長江證券 徐斌

　　【內容摘要】

　　8月3日，中核鈦白A股上市，發行價格5.58元，發行股數6000萬股，發行后總股本19000萬股。

　　事件評論

　　第一，軍工背景，公司技術和規模優勢明顯

　　本公司的前身是中核四〇四所屬的二級獨立核算生產單位鈦白粉廠，中核四〇四隸屬于中國核工業集團公司，鈦白粉項目是中核四〇四發揮核化工技術和管理優勢，為實現保軍轉民、穩定發展核基地的目標，于“七五”期間建設的支柱民用項目。本公司本部目前設計生產能力達到年產4.5萬噸，可生產金紅石型、銳鈦型、混合型共14個牌號的鈦白粉產品。

　　公司是國內首家3萬噸級以上的金紅石型鈦白粉生產企業，經過技術改造，已具備了年產4.5萬噸的設計生產能力，實際產量可達5萬噸/年，未來還有達到6萬噸/年的潛力，是國內最大的鈦白粉生產企業，在國內市場競爭中擁有相當大的規模優勢。

　　公司近三年的市場占有率呈上升的趨勢。影響公司市場占有率的主要是公司的產能，目前公司本部的產能為4.5萬噸/年，居于國內同行業前列，隨著產能開工率的不斷提升，預計公司的市場占有率在保持現有水平的基礎上會有一定提升，市場

競爭力也將隨之增強。

　　第二，需求旺盛，價格上漲——行業景氣值得期待

　　1、全球鈦白粉復合消費增長率2.93%

　　世界鈦白粉的產能已經從2005年的400萬噸/年增至530萬噸/年，其中中國的產能已達80萬噸，約占全球總產量的15%。自1990年以來的最近15年，全球鈦白粉年復合消費增長率2.93%，呈現穩定增長特征。由于涂料、塑料這兩大工業用戶繼續走強，未來5年內世界鈦白粉消費量年均增長率將為3%~4%。以此為基礎，則2009年全球鈦白粉的需求量將在2005年470萬噸基礎上增加到530萬噸。

　　由于全球需求的增長，導致價格不斷提升，特別進入2005年世界鈦白粉巨頭更是頻繁上調鈦白粉的出廠報價——全年逐季上調共4次，合計上調金額達500美元/噸，上漲幅度達到約30%。預計國際鈦白粉的價格不斷走高。

　　2、中國鈦白粉年復合需求增速高達15.4%

　　鈦白粉的下游行業主要是涂料和塑料，占到消費總量的80左右。受到經濟強勁發展的影響，我國GDP平均年增長率達9.5%，其中

房地產業和塑料工業發展一路飆升，這也客觀上促進了鈦白粉消費量猛增，平均表觀年消費量增長率達15.4%，這也遠遠高于國際上的平均增長速度(約2.93%)。我國目前鈦白粉的人均消費量只有0.38千克，僅是歐美國家的十分之一，有很大的發展空間。

　　未來五年內，鈦白粉的國內年均需求增長率預計仍將保持在10～15%，尤其是中高檔鈦白粉的需求量會越來越大。其中高檔金紅石型鈦白粉的年均需求增長率將在20%以上，高于世界水平。國內鈦白粉的產量和產品結構遠不能滿足國內市場需要，未來市場發展空降十分寬廣。

　　從金紅石型鈦白粉產品銷售價格看，國外產品售價比國內同類產品普遍高出3500-6000 元/噸。目前，國內廠家的金紅石產品售價在14200-15500 元/噸，而國外產品售價達到17700-21500 元/噸左右。化纖鈦白粉由于國內沒有規模化生產，絕大部分依賴進口，價格更是高達25000 元/噸以上。另外，鈦白粉生產的主要原材料鈦精礦和硫酸價格的上漲客觀上也在推動鈦白粉價格的走高。

　　國際鈦白粉價格雖然不斷上漲，但國內價格走勢卻不盡人意。但2006年以來全球鈦白粉價格的不斷上漲已通過影響進出口而開始向國內傳導。統計顯示，2005年我國鈦白粉出現了歷史罕見的表觀消費量下降現象，同比下降2%，其中出口大幅增長52%，進口明顯下降17%。

　　國際價格的不斷上漲導致我國鈦白粉出口大幅增長而進口大幅減少。據“中國石油和化學工業協會”的統計數據，2006年前三季度我國顏料表觀消費量同比也僅增3.3%，明顯滯后于近15年我國鈦白粉15.4%的年均消費增速。中國的鈦白粉市場有望啟動，行業利潤水平會保持穩中有升。可見，鈦白粉行業的景氣將值得期待。

　　第三，本次募集資金將改善公司負債狀況

　　公司此次募集的資金將主要用于：二期項目——年產1.5萬噸金紅石型鈦白粉生產線技術改造項目、20萬噸廢酸濃縮凈化項目和新建年產3000噸化纖鈦白粉生產線項目，總投資預計為28855萬元。目前，公司已利用公司貸款建設了年產1.5萬噸金紅石型鈦白粉改造項目及廢酸濃縮凈化項目，本次發行成功后，募集資金將用于歸還相應的銀行貸款。

　　公司的資產負債率一直在60%以上，但隨著本次IPO之后，本次募集的資金將用于公司前期工程建設所用的銀行貸款和補充現金流，有助于降低公司的負債水平，改善公司的資本結構。

　　第四，中核鈦白首日開盤價格預計在10元以上

　　我們預計公司07，08，09年的凈利潤分別為5559.68萬、6991.3萬和4816.02萬元，EPS分別為0.292、0.367和0.253元，作為生產高檔金紅石型鈦白粉的龍頭企業，我們考慮給予其07年25倍的市盈率，公司合理價位應該為9.2元。

　　本次公司的發行價為5.58元，但最近發行的

化工小盤股相對發行價的首日漲幅普遍在100～150%之間，保守估計，按照首日漲幅達到80～100%，那么預計該股開盤價將會達到10元以上。

　　【提要結束】

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