孫旭東／文

　　衡量企業(yè)財(cái)務(wù)狀況的財(cái)務(wù)指標(biāo)有很多，各有各的道理。然而投資者需要的往往是一個(gè)明確的答案，如，當(dāng)前哪家房地產(chǎn)上市公司更安全？

　　以不同的指標(biāo)來衡量結(jié)果也不同，令人無所適從。既然如此，投資者應(yīng)關(guān)注每家公司具體情況，再結(jié)合經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化下結(jié)論。具體到萬科和保利地產(chǎn)，雖同為A股上市房企中的佼佼者，保利地產(chǎn)負(fù)債率偏高，但萬科短期償債能力欠佳。

　　凈負(fù)債率不足以代表一切

　　分析師們和萬科本身喜歡用凈負(fù)債率這一指標(biāo)來判斷公司財(cái)務(wù)狀況。如2008年半年報(bào)中，萬科這樣寫道：“在負(fù)債結(jié)構(gòu)上，公司有息負(fù)債中47.79%屬于長期負(fù)債，短期負(fù)債占52.21%，償債壓力相對(duì)較低。截至報(bào)告期末，公司的凈負(fù)債率為37.10%，持有現(xiàn)金153.7億元。充裕的流動(dòng)性為公司的財(cái)務(wù)穩(wěn)定性和未來的發(fā)展提供了重要的保障�！�

　　然而，凈負(fù)債率指標(biāo)只考慮有息負(fù)債未免片面。凈負(fù)債率=(有息負(fù)債-貨幣資金)/股東權(quán)益，這一公式顯然無視無息負(fù)債的存在。如果我們只是單純地考慮財(cái)務(wù)杠桿對(duì)企業(yè)利潤的影響，只考慮有息負(fù)債自無不妥，因?yàn)槔�息支出完全由有息�?fù)債產(chǎn)生，但如果要分析企業(yè)的資金是否緊張，仍以考慮所有的負(fù)債為宜，畢竟無息，負(fù)債到時(shí)候也需要企業(yè)用現(xiàn)金(或其它方式)去償還。

　　截至6月30日，保利地產(chǎn)的凈負(fù)債率高達(dá)102.38%，遠(yuǎn)高于萬科的水平。不過，這主要是因?yàn)閮杉夜�司的�?fù)債結(jié)構(gòu)不同：在萬科的全部負(fù)債中，有息負(fù)債占38.07%，而保利地產(chǎn)為54.27%。

　　如果比較資產(chǎn)負(fù)債率，那么兩家公司的差距就小得多，萬科為67.76%，保利地產(chǎn)為70.21%。要消滅這2.45個(gè)百分點(diǎn)的差距，在保持總資產(chǎn)規(guī)模不變的情況下，保利地產(chǎn)需要增加11.67億元的所有者權(quán)益(同時(shí)減少相同金額的負(fù)債)。以保利地產(chǎn)上半年14.35億元的凈利潤水平來估算，如果單純依靠公司實(shí)現(xiàn)的利潤來補(bǔ)充所有者權(quán)益，也只不過需要半年時(shí)間。

　　不過事情沒有這么簡(jiǎn)單，還有一個(gè)因素需要考慮：約定資本支出。保利地產(chǎn)在半年報(bào)中披露，“截止到6月30日，本公司已簽訂合同(主要為土地和建安合同)但未付的約定資本項(xiàng)目支出共計(jì)人民幣1267661萬元，需在合同他方履行合同約定義務(wù)的同時(shí)，在若干年內(nèi)支付。”

　　約定資本支出將在未來消耗公司的資金，而這種負(fù)擔(dān)，保利地產(chǎn)比萬科要重。截至2007年年底，萬科和保利地產(chǎn)的約定資本支出分別為140億元與150億元，分別占總負(fù)債比例的21.16%與53.74%；截至2008年6月30日，萬科和保利地產(chǎn)的約定資本支出為208億元與126.8億元，分別占各自總負(fù)債比例為27.63%與37.92%。

　　流動(dòng)比率也需重視

　　凈負(fù)債率的另一個(gè)缺點(diǎn)是沒有考慮負(fù)債時(shí)限。事實(shí)上，一項(xiàng)負(fù)債是流動(dòng)負(fù)債還是非流動(dòng)負(fù)債對(duì)企業(yè)的資金壓力是不同的。我們統(tǒng)計(jì)了地產(chǎn)行業(yè)上市公司的數(shù)據(jù)，上半年陽光發(fā)展(000671)的凈負(fù)債率最高，為250.56%，然而很難簡(jiǎn)單地認(rèn)為該公司資金壓力很大。

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