乙醇中糧造 收購(gòu)豐原生化的細(xì)節(jié)與背后的大局(3)

　　最優(yōu)方案，10億元取豐原生化

　　中糧集團(tuán)迅速出擊，以優(yōu)厚的收購(gòu)條件后來(lái)居上，迫使中國(guó)高新忍痛割愛。中糧集團(tuán)的實(shí)力和決心不能不讓人驚嘆，而接下來(lái)發(fā)生的變化更讓外界大吃一驚：中糧集團(tuán)最終提出的收購(gòu)方案竟然脫離了原來(lái)蚌埠市政府和中國(guó)高新投資集團(tuán)制定的重組豐原集團(tuán)的方案，轉(zhuǎn)而直取豐原集團(tuán)的優(yōu)質(zhì)、核心資產(chǎn)——豐原生化。

　　2006年11月20日中糧集團(tuán)和蚌埠市政府、豐原集團(tuán)一致達(dá)成并簽署了收購(gòu)的框架協(xié)議。其主要內(nèi)容是：三方同意以10億元現(xiàn)金由中糧或中糧指定的公司受讓豐原集團(tuán)持有的豐原生化2.382億股中的2億股，占豐原生化20.7%的股份，豐原集團(tuán)的持股比例將降至3.96%。該收購(gòu)路徑的變化顯然使中糧獲得了比增資擴(kuò)股豐原集團(tuán)更實(shí)在的利益：豐原集團(tuán)雖然有113億元的總資產(chǎn)，但其不少投資項(xiàng)目盈利狀況欠佳，甚至成為

不良資產(chǎn)。更重要的是：豐原集團(tuán)目前的負(fù)債率達(dá)65%，負(fù)債額約80億元。若10億元換取豐原集團(tuán)60%的股權(quán)，不僅要背負(fù)龐大負(fù)債，而且只能間接“拿”到豐原生化14.82%的股權(quán)(見圖1)。

　　無(wú)論是中國(guó)高新還是中糧集團(tuán)，最看中的其實(shí)都是豐原生化這家上市公司。豐原生化是豐原集團(tuán)的支柱企業(yè)，燃料乙醇及其配套熱電廠、盈利能力極強(qiáng)的環(huán)氧乙烷項(xiàng)目等優(yōu)質(zhì)、核心資產(chǎn)均在豐原生化。財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2006年一季度，豐原生化總資產(chǎn)73.92億元，占集團(tuán)總資產(chǎn)的73.45%。

　　但是讓蚌埠地方政府改變初衷，直接放棄豐原生化卻不是一件易事。在許多國(guó)有上市公司的并購(gòu)中，地方政府往往不是直接賣掉上市公司的股權(quán)，而是利用上市公司的吸引力，爭(zhēng)取外來(lái)的收購(gòu)者對(duì)該上市公司的母公司進(jìn)行增資擴(kuò)股。

　　據(jù)了解，從2005年開始，深圳市國(guó)資委已經(jīng)明確：今后在引進(jìn)戰(zhàn)略投資者時(shí)，不再采取單純賣老股的辦法，而是盡最大可能采取增資擴(kuò)股的方式，增加資本金，擴(kuò)大資產(chǎn)規(guī)模。

　　不僅深圳市，其他省份的上市公司并購(gòu)中，也多數(shù)走集團(tuán)公司增資擴(kuò)股的路子。當(dāng)年，時(shí)任華潤(rùn)集團(tuán)總經(jīng)理的寧高寧率隊(duì)收購(gòu)東阿阿膠(000423)和云南白藥(000538)時(shí)，均是以對(duì)這些上市公司的母公司進(jìn)行增資擴(kuò)股，以達(dá)到“曲線救國(guó)”的目的。

　　中糧集團(tuán)何以能縮短收購(gòu)鏈條，直取目標(biāo)公司。中糧的相關(guān)人士告訴本刊：“中糧主要是要他的燃料乙醇相關(guān)資產(chǎn)，顯然這樣的收購(gòu)方法對(duì)中糧沒有壞處，至于為何能夠改變?cè)瓉?lái)的收購(gòu)方案，不便對(duì)外公開。”

　　國(guó)內(nèi)一位頗為成功的投行人士看到中糧以10億元成本獲得豐原生化20.7%的股權(quán)的公告后，對(duì)中糧收購(gòu)策略和技巧大為贊嘆：“豐原生化這部分股權(quán)應(yīng)該可以賣到15億—20億元，相比中糧此前收購(gòu)的S*ST屯河(600737)，后者無(wú)論資產(chǎn)規(guī)模、資產(chǎn)質(zhì)量、項(xiàng)目發(fā)展前景和豐原生化都沒法相比。并且屯河受新疆德隆的影響，當(dāng)時(shí)負(fù)債24億元，已經(jīng)到了破產(chǎn)的危險(xiǎn)邊緣，中糧還是注入了20多億元資金將其收歸旗下。”

　　據(jù)業(yè)內(nèi)產(chǎn)業(yè)專家分析：豐原生化現(xiàn)有44萬(wàn)噸燃料乙醇、20萬(wàn)噸檸檬酸、10萬(wàn)噸味精、6萬(wàn)噸賴氨酸、16萬(wàn)千瓦的熱電廠的年產(chǎn)能及日產(chǎn)20萬(wàn)噸的供水廠，總資產(chǎn)83億元。如果按照重置成本法計(jì)算，中糧集團(tuán)要新建豐原生化這樣規(guī)模的企業(yè)，即便剔除原材料漲價(jià)因素，至少要花費(fèi)80億元，即便找到專業(yè)的設(shè)計(jì)隊(duì)伍，建設(shè)期也要5年，而且3年后才能盈利。最重要的是，豐原生化已經(jīng)具備了一定的規(guī)模，技術(shù)、人才的儲(chǔ)備已經(jīng)比較完善。而且進(jìn)一步擴(kuò)大產(chǎn)能的基礎(chǔ)，如項(xiàng)目審批、土地儲(chǔ)備、生產(chǎn)線的硬件基礎(chǔ)都已經(jīng)打下了底子(豐原生化第一期32萬(wàn)噸燃料乙醇已正常投產(chǎn)，900畝土地早已批下來(lái))。

　　既然豐原生化的資產(chǎn)價(jià)值如此之高，那么，10億元收購(gòu)豐原生化2億股是如何計(jì)算出來(lái)的？當(dāng)初有關(guān)方面是如何定價(jià)的？是按照重置成本法還是收益現(xiàn)值法，還是根據(jù)每股凈資產(chǎn)？抑或是其他的定價(jià)方法？

　　一位知情人士告訴本刊：“說不上是什么方法，也可以說什么方法也不是。中糧前期已經(jīng)把豐原的情況摸得很清楚了，最終是以豐原的財(cái)務(wù)‘窟窿’大小揣摩具體出資額。”據(jù)該人士介紹，2006年7月，曾有人撰寫分析文章，猜測(cè)豐原大約有10億元造假，于是中糧判斷豐原的虧空應(yīng)該在10億元以內(nèi)，所以，一開始談收購(gòu)集團(tuán)就開價(jià)10個(gè)億。現(xiàn)在改成收購(gòu)豐原生化了，就倒推計(jì)算，2億股豐原生化換取10億元現(xiàn)金，就算5塊錢一股。”

　　據(jù)了解，中糧集團(tuán)10億元資金不僅收購(gòu)豐原生化2億元股權(quán)，還附帶控制了豐原的一些重要商標(biāo)等。據(jù)說在長(zhǎng)達(dá)40多頁(yè)的收購(gòu)合同中，僅保證條款一部分，約束豐原集團(tuán)的內(nèi)容多達(dá)20多頁(yè)，而約束中糧集團(tuán)的內(nèi)容僅1頁(yè)。保證條款中約定：股權(quán)轉(zhuǎn)讓后，包括豐原集團(tuán)、豐原藥業(yè)等重要商標(biāo)歸豐原生化，若使用必須經(jīng)過豐原生化的同意。

　　2006年12月21日，中糧集團(tuán)和豐原集團(tuán)再次簽訂協(xié)議，將豐原集團(tuán)剩余的3.96%股權(quán)抵押給中糧集團(tuán)，作為《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》的擔(dān)保協(xié)議。

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