興業證券 張憶東

　　提要：

　　據中期預告，大盤藍籌成長性遠遠超出市場預期。金融保險、食品飲料、電子、造紙印刷行業中期業績可能超出市場預期。買入并且持有那些具有成長性的大盤藍籌股，將成為下半年的主要盈利模式。

　　近一階段，過高的貿易順差、投資、信貸增速，以及關于CPI超高的傳聞，提升了對于升息等調控政策的預期，加劇了市場的謹慎情緒。7月初以來，兩市總成交額從5月份近4000億的規模萎縮到1000億左右，而日均換手率更是從8%下降到2%以下，接近2005年熊市末期的水平。

　　的確，短期而言，投資者面臨一個比較迷茫的處境。一方面，從心理預期來看，二季度A股行情大起大落，特別是三線題材股泡沫的崩潰，導致投資者的預期從過度樂觀轉為過度悲觀。另外一方面，宏觀調控、股市資金收緊、大盤股擴容、“大小非”解禁等因素，需要市場用時間來消化，并導致A股行情在未來一、兩個月依然可能出現階段性起伏。

　　但是，立足長線趨勢和理性投資，目前我們卻應該開始以更積極心態面對市場，這是因為，一方面，從基本面分析，市場的不確定因素正在被消化；另一方面，新的盈利模式已經越來越清晰。理性的分析，我們可以發現，加息不會改變市場長期牛市的格局，而三季度A股市場消化不確定因素后，上市公司盈利持續強勁增長將支撐下半年行情重走上升通道。

　　CPI高達4.4，加息無礙市場長期發展

　　本周發布的宏觀經濟數據表明經濟趨向過熱，加息預期進一步加重。上半年，全社會固定資產投資54168億元，同比增長25.9%，增速比上年同期回落3.9個百分點，比一季度加快2.2個百分點；全國規模以上工業增加值同比增長18.5%(6月份增長19.4%)，比上年同期加快0.8個百分點。6月份我國居民消費物價指數同比上漲4.4%,上半年達到3.2%,比去年同期增加1.9個百分點。

　　我們認為加息并不構成對

股票市場的負面影響。眾所周知，在上世紀90年代美國大牛市期間，美聯儲在1993年開始連續升息，一直延續到2000年，但是，道瓊斯指數卻創出新高。我們認為，不論6月份的CPI數據究竟是3.9還是4.4，由于

匯率和利率政策的兩難抉擇，都會導致央行在升息決策上非常審慎，而年內再升息2-3次，根本無助于解決“負利率”預期。負利率時代，投資成為保值增值的重要手段。

　　上市公司盈利增長依然強勁，藍籌成長性超出預期

　　中報業績預告跟蹤

　　中報業績預告數據顯示上市公司盈利增長依然強勁。截至7月20日，已有696家公司公布了中報業績預告，其中，報喜公司遠超過報憂公司，扭虧、預增、略增、續盈等報喜的公司462家，首虧、續虧、預減、略減公司等報憂的公司208家。從利潤具體增幅看，19家公司預告凈利潤同比增幅超過1000%， 237家公司凈利潤同比增幅超過100%，占已公布公司總數近三成！

　　大盤藍籌成長性遠遠超出市場預期。截至7月20日，上證50指數的成份股中，共有20家發布了業績預告，預增幅度都在50%以上，武鋼股份、招商銀行、贛粵高速、中國國航預增100%，上海汽車業績預增幅度高達300%。大盤藍籌的代表性行業銀行、鋼鐵表現尤其突出。除中國銀行外，其余7家上市銀行都公布了業績預告，預增幅度在50%到145%之間。鋼鐵企業16家發布業績預告，預增幅度在30%-800%之間。

　　維持對機械設備、金屬非金屬、醫藥生物、食品飲料等行業中期業績表現好于其它行業的判斷。從報喜公司占該行業已公布公司數的比重看，金融保險和采掘業100%預增，食品飲料、房地產、金屬非金屬、醫藥生物80%以上預增，預增比例高于整體。從預增幅度大于100%公司數量看，信息技術、食品飲料、石油化學塑膠、機械設備等行業預增最多，合計140家，占預增超過100%公司總數的一半以上。

　　除了金融保險外，食品飲料、電子、造紙印刷行業中期業績可能超出市場預期。與我們7月12日報告相比，隨著預告公司數目的增多，食品飲料行業預增公司數量排名前進了6位，電子前進了5位，造紙印刷前進了8位。這三個行業的中期業績表現可能超出市場預期。

　　截至7月20日，已有49家公司公布了業績，其中46家盈利，僅3家虧損，83.67%的公司凈利潤同比增長，36.73%凈利潤同比增長超過100%。剔除3家無可比數據公司，凈利潤總額同比增長72.25%！

　　表1：已發布中報總體增長情況

　　已發布盈利虧損凈利潤同比增長凈利潤同比減少凈利潤同比增長100%以上

　　數量4946342518

　　占比3.36%93.88%6.12%83.67%10.20%36.73%

　　數據來源：WIND，興業證券

　　我們將已公布中報的上市公司利潤進行分解，發現，主營業務利潤和營業外收支的變化是凈利潤增長的主要原因。主營業務利潤同比增長了38.08%，營業外收支凈額由去年的-0.24億增加到1.77億。扣除非經常性損益的凈利潤同比增長69.4%，表明上市公司的盈利快速增長并不是偶然事件。

　　表2：已公布中報利潤分解

　　名稱2007年中期(億元)同比增長(%)

　　主營業務收入392.44 20.16%

　　主營業務成本300.88 16.31%

　　主營業務利潤87.54 36.08%

　　三項費用41.95 11.03%

　　營業利潤48.82 72.10%

　　營業外收支凈額1.77 去年同期為-0.24億元

　　利潤總額50.58 71.84%

　　凈利潤36.32 72.25%

　　扣除非經常性損益的凈利潤33.99 69.40%

　　數據來源：WIND，興業證券注：已公布中報業績49家，剔除無同期可比數據3家

　　對各項財務比率的分析進一步表明上市公司盈利能力和經營管理能力都在提高。主營業務利潤率比去年同期增加了2.61個百分點，三項費用率下降了0.88個百分點，凈資產收益率上升了2.2個百分點。另外，營業外收支凈額占凈利潤比例上升了6個百分點，這表明股權分置改革促進了股東利益一致化，上市公司釋放利潤和大股東資產注入的效應開始顯現。

　　表3：上市公司盈利能力變化

　　2007年中期同比增減(百分點)2006年中期

　　主營業務利潤率22.31%2.6119.70%

　　三項費用率10.69%-0.8811.57%

　　營業外收支凈額占凈利潤比例4.87%6.01-1.14%

　　凈資產收益率7.41%2.205.21%

　　總資產收益率2.91%0.812.10%

　　數據來源：WIND，興業證券注：已公布中報業績49家，剔除無同期可比數據3家

　　下半年盈利模式—買入并持有成長型藍籌股

　　買入并且持有那些具有成長性的大盤藍籌股，將成為下半年的主要盈利模式，而這些藍籌股也正是市場震蕩前行的主要驅動力量。目前，藍籌股的估值偏低，遠沒有反映他們的成長性。截至7月19日，上證50、上證180、滬深300的估值分別為27倍、28.71杯、29.89倍。業績一致預期數據顯示，這些指數所代表的藍籌股，未來兩年業績增長速度高達30%。

　　我們一方面看好金融(銀行、證券、保險)、房地產、機械、石化

化工、鐵路、節能環保等行業的藍籌股，這些行業符合消費升級、產業升級的趨勢，業績快速增長，而相關的龍頭企業能夠分享更大的利潤。其中，我們特別看好銀行業。

　　另外一方面，我們看好石油石化、鋼鐵有色、電信、煤炭、建材等行業種具有資源整合能力或者壟斷優勢的藍籌公司。憑借高附加值產業和科技力量，能夠更好地應對資金成本、環境成本等上升所帶來地壓力，并且促進產品升級，提升盈利水平。同時，由于節能環保門檻提升，必然導致行業中的落后產能被淘汰，這恰恰有利于作為龍頭的藍籌公司，為它們提供了重新整合行業內資源的良機。

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