新浪提示：本文屬于研究報告欄目，僅為分析人士對一只股票的個人觀點和看法，并非正式的新聞報道，新浪不保證其真實性和客觀性，一切有關該股的有效信息，以滬深交易所的公告為準，敬請投資者注意風險。

　　中信證券研究所 王德勇 段海瑞

　　投資要點

　　●幾經資產收購，公司擁有11家商貿地產開發公司，規劃開發面積500萬平方米左右，成為商貿地產開發龍頭。

　　●經歷了嚴厲的調控之后，房地產行業集中度將快速提高，企業優勝劣汰、強者恒強將成為必然。地產公司迫切需要加快融資，擴大規模，增強抗風險能力。

　　●2007年公司公告將通過定向增發收購控股股東5家地產公司股權。根據承諾，集團的相關地產及家具流通業務還將注入公司。如果這些計劃順利完成，公司項目儲備將快速增加，由此躋身一線地產企業之列。

　　●預計今明兩年公司每股收益分別為0.35、0.95元，考慮收購預期，給予“買入”評級。

　　●風險因素：政府不會任由

房價上漲，仍需警惕調控政策沖擊；與其他一線房企相比，公司規模實力仍然偏小；業務快速擴張后對管理能力也提出了更高要求。

　　2006年10月，香江控股(600162)通過資產置換，業務徹底轉型為商貿地產與物流產業。2007年4月公司收購了控股股東南方香江擁有的臨沂香江商貿開發有限公司60%股權、新鄉市光彩大市場置業有限公司90%股權以及南昌香江商貿有限公司60%股權，使得公司商貿物流的主營業務規模有了較大增長。2007年6月，公司公告決定通過非公開發行以收購控股股東持有的番禺錦江等五家公司股權資產，完成后，公司主業將徹底變身為“商貿+物流+地產”。

　　行業機遇垂青一線企業

　　未來的

房地產行業，機會將垂青于一線地產公司，這主要是因為：

　　第一，決定企業成敗的關鍵主要是資金運作力，而起決定作用的各項因素中，一線企業在規模、品牌、購并能力、融資能力等等方面都有相當的優勢。

　　第二，即便是走向泡沫，一線地產公司也具備很強的抗風險能力。香港的歷史也印證了這一點。

　　第三，經歷了嚴厲的調控之后，房地產行業產業集中度將快速提高，企業優勝劣汰、強者恒強將成為必然。由國務院發展研究中心企業研究所、清華大學房地產研究所和中國指數研究院三家研究機構共同組成的“中國房地產TOP10研究組”研究成果顯示：2006年房地產百強企業整體經營狀況良好，房屋銷售額和房地產業務收入均創歷史最高水平，均值分別達到27.1億元和22.6億元，同比增幅分別為34.8% 及28.5%，遠高于行業平均水平。

　　先發優勢奠定發展潛力

　　控股股東南方香江集團成立于1994年，實際控制人為劉志強和翟美卿，是一家專注商貿流通市場建設與房地產開發的大型企業集團。自公司1999年開發第一個房地產項目以來，企業規模不斷擴大。公司目前主業為各類商貿流通市場和綜合商業廣場的建設和經營，未來盈利主要來自以下幾個方面：通過商鋪的銷售直接獲得收益，通過商鋪的出租獲得長期收益，通過流通網絡的管理和服務獲得附加的收益。通過不斷的資產注入和不斷的積累，公司目前已經控參股11家商貿公司，布局初具規模，擁有了一定的先發優勢。

　　股改承諾提供業績保障

　　公司在2006年股改中承諾如下：

　　承諾1：南方香江集團有承諾，資產置換獲得中國證監會批準后的240天，將通過并購重組或定向增發方式將南方香江商貿地產項目剩余股權全部注入香江控股。履行情況：由于沈陽香江項目成立不久，正處于市場培育階段，并且沈陽香江物業被用于抵押貸款，何時注入需進一步論證。除此之外，南方香江已經將新鄉、臨沂、南昌香江項目公司剩余股權注入上市公司。

　　承諾2：如果未來出售山東臨工工股權給戰略合作者的定價高于本次資產置換定價，南方香江承諾將高出的定價按照出售股權比例返還給公司。履行情況：南方香江出售山東臨工的定價未高于資產置換時的定價。

　　承諾3：南方香江逐步將旗下的家居流通類資產與商貿地產類資產注入上市公司，最終使公司成為南方香江旗下運營商貿地產類業務的唯一平臺，并以公司為主體開展新的商貿地產類項目。履行情況：深圳市家福特建材超市是南方香江持有的唯一家居流通類資產，主要從事家居建材的零售和批發業務，目前從開業之初一直處于虧損狀態，因此暫不注入。

　　承諾4：香江控股2007年度經

審計凈利潤比2006年度經審計凈利潤增長不低于50%。

　　可見，承諾履行的過程，就是公司做強做大的過程。

　　增發收購后躋身一線

　　2007年6月公司公告通過定向增發的方式收購控股股東房地產資產，如果收購順利完成，公司項目儲備面積將增加，而且對公司業績會產生良好影響，儲備分布更加合理，由此躋身一線地產企業之列。擬收購公司情況如下：

　　番禺錦江：收購后公司持股51%。番禺錦江主要興建優質商住小區，開發的項目“錦繡香江花園”地理位置優越，擁有歐美風格低密度建筑組團。截止2006年底，“錦繡香江”項目開發建設已竣工面積為47.2萬平方米,已銷售面積為30.94萬平方米。2007年擬對新一期B7地塊進行開發，B7地塊占地面積約為 116.73畝，總建筑面積約26.08萬平方米。截止2006年底,該項目未開發土地面積558畝，未開發建筑面積89萬平方米。

　　保定香江：收購后公司持股90%，金九千持股10%。保定香江主要負責開發商業地產項目“保定香江”，位于保定市最大的、最具增值潛力的區域，尚有1.77萬平方米待建。

　　成都香江：收購完成后將成為公司全資子公司。成都香江的主要業務是“成都香江家具產業園”，目前處于政府組織拆遷階段。

　　天津華運：收購完成后公司持股比例將增至50%，重點開發建設“勸業香江國際家居博覽中心”。

　　增城香江：收購完成后公司持股比例為90%，主要負責開發“翡翠綠洲”。該項目總規劃占地1,519畝，分期開發，截止2006年底未開發土地面積約為908畝，未開發建筑面積148萬平方米。

　　盈利預測與評級

　　假設條件：目前項目開發、銷售進度正常；不考慮新增收購；項目銷售價格按照當前價格測算，考慮未來房價漲幅；假定2007年增發后總股本為5.36億股，增發股數為1.5億股。我們預計今明兩年公司每股收益分別為0.35、0.95元，通過差別市盈率法和NAV溢價法對公司進行估值，同時考慮未來的收購預期，我們認為公司合理價值為38元，較當前價格尚有較大漲幅，因此給予“買入”的投資評級。

    新浪聲明：本版文章內容純屬作者個人觀點，僅供投資者參考，并不構成投資建議。投資者據此操作，風險自擔。