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　　 □東方證券 魏穎捷

　　 隨著三中全會的臨近，圍繞政策紅利兌現(xiàn)以及經(jīng)濟復(fù)蘇力度放緩的擔(dān)憂重燃，年底資金面是否會再度收緊也成為潛在利空。歷來，A股年底走勢都偏弱，但從目前而言，A股市場整體風(fēng)險有限，四季度依然是耐心布局的時點。相反，若市場出現(xiàn)調(diào)整，則明年年初再度兌現(xiàn)春季行情的概率則會大增。

　　 四季度基本面依然無虞

　　 隨著9月CPI等相關(guān)數(shù)據(jù)的公布，9月經(jīng)濟數(shù)據(jù)改善的力度趨弱，6月末的錢荒是否會再度重演，尚屬未知數(shù)。臨近年末，7月以來推動市場持續(xù)反彈的邏輯開始模糊，市場對基本面和政策面的擔(dān)憂有所升溫。雖然年末會否再度上演錢荒還尚未可知，但11月市場的整體風(fēng)險依然有限，至少從政策面、基本面以及市場情緒的演繹來看，短期調(diào)整反而是一次布局的良機。

　　 從基本面的角度來看，市場擔(dān)憂無非兩者：一是經(jīng)濟反彈在10月份數(shù)據(jù)公布后可能夭折，二者是通脹壓力上升所引發(fā)的滯漲威脅。但事實或許比預(yù)期樂觀些。9月國內(nèi)經(jīng)濟數(shù)據(jù)改善的幅度弱于歷史同期，主要原因是終端需求（地方政府投資意愿和能力）繼續(xù)受到政策層面的壓制、部分行業(yè)階段性補庫存意愿減弱以及去年同期的基數(shù)影響。仔細分解，這種增速的放緩可以視作反彈的反復(fù)，并不能與夭折劃上明確的等號。同時，多省經(jīng)濟增速低于年初目標(biāo)，考慮到政績等各方面因素，地方政府也有加大投資力度的客觀意愿。因此預(yù)計四季度財政支出方面會有所發(fā)力，并接過經(jīng)濟企穩(wěn)的接力棒，并對四季度宏觀經(jīng)濟形勢及企業(yè)盈利狀況形成支撐。至于9月CPI會否超過3%的預(yù)警線，不可否認的是，四季度會面臨一定的通脹壓力。但李克強總理對9月CPI的點評，至少可以階段緩解市場對通脹失控的擔(dān)憂。李總理明確表態(tài)了將CPI增長控制在3.5%的信心，而9月CPI增速為3.1%，離3.5%仍有一定的緩沖空間。

　　 政策紅利細水長流

　　 三季度自貿(mào)區(qū)的獲批成為點燃市場政策預(yù)期的導(dǎo)火索，隨著自貿(mào)區(qū)細則的陸續(xù)公布，市場對于政策紅利的熱情逐漸消退。即使考慮到11月初三中全會可能公布的改革藍圖，市場也會有低于預(yù)期的擔(dān)憂。但從近期的三大政策表態(tài)來看，政策紅利并未結(jié)束，更多只是由重磅政策轉(zhuǎn)向細水長流。

　　 未來中國經(jīng)濟能否軟著陸的關(guān)鍵有二：其一是改革紅利是否能夠持續(xù)釋放，從而轉(zhuǎn)化成真正的經(jīng)濟增長動能；其二是城鎮(zhèn)化抑或是農(nóng)村集約化的推進能否對沖產(chǎn)能過剩所形成的壓力。目前來看，兩者表現(xiàn)趨于樂觀。對于前者而言，最為擔(dān)心的就是體制改革遇阻，但從總理的公開發(fā)言來看，不僅明確表態(tài)經(jīng)濟向好的趨勢會繼續(xù)，更是明確了無論是改革的險灘還是深水區(qū)，都會義無反顧地推進。對于經(jīng)濟實際的運行狀況，甚至是市場最擔(dān)憂的地方債務(wù)問題，最高層所掌握的信息和數(shù)據(jù)遠比研究機構(gòu)所得到的要多且全。最高層能夠斬釘截鐵地給出經(jīng)濟會繼續(xù)向好、地方債務(wù)可控的判斷，至少說明短期所謂的系統(tǒng)性風(fēng)險可控。與其根據(jù)我們所能看到的片面數(shù)據(jù)去揣測經(jīng)濟硬著陸的概率有多大，不如循著最高層的政策信號去選擇投資機會。

　　 今年市場表現(xiàn)最亮眼的小盤股，既不是業(yè)績出色，也不是看到了業(yè)績拐點，純粹是對于最高層轉(zhuǎn)型方向的指引。從最為熱炒的自貿(mào)區(qū)、互聯(lián)網(wǎng)金融、民營銀行、節(jié)能環(huán)保來看，其持續(xù)性和逆勢的力度都要強于2010年時的七大戰(zhàn)略新興行業(yè)，這個重要的盤口也充分顯示出“講政治”的重要性。既然政策紅利屬于細水長流型，那么對于中期調(diào)整的擔(dān)憂就大可不必。

　　 三季度投資需局部排雷

　　 創(chuàng)業(yè)板屢次頂背離后依然屹立不倒，擔(dān)憂小盤股風(fēng)險的投資者多次遭證偽。但從估值和炒作邏輯來看，對于創(chuàng)業(yè)板個股的炒作手法與1999年底網(wǎng)絡(luò)股和科技股泡沫較為類似，有著明顯的資金強推痕跡。相反，由于股指期貨和量化交易的普及，主板市場的波動幅度和單邊趨勢持續(xù)強度有所減弱，淪為雞肋。

　　 不過，兩大信號值得留意。第一是兩市融資融券余額在今年1月初突破1000億元后，不到一年已經(jīng)突破次3000億元大關(guān)，并且呈現(xiàn)加速上升的趨勢，其中占比絕大多數(shù)的為融資買入余額，對應(yīng)的標(biāo)的股大多為主板成分股。同時，華泰柏瑞300ETF融資買入額已達到其上市可流通市值的70.748%，接近75%的警戒線，也顯示出資金對于后市指數(shù)的樂觀情緒。相比之下，創(chuàng)業(yè)板市盈率已經(jīng)突破60倍，而對應(yīng)的三季報增速不足10%，低于主板和中小板，數(shù)據(jù)將連續(xù)第三次被證偽。隨著創(chuàng)業(yè)板高位放量陰線的頻率不斷增加，風(fēng)格轉(zhuǎn)換正如“狼來了”的股市，或?qū)⒅鸩絻冬F(xiàn)。

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