔的責任，這是完全市場化的行為。　

　　許榮分析指出，今年以來央行每次上調存款準備金率并沒有改變市場發展的趨勢，相反每次造成的短暫下跌都會成為下一個上漲的契機。這是不是意味著宏觀調控沒有任何作用呢？對此，許榮說，這一觀點是沒有正確認清宏觀調控的目的。他認為，推出緊縮政策一定要使市場下跌，或者使這個趨勢根本改變，這不是監管機構的根本目的。

　　每次回調都是買入良機

　　隨著股指不斷攀上新高，股市震蕩加劇，市場多空分歧日益加大，不少專家學者亦頻頻發出看空警示。許榮則堅定的認為，目前牛市沒有任何逆轉跡象，如果有回調都是買入的機會。

　　許榮特別強調，從今年一二月份外圍股市的波動，到目前的行政調控，都不會逆轉牛市，除非采取極端的手段來逆轉這個財富效應。許榮認為，上市公司盈利是造就這一輪牛市的根本因素，從數據來看，上市公司盈利能力的提升和整個股票市場的發展是非常吻合的。

　　“上市公司盈利增長的最低點是2005年的3季度，股票最低點也差不多出現在2005年的3季度；2005年的4季度開始恢復，2006年1季度開始出現正增長，2006年下半年開始出現了加速的增長，到2007年的一季度，上市公司盈利已經接近了100%的增長，與此同時股票市場表現也很好。”許榮說，上市公司的盈利狀況使市場具備了牛市的基礎，再加之股改的推動作用，放大了牛市的上漲效應。“本來市場會漲100%，股改會將之放大到150%或是200%，但對這個趨勢是沒有任何影響的。”

　　許榮認為，從上市公司盈利狀況來看，2006年下半年呈加速增長態勢，2007年一季度也是加速增長，到目前這一趨勢沒有任何改變，因此牛市的基礎一直非常穩固。

　　牛市見頂有四大標志

　　“如果簡單地說股市漲過了平均值就要下跌，我想有這樣言論的經濟學家，連投資的基本教育都沒有受過。”對于牛市何時見頂，許榮認為，判斷一個市場見頂有四個標志，第一是宏觀經濟出現一個失控；第二是通脹的抬頭；第三是上市公司估值水平嚴重虛高；第四是指標股股價出現一個崩潰型的下跌。

　　對于宏觀經濟，許榮認為，今年5月份GDP同比增長了18%，這是自1994年以來單月最高的增幅；而在政府投資和奧運投資的拉動下，未來宏觀經濟也不存在下跌的擔心。“包括前期對于宏觀調控的擔心實際上也反映了目前整體經濟狀況發展得仍然非常好。”許榮說。

　　“判斷一個趨勢性的見頂，更重要的一個因素是通脹抬頭。”許榮表示，我們國家三分之一的CPI來自于糧食價格，從目前通脹的趨勢來看，未來幾個月還會有升的趨勢，但只是階段性的，不會有大幅度的延長和加速的過程。

　　而從上市公司估值水平來看，許榮認為，目前A股市盈率在25-30倍之間，雖然超過了全世界的平均水平，也超過了新興市場的平均水平，但應該是非常健康的。“為什么5月30日后連續出現3個跌停，市場仍然能夠快速反彈？這是因為很多投資者發現這個市場存在很大的投資價值。”許榮認為，如果是市盈率達到60倍，跌到40倍時，投資者還是不能確定自己的安全邊際在哪里，這樣會造成連續的下跌，從而導致整個牛市的崩潰。

　　“在市盈率達到五六十倍時，引起牛市見頂的一個導火索將是指標股，即大盤藍籌股的下跌。”許榮預測，指標股到牛市最后期也是會出現一系列的問題，其下跌會在市場中形成一個連鎖性的反應。

　　觀點

　　價值投資的三要素

　　第一，尋找到折價交易的機會(哪里會有便宜的東西賣)。　

　　每一個投資者都想成為正確的一方，但在實際交易過程中，必然是有一方折價賣出了股票。先確定哪里存在機會正在折價賣出，再確定折價交易的股票是否具有價值。

　　第二，折價交易的股票是否估值便宜(便宜沒好貨，是否的確物有所值)。

　　在找到存在折價交易機會之后，需要確定折價交易的股票是否的確具有價值。故事常說，我們猜到了其開始，卻沒料到這結局，而投資中的真相可能是許多人連開始都根本沒有猜對。

　　第三，買入到有實質意義的數量(能否堅持將決定付諸于實施)。

　　找到了折價交易機會和做出了正確的價值判斷之后，需要堅持并將決定付諸于實施。

　　投資策略

　　看好金融和先進制造業

　　對于后市具體投資策略，許榮認為，金融市場的發展，內需消費的提高和制造企業的壯大，將是貫穿這一輪牛市的三大主題。

　　去年以來，由于A股市場火爆，股市交易量以加速度的方式成倍增長，遠遠超出了市場預期，而這一發展最直接的收益者是券商行業。同時，許榮認為，去年4月份以來，大量的散戶涌入市場，大量資金推動了市場的上漲，這個趨勢下一步應該不會這么明顯。“開戶數的持續上漲雖不太現實，但資金涌入還在加速，因此市場的資金流入不會簡單地因為開戶數的下降而下降。”許榮分析說。

　　許榮認為，過去幾年，國內城鎮居民每年工資增長保持了10%—15%的增長，具備一定消費能力的群體增長了3倍，這樣一定會帶動這一類消費群體對消費的選擇和消費能力的提高，這是內需消費最重要的一個增長因素。

　　其次是制造業的加速發展。許榮認為，隨著我國

出口退稅政策的不斷調整，制造業將迎來一個良性的發展趨勢。他認為制造業一定會比消費品有更好的表現。從現在情況來看，制造業整體漲幅非常大，而消費品自去年下半年以來漲幅大大降低。

　　互動

　　不要迷信股神

　　提問：最近股市上冒出很多的“股神”，有時他們的觀點也得到了應驗，作為投資者如何看待這樣的現象？

　　許榮：現在股市很熱，大家看到不少公開媒體上會出現各種各樣的“股神”。我認為基本上都是包裝出來的。前期我在書店里看到一本書，說有個人受巴菲特、索羅斯、比爾蓋茨的委托成立基金，攜800億美金回到中國，這純粹是胡說八道。

　　巴菲特1984年在哥倫比亞作了一個著名的演講，關于投資者能不能持續戰勝市場。他列舉了最好的9個投資者，每個人都有超過30年的業績表現，經過了無數次的熊市和牛市的表現。在我們現在這個市場上，很多人只有五六年甚至更短的業績表現，并不能說明任何問題。作為這個市場最重要的不是說賺錢，最重要的是你要明白自己為什么賺錢。有時候賺錢只是因為運氣好，而運氣好的話這是公平的，現在賺到錢不一定是好事，因為現在賺錢多，將來可能會跌得更多。

　　買房投資不如買地產股

　　讀者：現在

房價漲得不比基金慢，如果現在有100萬，是買基金好還是買房子好呢？

　　許榮：我個人非常看好房地產，目前地產市場還有巨大的需求推動。香港房地產發展過程中，七八十年代房價大漲，但是在大漲的過程中，房地產的新鴻基公司，他的股價上漲超過了房價上漲的7倍。這說明了一個問題，股票上漲一定會超過房地產商利潤增長速度，唯一不同的是房地產可以用按揭和杠桿。

　　花絮

　　選對股更要守住股

　　“從去年1月1號到今年6月14日，漲幅最大的股票是遼寧成大，漲幅為30倍，吉林敖東漲了23倍，最差的美的漲了16倍。”許榮在臺上侃侃而談時，臺下的丁先生則懊惱不已。

　　“上面這些股票我都買過，但一只都沒守住。”丁先生自我解嘲說，看來牛市選對股票不難，最難的是要能夠守得住好股。

　　“牛市賺錢不難，難的是你持續地賺錢。”其實，對散戶來說，賺錢如此，選股亦是如此。

　　下一步要盯準汽配行業

　　在大講堂上，許榮雖然恪守職業操守和相關監管規定，婉拒點評和推薦個股，但不少聽眾仍從他的演講中獲取了“真經”。

　　“下一步我要重點關注汽配行業。”聽眾向先生和妻子在臺下不停琢磨著這一行業有哪些比較知名的上市公司。

　　“為什么要關注汽配行業呢？”記者問。“因為許榮剛才說過，汽車制造發展過程中受益的不會是汽車制造商，因為這個行業競爭非常激烈，而最大的受益者將是零部件的制造企業。”向先生說。

　　人物檔案

　　許榮，畢業于復旦大學，CFA，美國哥倫比亞大學商學院MBA。1997年至2001年工作于上海

證券交易所，2003年進入南方基金管理公司工作至今，先后任職于研究部、投資部，從事公司研究與投資分析，現任南方基金管理公司投資部執行總監。

　　許榮妙語

　　□有100萬個人賺到4倍以上的利潤，這是概率的結果，不是張三就是李四，不是你的表哥表妹就是你的表弟。并不能說明投資能力有多大提高。

　　□大家要明確，第一，巴菲特所說的和所做的事情并不都是對的；第二，巴菲特就算做對了，投資者去模仿并不意味著就能做對。

　　□如果你每天受到股市漲跌的影響，作出的判斷大多數情況下一定是錯誤的，這使你沒有認清投資的本質，而是去關注一些表面的現象。

　　□如果簡單地說股市漲過了平均值就要下跌，我想有這樣言論的經濟學家，連投資的基本教育都沒有受過。

　　總策劃：王垂林

　　統籌：范向群　林文輝　郭亦樂

　　執行：謝思文　林鑫　賈肖明　

　　陳仕相　龍聰

　　撰文：本報記者　孫君成

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