日本市場經歷亦與臺灣類似

　　日本貿易順差的增長與我國臺灣的情況很相似。1982年到1986年日本的順差持續上升，在1986年達到頂峰(見圖11)，當時其順差占GDP的比例大約4.1%(中國今年這一比例可能超過10%)。從1986年到1989年，日本的順差持續下降。在這一段時間里，日本股票市場的指數大約上漲了4倍。

　　那么為什么從1986年到1989年這段時間里，貿易順差持續下降，股指的上升仍然那么猛烈呢？基本的原因也在于銀行體系的主動信貸創造。

　　從1986年到1989年，日本銀行部門的國內債權變化占當年GDP的比例在持續上升(見圖12)，暗示這段時期銀行進行了主動的信貸創造。進一步觀察信貸市場的情況可以看到，從1987年到1989這一段時間里，日本信貸市場上的利率也經歷了很明顯的下降，從大約5%-6%的水平下降到大約2%的水平(見圖13)。

　　所以，從1987年到1989年這段時間里，日本出現信貸加速和信貸市場利率下降并存的局面，顯示這段時期銀行的主動信貸創造很活躍，伴隨這一過程，日本股市從1987年的大約20000點，上漲到1990年的近40000點，在后面這一段時間里面指數再次翻了一番。

　　我們再來看看當時日本

　　然后我們看看當時其外匯儲備和匯率的情況(見圖15和圖16)。很清楚的是，日本外匯儲備1989年以后的幾年時間中在下降，日元對美元的匯率也在貶值。觀察日元名義有效匯率的情況也可以看到，這段時間里日元經歷了明顯的貶值。實際上，在1988年的時候，日元對美元的匯率大約在1:128，到1990年的時候已經貶值到1:145的水平。

　　所以日本在1988-1989年的情況與臺灣相當類似：資本在大量流出，匯率面臨貶值壓力，外匯儲備在下降，而資產價格繼續猛烈重估。這說明這段時期其資產價格的主要推動力量已經從貿易順差轉變為銀行的主動信貸創造。

　　所以，日本的資產重估過程跟臺灣的情況很相似，基本上可以分解為幾個時期：在1983年到1986年期間，基本上只有貿易順差一個力量，信貸總的來講控制的比較緊；在1986到1988年期間，貿易順差和主動信貸創造都在影響市場，但順差的影響是主導性的；1989到1990年期間推動資產重估的主要力量來自銀行體系的主動信貸創造，和順差增長之間的關系已不太大。

　　1989年6-9月之間，日本信貸市場上利率開始上升，信貸增長率也開始快速下降，幾個月以后，

　　日本股票市場崩潰的時候，其宏觀經濟背景是，貿易順差在周期的意義上已經很小，信貸增長率快速下降，信貸市場上利率出現趨勢性回升，這和臺灣的情況基本是一致的。