理財周報記者 盧山林 孫杰 尹娜 王虎 鐘原/文

　　8月23日。北京、香港。工商銀行、中國銀行發布中報業績。這一天，滬指輕松躍過5000點。

　　下午4點半，近百名記者云集北京西城區復興門內大街55號的中國工商銀行(601398.SH)總部，等待其發布2007年上半年財報。

　　作為世界第一大銀行、第三大市值的工商銀行，同時也是與中國中產家庭有著最緊密、最頻繁聯系的上市公司，因其權重占上證綜指的比例達到11%，任何風吹草動都牽動著投資者的神經。

　　兩家“一毛二”吸引機構眼球

　　工商銀行發布會現場氣氛莊重，工作人員表情嚴肅。

　　出席發布會的工行代表是行長楊凱生，而同時在香港舉行的發布會則由工行董事長姜建清參加。這個細節也體現出A股和H股對工行來說不同的意義——工行能成為世界第三大市值公司，主要原因是H股股價暴漲。

　　從位于金融街最南端的工行總部向東步行10分鐘，是中國銀行(601988.SH)總部。也許是為了方便記者趕場，也許是世界第五(中行是世界第五大銀行)對第一的謙讓，選擇同一天發布中報的中行將時間定在下午6點。

　　這兩個A股“巨無霸”的“合拍”，從去年10月上市起就給人留下深刻印象。更顯詭異的是，在業績數據最關鍵的指標“每股凈利潤”上，工行中行竟是完全相同的0.12元。

　　7月23日，理財周報基金版曾重點報道“工行中行被基金拋棄”：工行A股股價自從今年1月7日摸高6.79元后一路下跌，至6月底仍在5元上下徘徊，其間遭到多家基金和機構大幅減持。根據基金發布的半年報顯示，重倉工行和中行的基金已寥寥可數。

　　工行中行在機構那里遭受的冷遇正在悄然改變。

　　7月2日，工行董事長姜建清在一次小型投資者見面會上，高調反問記者：“工行為什么不能超過花旗？”。

　　姜解釋說，工行去年業績增長30%，今年一季度有50%的利潤增長、18%的總資產增長、42%的中間業務收入增長，而花旗恰恰相反，去年是負增長。

　　話音剛落，工行股價應聲而動，在4.95元最低位上觸底反彈，不到50天，漲幅達40%。

　　很快，多家機構用行動對姜建清表示了支持，他們在研究報告中紛紛給予工行“增持”或“推薦”評級。

　　“或許從那時開始機構改變了態度，介入了工行。”一家券商的銀行業研究員說。理財周報記者從不同渠道得知的另一個傳聞是，北京的私募基金已開始大規模介入工行。

　　工行中行“一毛二”中報披露后，機構立刻行動起來。東方證券分析師顧軍蕾將兩行的目標價位提升為相同的8.5元，主要理由是“大銀行的經營模式轉換具有更大的收入增長潛力”。因為中行股價比工行低超過10%，顧軍蕾認為中行的價值比工行低估更厲害。

　　8月24日，工商銀行收于6.99元，離7元大關只有一步之遙，而中行也以6.16緊追不舍。

　　對于投資者最關心的“工行中行到底誰更厲害”，理財周報記者無法給出答案，只有翻開兩家銀行的中報，尋找其中不同的故事。

　　兩家都說沒受次貸影響

　　對此前市場盛傳的6家中資銀行卷入美國次級債危機，工行行長楊凱生說，工行現有次級債券按目前市值估價的確浮虧，“但浮虧金額不大，工行完全有能力承擔”。

　　工行中報披露，工行目前持有284億美元外匯債券總額，其中次級債抵押債券12.29億美元，占外匯債券比重4.3%，而其中2.29億美元為AAA級，其余為AA+和AA級。

　　中行投資美國次級住房貸款抵押債券則達到89.65億美元，占證券投資總額的3.51%，其中AAA級占75.38%，AA級占21.70%，A級占2.92%；另外，投資美國次級住房貸款抵押債券相關的債務抵押證券(CDO)6.82億美元，占證券投資總額的0.27%，其中AAA級占81.8%，AA級占18.2%。

　　中行負責人在發布會上表示，根據新的會計準則，可供出售類金融資產的公允價值變動可計入所有者權益，不計入當期損益。

　　中行夢想成為“中國花旗”

　　值得工行驕傲的是中間業務大幅增長。

　　工行董事長姜建清稱，上半年工行各類理財產品銷售額達5185億人民幣，已超過去年全年，是中行327億元的15倍。

　　姜建清說，中間業務收入雖然得益于資本市場的發展，但工行中間業務收入來源分布非常多元化。在手續費收入中，理財業務收入占到了35%，比去年增長17個百分點。在理財業務構成中，包括基金、保險、債券和銀行自己開發的組合型產品，也包括QDII。”

　　姜建清稱：“股市波動不會影響工行零售市場。”他說，股票市場、債券市場、保險市場都正處于齊頭并進的發展進程中。“即便有股票市場波動，其他市場仍然會照樣發展”。

　　“但現在還不能像媒體那樣說工行就是中國第一大零售銀行。”長期跟蹤銀行業的國泰君安銀行業研究員伍永剛說，比如中行的個人貸款規模就超過工行；另外，中行正在建設的IT網絡設施將來也要比工行高級，“這勢必會對工行形成競爭”。

　　另外，中行已經在年初率先推出私人銀行業務。半年報顯示，中行已經簽約一批私人銀行客戶，其中50%為新增客戶。盡管工行也在積極籌備私人銀行，但是已經在速度上慢了一拍。

　　值得一提的是，中行作為北京奧運會唯一銀行合作伙伴，正面臨一次極大的個人銀行發展機遇。

　　“如果品牌傳播做得好，或許可以一改頹勢。”一位營銷界人士說。

　　不過國海證券研究員饒文堅表示，“中國銀行以前說要做‘中國的花旗’，但是到現在為止我還沒看到相關跡象”。

　　而顧軍蕾在報告中認為，非利息收入增長在兩大行中還將持續，“在模型中假設隨著資本市場的發展，大銀行的非息收入占比到2018年將提升至50%左右，這將有效提升大銀行的估值水平。”

　　“我們高度關注兩大銀行的零售業務，認為這將對未來股價產生重大影響。從目前來看，我們更加看好工行。”上海一家基金公司的銀行業研究員告訴理財周報記者。

　　低貸存比的想象空間何時兌現

　　對于兩大銀行來說，由于資金規模的龐大，他們的貸存比都比較低，這就為以后信貸擴張提升業績埋下了伏筆。目前，兩行都在往收益率較高且質量優良的小企業和個人貸款上傾斜。這也是饒文堅看好兩家銀行的原因。

　　在大多數人的印象中，工行的貸款客戶大部分是國有企業和大公司，并不把中小企業和個人貸款放在重點，但圖謀轉型的工行此次卻帶來驚喜，收益率較高且質量優良的小企業和個人貸款增長明顯加快。上半年，個人貸款新增843億元人民幣，小企業貸款新增481億元人民幣，這兩類貸款的占比達到新增貸款總額的46.5%。

　　工行行長楊凱生表示，工行上半年一直不斷優化貸款品種結構，大力拓展高收益貸款以及提高貸款定價能力，壓縮收益率相對偏低的票據貼現類貸款規模，從而使貸款綜合收益率持續提高，由2006年全年的5.42%提高到2007年上半年的5.81%，上升了0.39個百分點。

　　而資產規模相對更小的中行在個人貸款方面的力度要比工行更大，半年報數據顯示個人貸款余額為6696.27 億元人民幣(工行數據為6149億)，較上年末增加868.83億元，而個人貸款中相對安全的住房貸款又占了74%。“主要原因是中行推廣了‘直客式貸款服務’，這一產品占到了上半年新增個人貸款的一半以上。”中國銀行北京一家支行的客戶經理告訴記者。

　　在國家宏觀經濟趨緊的情況下，工行會否在下半年調整貸款結構？姜建清表示：“過去四年，我們以每年10%的貸款增加來支撐了每年16%-18%的資產增長，帶動了30%的凈利潤成長和42%的中間業務成長。今年上半年，貸款的成長7.8%，但資產的成長超過10%，我們的凈利潤成長達到61.4%，中間業務成長達到89%。”

　　由于兩大銀行都在優化貸款結構，未來的不良率將下降，貸款收益將提升。而較低的貸存比又為機構擴大貸款規模提升業績留下了足夠的想象空間。以中國銀行為例，其今年中期貸存比為61.39，去年年底貸存比為59.45，今年上半年貸款增速10%。

　　盡管如此，中行并沒有大規模增大貸款規模的打算。8月23日中期業績發布會上，中行表示將按照國家宏觀調控的要求和全年貸款規劃穩步發放貸款。

　　“不過，我們必須充分考慮到，兩大銀行現在貸存比比較低的一個很重要的原因是尋找好的貸款項目很難，所以如果一家銀行的經營效率大幅提升，未來將會有更好的收益。”伍永剛說。

　　三大風險需要提防

　　投資兩行有什么風險？一位不愿透露姓名的研究員說有三大風險：一是經營管理層的變動可能會受到行政干預；二是兩大銀行上市時間很短，有些資產的資質還需要時間檢驗；三是兩行撥備率都比較低。

　　而伍永剛認為，對中國銀行來說，其面臨一定的

匯率風險。“中國銀行超過25%的利潤來源于國外，這些業務收入不是以人民幣計算，未來面臨一定的損失風險。”盡管今年中期報告顯示，中國銀行非結構性外匯敞口由上年末的157億美元下降至40億美元，境內業務也從去年同期占總業務比例63.5%提升至74.7%，匯率風險已經得到很大化解，但是伍永剛表示，“通過對沖、結匯等方式降低外匯敞口，意味著中國銀行要為此付出成本。”

　　“所以我更看好業務基本都在內地的工商銀行。”伍永剛說。

　　不過，業務結構的多樣化也使得中國銀行可能含有某種機會。比如，由于牛市的影響，中國銀行旗下中銀香港的表現就比較突出，同時，中銀香港的境外經驗可以為中國銀行未來國際業務的進一步擴張提供支撐。“港股通”的即將推出就是一例，中國銀行正是依靠其在香港的機構優勢和經驗優勢才成為首家。

　　中銀國際認為，內地居民可赴港投資，對于中行更加有利，因為其附屬公司中銀國際將獲得交易傭金，而中國銀行將錄得換匯收入和其他相關傭金收入。

　　撥備率方面，中國銀行要比工商銀行稍高，監管層人士認為，這不代表中行就比工行更穩健。“其實，撥備率問題受歷史政策因素影響很大。當初，國家對中國銀行的股改支持更大。”該人士表示，“越往后，股改的市場化因素就越多。”

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