備兌權(quán)證系列講座(五)備兌權(quán)證發(fā)行人如何對沖風(fēng)險

　　平安證券衍生產(chǎn)品部薛普

　　發(fā)行人在發(fā)行備兌權(quán)證之后，便有責(zé)任滿足投資者可能提出的行權(quán)要求。如果發(fā)行人事先不進行有效的風(fēng)險管理，一旦投資者行權(quán)，很有可能會造成巨大損失。以歐式認購權(quán)證為例，如果到期日正股價格高于備兌權(quán)證的行權(quán)價格，投資者就會選擇行權(quán)。若是實物結(jié)算，事先沒有進行風(fēng)險管理的發(fā)行人就必須由二級市場購入正股，并以行權(quán)價賣給投資者。在不考慮資金時間價值的情況下，只要正股價格與行權(quán)價格之差高于之前備兌權(quán)證的發(fā)行價格，發(fā)行人就會虧損。正股價格越高，發(fā)行人虧損也就越大。因此，為了避免正股價格波動帶來的較大損失，發(fā)行備兌權(quán)證之后，發(fā)行人必須采取適當(dāng)?shù)姆椒▽�沖風(fēng)險。

　　實際上，發(fā)行人面臨諸多風(fēng)險，例如正股價格的波動、市場無風(fēng)險利率的變化、正股波動率的變化等等，都有可能導(dǎo)致發(fā)行人的損失。而其中又以正股價格波動帶來的風(fēng)險最為重要。因此，對沖正股價格波動所帶來的風(fēng)險，也就成為發(fā)行人進行風(fēng)險管理的首要任務(wù)。

　　發(fā)行人對沖正股價格波動的方法，通常就是所謂的Delta對沖。Delta表示權(quán)證價格對正股價格的變化率，也就是正股價格變化1元時權(quán)證價格的變化量。如果發(fā)行的是認購證，發(fā)行人可以通過購買Delta倍的正股來對沖其價格波動所帶來的風(fēng)險。例如，發(fā)行人發(fā)行了100份歐式認購備兌權(quán)證，它的Delta為0.5，同時發(fā)行人又買入100×0.5＝50份正股，那么，如果將來正股的價格上升△S，備兌權(quán)證的價格就會上升0.5×△S，發(fā)行人在權(quán)證上虧損100×（0.5×△S)，而在正股上賺取50×△S，二者之和剛好為零，此時我們稱正股和備兌權(quán)證組成的投資組合達到了Delta中性狀態(tài)。如果Delta值為常數(shù)，那么發(fā)行人只要在發(fā)行備兌權(quán)證的同時買入相應(yīng)數(shù)量的正股即可，但是Delta是隨正股價格的變化而變化的，因此，發(fā)行人需要不斷的調(diào)整正股頭寸來滿足組合的Delta中性。

　　在對正股價格波動風(fēng)險進行對沖之后，正股價格的上漲與下跌對發(fā)行人而言就沒太大關(guān)系了。另外，除了利用買賣正股進行對沖之外，還可以選擇其它的金融產(chǎn)品，例如ETF、股指期貨等。其中所要把握的主要問題主要是備兌權(quán)證的價格與對沖工具價格之間的相關(guān)性。相關(guān)性越強，就越適合用來作為對沖風(fēng)險的工具。