天相投顧 仇彥英

　　當(dāng)前我國經(jīng)濟(jì)正處于快速發(fā)展的時(shí)期，上市公司業(yè)績大幅增長，并且財(cái)富轉(zhuǎn)移仍將延續(xù)，這些構(gòu)成我們長期看好A股的堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)，也意味著當(dāng)前的市場系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)仍然不大。

　　我國居民目前參與金融的程度仍然很低，意味著潛在的需求十分巨大，新的投資者、新的資金仍會(huì)源源不斷的進(jìn)入股市中來，市場將會(huì)持續(xù)受到流動(dòng)性的支撐，這是支持股市長期向好的基本因素。

　　上半年宏觀數(shù)據(jù)偏快引發(fā)了市場對(duì)宏觀調(diào)控的擔(dān)憂。我們認(rèn)為當(dāng)前經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行仍然是比較合理的，并沒有出現(xiàn)全面過熱的情況，也就不支持像03、04年時(shí)全面調(diào)控政策的出臺(tái)。從積極意義上理解，結(jié)構(gòu)性的宏觀調(diào)控反而有利于經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)健運(yùn)行。目前A股的基本面依然良好，但估值過高再次成為影響市場進(jìn)一步上漲的阻力。從近期市場表現(xiàn)出的特征看，資金也集中于尋找低于市場總體估值的金融、鋼鐵、煤炭、有色等板塊，從而推動(dòng)了這些板塊的大幅上漲。

　　我們認(rèn)為滬深300的動(dòng)態(tài)PE在25-35倍是合理的，上證指數(shù)在4600點(diǎn)仍將可以獲得估值上的支持。一旦上市公司凈利潤的增長還要超出我們的預(yù)期，即2007年度業(yè)績能夠?qū)崿F(xiàn)60%的增長，那么我們認(rèn)為上證指數(shù)可以到達(dá)5000點(diǎn)。因此，我們認(rèn)為新高之后的行情仍然存在一定的上漲空間，下半年上證指數(shù)的高點(diǎn)在4600-5000點(diǎn)的區(qū)域內(nèi)是合理的。

　　當(dāng)前股市已經(jīng)處于較高的估值水平，同時(shí)面臨著收緊流動(dòng)性、紅籌股回歸A股、大小非解禁高峰等多種負(fù)面因素影響，8月份股市的運(yùn)行會(huì)一波三折；從歷史來看，8月份的股市運(yùn)行都不平穩(wěn)，基本以調(diào)整為主，因此8月份合理防范和控制風(fēng)險(xiǎn)仍是必要的策略。

　　我國股市處于較高的估值狀態(tài)，雖然受到高成長性的支持，但仍然為投資增加了難度，因此我們給出8月份的基本投資策略是基于防御中的趨勢投資，一是以我們提出的“漂亮50”構(gòu)建組合的基本配置，這是能夠獲得大盤平均收益的基礎(chǔ)；二是積極把握鋼鐵、能源、交通等行業(yè)的趨勢性投資機(jī)會(huì)，通過積極投資來獲取超額收益，同時(shí)這些行業(yè)的特性和估值水平本身就具有較強(qiáng)的防御性特征。

　　前言

　　在

人民銀行加息之后，我們指出這將促進(jìn)大盤結(jié)束調(diào)整，創(chuàng)出新高。大盤的走勢驗(yàn)證了我們的判斷，但上漲的速度之快、短期上漲的幅度之大，仍然超出我們的預(yù)期。

　　造成大盤快速上漲的主要原因仍然是旺盛的投資需求，在加息預(yù)期得到明確以后，進(jìn)行快速買入；而前期市場存在明顯的分歧，一些機(jī)構(gòu)看空到3500、3200，甚至更低，市場的突然上漲無疑打破了他們的預(yù)期，那么一般也有快速加倉的動(dòng)作，其結(jié)果是主要的板塊都出現(xiàn)了全面快速上漲，如金融、地產(chǎn)，接下來的鋼鐵、電力、煤炭等。于是，我們看到大盤在很短的時(shí)間內(nèi)就創(chuàng)出了歷史新高。新高后大盤還會(huì)怎么走？

　　我們認(rèn)為，第一，本輪上漲存在較強(qiáng)的合理性，一是建立在上市公司業(yè)績快速增長的基礎(chǔ)上，二是

人民幣升值加速為資產(chǎn)類股票上漲提供了支持，三是在流動(dòng)性過剩的推動(dòng)下，全球股市存在明顯的上漲趨勢，為A股提供了有利的外部環(huán)境，四是本次行情的主要主導(dǎo)力量來自于以基金為主體的機(jī)構(gòu)投資者。這些特征決定了本次行情的上漲更為理性，是值得我們積極看待的。

　　第二，大盤雖然創(chuàng)出歷史新高，積累的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)并不大，表現(xiàn)為主要行業(yè)存在普漲和優(yōu)質(zhì)股票的全面上漲，而這些行業(yè)和股票的上漲都得到了基本面的較強(qiáng)支持，如金融、地產(chǎn)、煤炭雖然漲幅累計(jì)較大，但良好的業(yè)績和成長預(yù)期使得其下跌空間并不明顯；鋼鐵、電力、汽車等行業(yè)則存在恢復(fù)性上漲的基礎(chǔ)，進(jìn)一步的上漲也是合理的；作為增長預(yù)期穩(wěn)定的高估值板塊，如商業(yè)、食品、旅游，不僅得到基本面的支持，而且它們穩(wěn)定的投資者結(jié)構(gòu)決定了資金的流入行為更加明顯。因此，我們認(rèn)為新高之后的行情仍然存在一定的上漲空間，按照我們對(duì)上市公司業(yè)績?cè)鲩L的分析，下半年上證指數(shù)的高點(diǎn)在4600-5000點(diǎn)的區(qū)域內(nèi)是合理的。

　　第三，很多投資者存在對(duì)宏觀調(diào)控的擔(dān)憂，顯然是誤解了政策意圖。根據(jù)最新的宏觀數(shù)據(jù)、出臺(tái)的系列政策，我們可以概括為兩個(gè)方面，一方面是宏觀調(diào)控政策的核心是促進(jìn)經(jīng)濟(jì)持續(xù)高速增長，投資、出口的增長率不可能大幅度降低，同時(shí)要加快消費(fèi)服務(wù)業(yè)的發(fā)展；另一方面，在經(jīng)濟(jì)增長的前提下，要通過相關(guān)的調(diào)控政策來促進(jìn)、改善經(jīng)濟(jì)增長的質(zhì)量，經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性調(diào)整和行業(yè)的結(jié)構(gòu)性增長將是發(fā)展的主線，也是宏觀調(diào)控政策的主線。那么，對(duì)于我國股市而言，就會(huì)受到經(jīng)濟(jì)快速增長的基本支持，也就是我們?nèi)蕴幱诮?jīng)濟(jì)增長的“黃金歲月”，股市的“花樣年華”則能夠得到延續(xù)。綜合這些分析，我們?nèi)匀环e極樂觀的看好我國股市的發(fā)展，期間雖然會(huì)受到多種因素的影響，導(dǎo)致市場仍然會(huì)出現(xiàn)較大幅度的波動(dòng)，但基本的趨勢是值得肯定的。

　　在投資方向上，一是要重點(diǎn)布局在投資、消費(fèi)、出口中增長最為顯著和持續(xù)經(jīng)營能力更強(qiáng)的行業(yè)，如金融、地產(chǎn)、商業(yè)、食品、能源、機(jī)械設(shè)備等；二是基于產(chǎn)業(yè)政策下的結(jié)構(gòu)調(diào)整，要尋找在經(jīng)濟(jì)增長模式轉(zhuǎn)變中獲得良好發(fā)展機(jī)遇的裝備制造、新能源、環(huán)保設(shè)備、新材料等行業(yè)中的優(yōu)勢企業(yè)。

　　對(duì)于投資來講，我們基金規(guī)模的大幅擴(kuò)張、市場的反復(fù)震蕩洗禮、價(jià)值投資理念的深化，都使得對(duì)績優(yōu)藍(lán)籌股的需求進(jìn)一步增加，那么合理的策略仍然是淡化行業(yè)，積極按照優(yōu)勢企業(yè)的基本標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行選股。我國良好的經(jīng)濟(jì)增長背景為公司的穩(wěn)健經(jīng)營、持續(xù)增長以及不斷建立競爭優(yōu)勢提供了支持，為長期投資提供了價(jià)值基礎(chǔ)，因此我們繼續(xù)維持對(duì)中國“漂亮50”“貪婪持有”的基本投資策略。

　　1對(duì)洗盡鉛華見純凈的回顧

　　經(jīng)過近兩個(gè)月的震蕩盤整后，7月下旬A股又重拾升勢，快速突破前期4336的高點(diǎn)，并繼續(xù)向上拓展。市場曾經(jīng)一度悲觀看空到的3500、3200點(diǎn)甚至更低，并沒有出現(xiàn)，反而如我們所判斷的在3800點(diǎn)獲得有力的支撐后向上突破。

　　在中期策略會(huì)時(shí)我們使用了“洗盡鉛華見純凈”作為下半年的主題。從目前來看，我們的這一看法很好的詮釋了當(dāng)前市場行情演繹過程中所發(fā)生的結(jié)構(gòu)性變化。我們?cè)趯?duì)5.30以后市場的特征指數(shù)進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)后發(fā)現(xiàn)，績優(yōu)股、高價(jià)股、低PE股已經(jīng)都創(chuàng)出新高，而相反微利股、低價(jià)股、虧損股、高PE股等跌幅仍在20%以上。從個(gè)股來看，到7月底仍然有70%的個(gè)股仍然沒有回到5.30之前的股價(jià)。

　　從這個(gè)角度，我們或許能夠理解，很多人擔(dān)心的4300點(diǎn)上方的壓力為什么這么容易就被突破。這種擔(dān)心主要是基于前期在4300點(diǎn)上方堆積的巨量換手，但仔細(xì)的觀察，其實(shí)低價(jià)股、績差股還遠(yuǎn)沒有回到原先4300點(diǎn)上方時(shí)的股價(jià)，因此還構(gòu)不成什么壓力。而這一輪帶動(dòng)大盤創(chuàng)新高的績優(yōu)股股、高價(jià)股，這些個(gè)股不斷的新高早已越過5.30時(shí)的股價(jià)，從而帶動(dòng)大盤輕松的突破前期高點(diǎn)。因此推動(dòng)力量的結(jié)構(gòu)不同，使得5.30的4336點(diǎn)成為并不具有實(shí)質(zhì)壓力的“頂部”。

　　市場行情這種結(jié)構(gòu)性的變化來源于市場參與者的力量轉(zhuǎn)換。自2月份以來，普通投資者投資意識(shí)的覺醒，推動(dòng)了散戶的一輪入市高潮，每日新開戶數(shù)一路飆升至5月底，在這個(gè)過程中，以低價(jià)為特征的股票獲得了“貪圖便宜”的散戶投資者的青睞，這段時(shí)間內(nèi)低價(jià)股、績差股取得了驚人的漲幅。但5.30之后，這些不具基本面支撐的股票的跌幅巨大，普通投資者經(jīng)受了一次慘痛的風(fēng)險(xiǎn)教育，表現(xiàn)出來就是每日新股開戶數(shù)的大幅萎縮。目前盡管大盤已創(chuàng)新高，但新股開戶數(shù)仍停留在3月初的水平。

　　與之形成對(duì)比的是，大盤的反復(fù)震蕩，使得基金重新獲得投資者的認(rèn)可，二季度基金總體規(guī)模大幅增加，較一季度增長了58.73%。2季度末基金持股市值占A股流通市值的比例也再上一個(gè)臺(tái)階，我們看到上一次基金持股市值比例的增加是在06年4季度，當(dāng)時(shí)也驅(qū)動(dòng)了金融、地產(chǎn)、鋼鐵在內(nèi)的大盤藍(lán)籌股的大幅上漲。而07年2季度，基金持股市值的增加也同樣對(duì)大盤藍(lán)籌股構(gòu)成了有力的支撐，并推動(dòng)這些股票不斷創(chuàng)出新高。

　　“洗盡鉛華見純凈”是對(duì)基本價(jià)值投資理念的不斷洗禮，在流動(dòng)性大量涌入股市的沖擊下，快速上漲很容易滋生投機(jī)的氛圍，題材、概念股的盛行也是必然的，但這種浮華的背后往往孕育著不可預(yù)見的風(fēng)險(xiǎn)。大盤的反復(fù)震蕩都是在不斷的洗滌浮華，也是在洗滌市場參與者的投資理念。投資者要想通過股票投資獲得財(cái)富效應(yīng)，必須尊重投資價(jià)值，只有分享企業(yè)的成長才能夠最終實(shí)現(xiàn)財(cái)富的積累。

　　2 8月股市的影響

　　因素股市在運(yùn)行中總會(huì)受到各種各樣因素的影響，這些因素有宏觀經(jīng)濟(jì)、行業(yè)趨勢、上市公司業(yè)績等基本價(jià)值因素，也有宏觀政策、股市政策的沖擊，同時(shí)還受到各類不同觀點(diǎn)的影響。正是在這些因素給予的洗禮下，股市得以在振蕩中前行。

　　2.1財(cái)富轉(zhuǎn)移仍將延續(xù)

　　我們一直使用M1、M2指標(biāo)來反應(yīng)股市的資金狀況，該指標(biāo)有力地支持了我們對(duì)行情走勢的判斷。當(dāng)前M1、M2的增長率仍維持較高的水平，M1與M2的黃金交叉依舊延續(xù)，并且缺口進(jìn)一步擴(kuò)大，顯示資金的活化程度加深，表明流動(dòng)性對(duì)股市的支持并沒有發(fā)生改變改變。

　　6月份居民戶存款雖然增加了1678億元，同比多增136億元，扭轉(zhuǎn)了前期居民戶存款凈減少的局面，反映出居民儲(chǔ)蓄向股市分流情況有所緩解。但從因果關(guān)系的角度看，我們認(rèn)為是股市的振蕩加劇和調(diào)整走勢，在短期內(nèi)減弱了對(duì)居民儲(chǔ)蓄資金的吸引力，而儲(chǔ)蓄資金的流入減少則加大了股市的調(diào)整力度。那么，我們可以預(yù)期隨著股市的走強(qiáng)，股市仍然對(duì)儲(chǔ)蓄資金有很強(qiáng)的分流作用。

　　雖然股票價(jià)格有一定的價(jià)值論基礎(chǔ)，但事實(shí)上股票價(jià)格更取決于供求關(guān)系，也取決于投資者的投資偏好與投資者的結(jié)構(gòu)。在《下一個(gè)大泡泡，2005-2009》一書中，著名策略師哈里·S·登特預(yù)言美國股市在2005-2009年會(huì)持續(xù)上漲，道瓊斯工業(yè)指數(shù)將從當(dāng)前的13000點(diǎn)左右上漲到2009年20000點(diǎn)的高度。其背后的基本邏輯，除了所有投資者都關(guān)注的基本面因素，更重要的是供求關(guān)系，他認(rèn)為美國投資股票的人口將從目前的50%上升到70%多，從而推動(dòng)股市有40%以上的上漲空間。

　　目前我國投資股票的人口比例要遠(yuǎn)低于美國，目前共有帳戶逾1億戶，其中A股帳戶有9300多萬戶，由于一般都有滬深兩個(gè)帳戶，因此實(shí)際投資股票的戶數(shù)僅為4600多萬戶，再扣去1000多萬的休眠賬戶，實(shí)際活躍交易3600多萬戶，占總?cè)丝诘谋壤�不�?.8%，占城鎮(zhèn)人口比例不到7%。

　　由此可以看出中國居民參與金融的程度仍然很低，但另一方面也表明潛在的需求十分巨大，新的投資者、新的資金仍會(huì)源源不斷的進(jìn)入股市中來，市場持續(xù)受到流動(dòng)性的支撐，這是支持我國股市長期向好的基本因素。

　　2.2上市公司業(yè)績不斷超出預(yù)期

　　從去年下半年以來，上市公司業(yè)績?cè)鲩L不斷的超越市場預(yù)期，07年1季度總體80%的增長已經(jīng)讓市場吃驚，而我們判斷中報(bào)業(yè)績很有可能仍然要高于市場原先的預(yù)期。

　　上市公司業(yè)績?cè)鲩L有著堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)，我國宏觀經(jīng)濟(jì)處于近幾年最快的發(fā)展時(shí)期，這也給上市公司帶來了很好的外部環(huán)境。從實(shí)體經(jīng)濟(jì)看，1-5月份，全國規(guī)模以上工業(yè)實(shí)現(xiàn)增長42.1%。相對(duì)應(yīng)的，由于上市公司還擁有金融、保險(xiǎn)等高增長的服務(wù)類公司，盈利增長應(yīng)當(dāng)要高于工業(yè)企業(yè)增長速度。而一些外部行為如股權(quán)激勵(lì)、資產(chǎn)注入等都將有助于上市公司更多的將業(yè)績釋放出來。

　　我們統(tǒng)計(jì)了近幾年中報(bào)預(yù)告的情況，發(fā)現(xiàn)07年中報(bào)預(yù)告的業(yè)績向好的情況要好于前兩年。07年中報(bào)業(yè)績預(yù)告向好的占比為66.31%，06年和05年分別是48.28%和45.30%。由此可以看出，07年中報(bào)業(yè)績將更加突出。

　　我們通過對(duì)中期業(yè)績的模擬，預(yù)計(jì)同比增長在64%至70%左右。從目前已披露中報(bào)的情況來看，截至2007年7月31日，總共213家上市公司披露了2007年中期報(bào)告，占上市公司總數(shù)的14.36%。加權(quán)每股收益為0.2331元，凈資產(chǎn)收益率為7.35%。

　　其中具有可比性的191家公司凈利潤合計(jì)182.86億元，較去年同期增長91.73%。為了對(duì)全年凈利潤增長有一個(gè)更清晰的認(rèn)識(shí)，我們分析了有可比數(shù)據(jù)的1446家上市公司(即06、07年各季報(bào)都披露過數(shù)據(jù))。從06年實(shí)現(xiàn)凈利潤的季度分布來看，06年前3季度實(shí)現(xiàn)凈利潤逐步增加，在3季度達(dá)到最高，而4季度實(shí)現(xiàn)凈利潤有所減少，全年共實(shí)現(xiàn)凈利潤為2775億元。

　　與06年1季度相比，07年1季度凈利潤增長了80.72%。如果我們預(yù)計(jì)的07年中報(bào)業(yè)績?cè)鲩L65%能夠?qū)崿F(xiàn)，那么上半年這些公司將實(shí)現(xiàn)利潤2084億元。假設(shè)下半年與上半年實(shí)現(xiàn)凈利潤相等，那么全年凈利潤增長將達(dá)到50%。值得指出的是，在這1446家上市公司中還不包括很多新上市的銀行、保險(xiǎn)類股，而這些公司的利潤增長要高于平均水平，從這個(gè)角度看，50%的增長將更有保障。

　　另外，從分析師盈利預(yù)測的角度，也可以看出市場在不斷的提高盈利預(yù)期。根據(jù)朝陽永續(xù)的統(tǒng)計(jì)，分析師一致預(yù)期滬深300 在07 年凈利潤的增長也達(dá)到了50%。

　　2.3積極意義上的宏觀調(diào)控

　　我國股市在運(yùn)行的過程中仍然會(huì)受到政策的影響，中國股市歷史上的大起大落，基本都與政策息息相關(guān)。對(duì)于5.30上調(diào)印花稅后引發(fā)的股市快速下跌，我們的分析是，政策調(diào)控可以對(duì)股市過熱起到快速降溫的作用，使得市場系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)得到快速釋放，其結(jié)果是更有利于股市的長期趨勢，同時(shí)也對(duì)投資者的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)起到教育作用。從長期看，我們認(rèn)為，行政干預(yù)并不改變公司的基本經(jīng)營狀況，只是對(duì)過熱的市場氣氛產(chǎn)生短期的影響，因此，我國股市的牛市周期不會(huì)發(fā)生改變。隨著市場的不斷成熟，直接針對(duì)股市的行政手段的運(yùn)用也將慎之又慎。對(duì)于下半年的股市，“十七大”是不容忽視的影響因素，我們更希望看到一個(gè)穩(wěn)發(fā)展定的股市。

　　隨著上半年宏觀數(shù)據(jù)的出臺(tái)，市場對(duì)于過熱的問題再度引發(fā)了關(guān)于宏觀調(diào)控的擔(dān)憂。我們認(rèn)為目前的數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟(jì)增長過快，但并沒有過熱。從超預(yù)期的CPI數(shù)據(jù)來看，食品因素是導(dǎo)致CPI大幅上升的主要原因，扣除掉食品因素的核心消費(fèi)物價(jià)指數(shù)仍然保持平穩(wěn)。而相比在04年CPI上升的過程中，核心CPI也是一路上升。

　　同時(shí)，PPI價(jià)格從今年開始一路走低，其它生產(chǎn)資料價(jià)格和原材料、燃料和動(dòng)力購進(jìn)價(jià)格指數(shù)也是一路走低。這也與04年時(shí)相關(guān)價(jià)格指數(shù)大幅上升截然相反。目前的經(jīng)濟(jì)狀況顯然無法得出經(jīng)濟(jì)全面過熱的結(jié)論。

　　從管理層傳遞出來的信息也表明了這樣的觀點(diǎn)，統(tǒng)計(jì)局局長謝伏瞻在《如何認(rèn)識(shí)當(dāng)前的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢》集中闡明了當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢是良好的，問題只是結(jié)構(gòu)性的。近期政治局會(huì)議也認(rèn)為我國經(jīng)濟(jì)形勢總體是好的，宏觀調(diào)控的首要任務(wù)在于遏制經(jīng)濟(jì)增長由偏快轉(zhuǎn)為過熱。

　　我們認(rèn)為目前宏觀經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行仍然是比較合理的，并不支持像03、04年時(shí)全面調(diào)控政策的出臺(tái)，不應(yīng)當(dāng)過度擔(dān)憂宏觀調(diào)控帶來的壓力。

　　從央行對(duì)流動(dòng)性調(diào)控的角度來看，今年已經(jīng)上調(diào)了3次基準(zhǔn)利率并且下調(diào)了利息稅，目前扣除利息稅后的利率為3.1635%。同時(shí)央行動(dòng)用了6次存款準(zhǔn)備金率的工具，將存款準(zhǔn)備金率調(diào)整為12%。但貿(mào)易順差的不斷擴(kuò)大，以及熱錢的流入使得市場流動(dòng)性依然十分充裕，同時(shí)在實(shí)際利率為負(fù)的情況下，儲(chǔ)蓄資金的轉(zhuǎn)移也使得資本市場的資金供應(yīng)仍然寬松。

　　對(duì)于宏觀調(diào)控，我們建議從更積極的意義上來理解，其基本目標(biāo)是防止經(jīng)濟(jì)由過快走向過熱，是促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的更健康發(fā)展，反而會(huì)延長經(jīng)濟(jì)的景氣周期。那么宏觀經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)健運(yùn)行，就支持我國牛市的基礎(chǔ)不會(huì)發(fā)生變化，特別是行業(yè)和上市公司的良好增長局面仍然能夠得到延續(xù)。

　　后續(xù)調(diào)控的重點(diǎn)還將是結(jié)構(gòu)性的，政府將會(huì)采取稅收、貨幣等政策多管齊下的方式繼續(xù)進(jìn)行宏觀調(diào)控，主要還是針對(duì)高耗能產(chǎn)業(yè)與部分出口導(dǎo)向型產(chǎn)業(yè)。

　　2.4唯一的遺憾：估值不再便宜

　　經(jīng)過近期的快速上漲，目前市場總體的PE水平已經(jīng)高于5.30以前。估值的結(jié)構(gòu)性變化也很明顯，房地產(chǎn)、食品、機(jī)械、金融、有色、采掘業(yè)成為估值提升較快的行業(yè)，其中地產(chǎn)行業(yè)的PE已經(jīng)快接近70倍，估值過高再次成為影響市場進(jìn)一步上漲的阻力。

　　從近期市場表現(xiàn)出的特征看，資金也集中于尋找低于市場總體估值的金融、有色、煤炭、鋼鐵等板塊，從而推動(dòng)了這些板塊的大幅上漲。但問題是在這些估值洼地被填平后，越來越難找到“便宜”的股票。

　　經(jīng)過A股近期的上漲，AH溢價(jià)指數(shù)重又回升，7月31日AH溢價(jià)指數(shù)為145.22，相當(dāng)于A股對(duì)H股溢價(jià)45.22%。我們認(rèn)為在QDII逐步推進(jìn)的背景下，資金的流出使得AH價(jià)差繼續(xù)拉大的空間有限。

　　3 8月股市走勢預(yù)期

　　根據(jù)上面的分析，當(dāng)前我國經(jīng)濟(jì)正處于快速發(fā)展的時(shí)期，上市公司業(yè)績大幅增長，并且財(cái)富轉(zhuǎn)移仍將延續(xù)，這些構(gòu)成我們長期看好A股的堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)，意味著當(dāng)前的市場系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)仍然不大。

　　我們認(rèn)為滬深300的動(dòng)態(tài)PE在25-35倍是合理的，按照當(dāng)前的業(yè)績預(yù)期，上證指數(shù)在4600點(diǎn)仍將可以獲得估值上的支持。一旦上市公司凈利潤的增長還要超出我們的預(yù)期，即2007年度業(yè)績能夠?qū)崿F(xiàn)60%的增長，那么我們認(rèn)為上證指數(shù)可以到達(dá)5000點(diǎn)。因此，我們認(rèn)為新高之后的行情仍然存在一定的上漲空間，下半年上證指數(shù)的高點(diǎn)在4600-5000點(diǎn)的區(qū)域內(nèi)是合理的。

　　不過，當(dāng)前股市已經(jīng)處于較高的估值水平，同時(shí)面臨著收緊流動(dòng)性、紅籌股回歸A股、大小非解禁高峰等多種負(fù)面因素影響，8月份股市的運(yùn)行會(huì)一波三折；從歷史來看，8月份的股市運(yùn)行都不平穩(wěn)，基本以調(diào)整為主，因此8月份合理防范和控制風(fēng)險(xiǎn)仍是必要的策略。

　　4投資策略

　　我國股市處于較高的估值狀態(tài)，雖然受到高成長性的支持，但仍然為投資增加了難度，因此我們給出8月份的基本投資策略是基于防御中的趨勢投資，一是以我們提出的“漂亮50”構(gòu)建組合的基本配置，這是能夠獲得大盤平均收益的基礎(chǔ)；二是積極把握鋼鐵、能源、交通等行業(yè)的趨勢性投資機(jī)會(huì)，通過積極投資來獲取超額收益，同時(shí)這些行業(yè)的特性和估值水平本身就具有較強(qiáng)的防御性特征。

　　4.1“漂亮50”是組合的基本配置

　　對(duì)于投資來講，我們基金規(guī)模的大幅擴(kuò)張、市場的反復(fù)震蕩洗禮、價(jià)值投資理念的深化，都使得對(duì)績優(yōu)藍(lán)籌股的需求進(jìn)一步增加，那么合理的策略仍然是淡化行業(yè)，積極按照優(yōu)勢企業(yè)的基本標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行選股。我國良好的經(jīng)濟(jì)增長背景為公司的穩(wěn)健經(jīng)營、持續(xù)增長以及不斷建立競爭優(yōu)勢提供了支持，為長期投資提供了價(jià)值基礎(chǔ)，因此我們繼續(xù)維持對(duì)中國“漂亮50”“貪婪持有”的基本投資策略。

　　4.2趨勢投資中的機(jī)會(huì)

　　我國股市存在很強(qiáng)的趨勢性投資，造成這種局面的原因，一是來源于行業(yè)基本趨勢的支持，特別是相對(duì)估值優(yōu)勢；二是來源于市場自身超常的正負(fù)反饋系統(tǒng)，表現(xiàn)為一類股票的上漲會(huì)吸引更多的資金參與，而資金的參與增加進(jìn)一步引起更大的上漲，反之，某一類的下跌引起更多的拋售，拋售的增加引起進(jìn)一步的下跌，表現(xiàn)形式就是明顯的資金凈流入與凈流出。

　　從二季度共同基金的行業(yè)配置變化看，金融、房地產(chǎn)、采掘業(yè)、機(jī)械設(shè)備的配置比例增加顯著，而金屬非金屬、信息技術(shù)、電力、批發(fā)零售、食品飲料等行業(yè)的配置比例顯著降低。由此帶來的結(jié)果是，不同行業(yè)的估值結(jié)構(gòu)出現(xiàn)新的排列，在行業(yè)基本趨勢值得信賴的前提下，有相對(duì)估值優(yōu)勢的行業(yè)就成為投資者尋找投資機(jī)會(huì)的重點(diǎn)，那么，有色金屬、鋼鐵、能源、交通、公用事業(yè)等行業(yè)就成為下一步值得關(guān)注的重點(diǎn)。

　　那么，從行業(yè)配置的角度，金融、地產(chǎn)、機(jī)械仍然是值得信賴的穩(wěn)定配置；商業(yè)、食品則可以適當(dāng)增加配置；鋼鐵、電力、交通在基本面穩(wěn)定的情況下，將受到資金重新回流的支持，那么可以作為趨勢投資的重點(diǎn)配置方向。我們?cè)趫D表15中給出趨勢投資的重點(diǎn)品種。

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