廣發證券武幼輝

　　過去的兩周里，全球股市遭遇寒流，而罪魁禍首為美國的次級債風波，以及從長遠來看，影響可能更大的日元套息交易。在全球資本市場聯動性不斷加強的今天，外圍股市的大跌會不會傳導到中國股市？我們認為，投資者的擔憂實屬多余。相反的，從未來全球資產配置的行為和方向來看，其對A股的綜合影響偏向正面。

　　其一，次級債風波不會影響中國經濟的基本面。次級債風波起源于其拖欠率持續上升。根據MBA(美國抵押貸款銀行家協會)的統計，次級浮動利率按揭貸款的拖欠率已從2004年4季度的10.33%上升到今年1季度的13.77%。但是，次級債的規模在房屋抵押貸款中的占比并不高，大約是8%左右。由于其他類型的按揭貸款拖欠率并未抬升，整體按揭貸款的拖欠率反而從去年4季度的4.95%下降到今年1季度的4.84%。目前，美國住房按揭貸款的市場規模在10萬億美元左右，市場估計其損失的上限是1000億美元，這一規模顯然不會對美國經濟造成實質影響。

　　另一方面，根據Stone & Mc-Carthy Research Association(SMRA)的研究顯示，過去1年內，中國購買美國政府支持事業

證券和個人住房抵押貸款支持證券(MBS)共計470億美元，購買次級抵押貸款類證券95億美元。因此，中國直接受到的損失基本上可以忽略。

　　其二，中國

資本市場的資金洼地效應或許上升。導致次級債拖欠率上升的原因在于：1、近1年來，美國房屋價格指數持續下跌，新建房屋銷售面積也不斷下降；2、

美聯儲從2004年6月以來，連續17次調高聯邦基準利率，此舉極大提高了抵押借貸成本；3、次級放貸規模擴張迅速，但監管不嚴。根據SMRA的數據，2006年次級放貸總規模達到6400億美元，相當于2001年的5.3倍；2006年次級抵押貸款債務證券化比重達95%，而2001年這一比例為50%。次級放貸規模盲目擴張，但美聯儲秉承市場化原則，并未加以干預。因此，如果次級債問題未來有升級的跡象，美聯儲可能通過減息加以應對。目前美元相對其它一籃子貨幣正加快貶值，而中國正處于升值與加息周期之下，在這一情況下，人民幣加快升值與中美利差減少，將導致中國資本市場的資金洼地效應更加明顯。即使未來日本可能調高利率，但套息資金不太可能流出中國，反而會吸引更多的資金流入。

　　因此，綜合看，我們認為，次級債風波與日元套息交易對A股綜合影響偏向正面。上周末外圍主要股市再度跳水，但周一A股未受影響。而我們認為，如果本周A股受外圍市場影響出現非理性下調，將是很好的建倉良機。

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