理財周報特約記者 曾凡/文

　　2007年8月23日值得紀念，這天一開盤，全國股民翹盼已久的5000點大關就被股指歷史性的踩在了腳下。從2005年6月6日的998點，到2007年8月23日突破5000點，滬指僅僅用了809天、545個交易日，就足足翻了5倍。

　　中國資本市場歷來脫離不了“政策市”的樊籬，在本輪翻了5倍的大牛市行情中，股指也跟隨政策面出現了三次大幅震蕩行情，形成了三個“假雙頭”形態走勢，但每次總能化險為夷。如此的定勢思維會不會繼續演繹下去？

　　“股改雙底”打下基礎

　　股權分置改革，注定是扭轉中國股市多年熊市的“稻草”。2005年5月9日，股權分置改革正式啟動，當天股指以1130點收盤，在隨后慣性下挫跌破1000點重要關口之后，2005年6月6日見到重要低點：998點。

　　此后，從2005年6月6日到2006年1月5日，股指開始構筑重要的歷史性“雙底形態”。就在股指的“歷史性雙底”正式構筑完成的2006年1月5日到2006年2月15日期間，五部委兩度發文，正式向外資開放中國資本市場，QFII正式開始入市。

　　管理層救市態度明確，股市向上市公司和外資開放，大量資金開始蓄勢涌入。股指一口氣收復當時被公認為“政策底”(跌破后被公認為“政策頂”)的1500點。

　　這，就是本輪歷史性大牛市的堅實基礎：“股改雙底”。

　　就在一舉突破1500點之際，股指遭遇了第一次大震蕩。2006年5月18日，IPO新規正式實施，這意味著當時市場最擔憂的“擴容”將重新啟動。但伴隨著這個有抽取市場資金嫌疑政策出臺的是證監會7月初出臺的《證券公司融資融券業務試點管理辦法》。這樣的“抽資＋放水”組合拳方式初露端倪，管理層在大加呵護市場后步入一個相對平衡的調控政策的取向凸現。

　　在第一個“假雙頭”剛構造完畢之后，一個重要的政策信號出現了在2006年8月17日，央行宣布自8月19日起上調存貸款基準利率各0.27個百分點，這是兩年來央行首次同時提高存貸款利率。雖然一個雙頭走勢剛剛形成，雖然央行出現了開始收緊銀根的信號，雖然當時市場信心并未完全恢復，但市場竟然出現了令所有人意外的低開高走，并在隨后的行情中穩步爬升，從1500點直沖3000點。

　　加息“利空變利好”

　　3000點是一個非常重要的心理關口，股指以令人瞠目結舌的速度一口氣創出了歷史新高，在這樣的重要整數關口遇阻，是情理中事。

　　政策在這一市場大震蕩的過程中，并沒有表現出多大的取向，直到2007年3月19日，和上次“假雙頭”剛剛構筑完的時間一樣，在這個技術性“假雙頭”剛剛形成后，央行再次宣布加息，一年期貸款基準利率上調0.27個百分點。也和上次一樣，股指再次出現“利空變利好”的加速上漲行情，股指直奔4300點。

　　在直奔4300點兩個半月的過程中，央行分別于4月6日及5月21日宣布上調金融機構存款準備金率和加息。這次，雖然持續出現了出人意料的“利空變利好”式加速上漲，但連續三次加息和一次上調存款準備金率，政策調控的意圖非常明顯。

　　上調印花稅政策絕對稱得上是直接為了打擊股市的投機氛圍。2007年5月30日，財政部決定將證券(股票)交易印花稅稅率從1‰調整為3‰，消息在半夜推出，次日馬上執行。市場聽到此消息一出應聲大跌，市場恐慌氛圍尤為嚴重，紛紛猜測牛市是否就此止步。

　　受此影響，股指在6-7月間構造了本輪牛市最大的一個“假雙頭”，幅度高達900點。直到7月23日，央行年內第三次宣布加息，股指終于開始高開高走，突破新高。并在7月31日和8月22日分別宣布上調存款準備金率和加息以后，一路高歌，直到今日穩站于5000點之上。

　　管理層每每收緊銀根，政策調控意圖股民皆知，市場卻在市場信心、資金以及經濟增長等眾多因素推動下我行我素、節節攀升，這就是近期市場的最大特點。

　　持續加息會否造成股市走熊？

　　實際上，對于加息的理解，筆者與市場看法不同。

　　無可否認，加息是存在提高投資資金成本、引導資金回流銀行的作用。但值得注意的是，首先，資金有逐利的本性，通常會選擇存在高收益可能的洼地流入。因此，在判斷央行收緊銀根的同時，我們也應該對股票市場的預期收益率作一個判斷，也就是應該對我國經濟及企業未來的發展形勢作出判斷。如果企業成長給投資人所帶來的回報高于銀行給予的回報，理論上來說，資金依然會停留在資本市場。

　　此外，相對于行政手段而言，貨幣政策是一種市場化的“平滑手段”，發生效力本來就比較慢，效果也不會那么明顯。而且我國的市場化程度不如西方國家高，貨幣政策的傳導機制不夠流暢，發生作用較為緩慢是比較正常的事情。加息的作用在于“累積效應”，不能簡單看一兩次加息后的市場反應。在美國，可能一年加息17次，每次提高25個基點，這種小幅度的連續加息，讓市場形成一個穩定的預期，可以靈活調整，以避免引起太多的振蕩。

　　實際上，央行目前實施的加息就是一個收縮信號，當前看來僅僅是對市場的警示。另外，在美國有一個加息周期總伴隨著股票市場牛市而來的規律，投資市場的大發展是有經濟高速增長這一大背景作為重要基礎的，因此牛市的基礎也不會這么容易就被該政策動搖。

　　此外，還有一個導致國內存在加息壓力的重要問題是

匯率偏低。然而，人民幣進一步升值必然會導致以人民幣計價資產(主要是地產和股票)的價格進一步上漲。所以說，這是一個很有意思的循環，由此可知在

人民幣升值的大背景下，加息與牛市也并非不可共存的“死對頭”。

　　不過，持續的加息對股票市場來說也并非可以完全不用考慮的因素，畢竟企業的發展與資金息息相關，而加息可能造成企業資金成本大幅上升，從而導致利潤下滑。

　　因此，加息減少資金供應提高資金成本，人民幣升值又大大增加了國內資金的供應，在加息和升值的對壘中尋找一個平衡點，我更偏向于升值是股票市場能否持續發展的主要參考指標。

　　QDII政策寓意深長

　　目前影響國內資本市場的，除了加息以外，國外資金的進入以及國內資金的外流也是影響未來市場走向的一個重要因素。

　　在

中國經濟增長的前提下，人民幣升值成為了必然。然而，一個國家幣值的上升，所面臨的恰恰就是國外資金流入國內，分享幣值上升所引發的一系列問題，1980年代末的日本就是一個很好的例子。

　　中國當前也正面臨同樣的沖擊。

　　當然，近日推出天津試點開放國內居民直接投資港股的QDII政策，也是分流國內過剩資金其中的一步棋。有了以上的背景，我們不難看出這一政策并不用像我們眾多投資人那樣畏懼資金外流，這反而是一招對付老外的“妙招”。尤其是試點數量不多，國內投資機會更多以及對外投資者須承擔人民幣升值的匯率風險等因素影響，該政策近期并不會對國內股市造成什么影響，投資人無需擔心。

　　大藍籌成建倉對象

　　有了以上對管理層政策及經濟大環境的判斷，我們不難發現主流資金可能流入的行業和板塊。毫無疑問，大量資金希望分享中國經濟成長，出于資金進出的流動性考慮，出于代表中國經濟主體部分的考慮，出于控制市場主脈考慮，甚至出于股指期貨、融資融券等諸多因素考慮，國內外主流資金一定會選擇大藍籌作為主要建倉對象。

　　實際上，在美國股票市場歷史上，在美國市場大發展初期，就曾經出現過被稱為“漂亮50”的投資品種，這些股票都是代表了美國經濟各個領域的龍頭企業，他們在美國大牛市的前期就曾經出現了上漲數十倍甚至數百倍漲幅的現象，是美國大牛股的發源地，也是美國大牛市的主要力量。歷史總會有驚人相似之處，因此，在“后發”的中國，不排除也會出現我們自己的“漂亮50”，選擇各個前景向好的行業當中的龍頭企業買入并持有，搭乘主流資金的“快車”，是普通投資人的明智選擇！

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