廣發證券研究所武幼輝

　　近一段時間以來，市場的“二八”現象明顯。統計數據顯示，近1個月和半個月，跑贏滬深300指數的股票分別為470只和269只，占可交易股票的比重從33.91%下滑到18.65%。大盤指數也顯示了這一點，近1個月來，大盤藍籌股集中的上證50指數表現強勁，其漲幅分別超出上證指數和中小板指3.5個百分點和8.62個百分點。特別是近半個月，中小盤股表現較差，在大盤不斷創出新高的背后，大部分投資者面臨的是只賺指數不賺錢的境況。

　　多因素造就藍籌股行情

　　從表面上來看，決定大盤藍籌股表現的因素在于：股指期貨推出的預期及投資者結構的轉換。而深層次來看，

　　大盤藍籌股是否已被高估

　　目前對于藍籌股特別是大盤藍籌股的分歧在于，在經歷了近1個月的強勁上漲后，其估值水平是否還合理？

　　通過可以獲得的865只股票的盈利預測數據，我們分析了不同類型股票的估值水平及成長性。結果顯示，雖然與全市場相比，大市值股票的估值水平仍是最低的(滬深300中總市值前50名股票，2006、2007和2008年的市盈率分別為49.37、34.53和27.00倍，流通市值前50名股票，2006、2007和2008年的市盈率分別為46.80、34.03和26.70倍)，但是考慮到成長性，目前大盤藍籌股在估值上并無優勢，但二線藍籌(以滬深300中市值排名前50名之后的股票代替)的吸引力似乎更低。相反的，865只股票中除去市值排名前50的股票，雖然目前估值水平較高，但市場預期其未來兩年將保持快速增長，計算得到的PEG指標反而較低。

　　對于大盤藍籌股的樂觀預期，顯然來自業績以外的溢價因素，比如中國經濟的強勁增長、人民幣升值以及其在資產配置中的戰略地位等。但我們認為，在目前的價位，大盤藍籌股已經開始了結構性高估。以上周末的收盤價計算，大盤藍籌股2007年的PE達到了34倍，已在我們認為的合理水平(考慮了溢價因素，2007年25倍-33倍)之外，而二線藍籌的估值水平顯然更高。

　　“漂亮50”神話能否復制

　　不少國內投資者認為，大盤藍籌股有望復制美國“漂亮50”在1973年之前強勁的上漲走勢，我們對此表示謹慎。同時，“漂亮50”的歷史，實際上也是一個藍籌股從價值發現到泡沫破滅的完整過程。

　　在1972年股價達到高點的時候，“漂亮50”的平均市盈率達到40倍以上，是標準普爾整體水平的兩倍。但隨后，1973年的石油危機導致美國經濟陷入了“滯脹”，股市也大幅下跌，而“漂亮50”由于估值過高，下跌幅度更大。并且，估值水平越高的股票，股價下跌幅度越大。

　　“漂亮50”神話的啟示在于，即使再有價值的股票，也存在高估的時候。對于高成長的股票，值得支付較高的股價，但并不是越高越好，買入價格至關重要。在目前國內藍籌股(包括大盤藍籌和二線藍籌)的整體估值水平已高于合理水平的情況下，我們建議投資者應該關注同樣受益于目前宏觀經濟(升值和通脹)、估值水平相對合理的行業，比如品牌消費品(汽車、高檔白酒等)、零售業和農產品，回避前期上漲過快的行業，如金融、房地產等。此外，我們的成長性分析表明，自下而上的選股方法或許更加重要。