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新浪財經

與鯊魚共舞:券商成長的多重命題

http://www.sina.com.cn 2007年06月19日 14:08 《資本市場》

  隨著股權分置制約的成功消除,中國正在逐步建立多層次的資本市場,更多的國有企業和私營企業將在國內股票市場上市。眾多的機遇也帶來對券商行業的挑戰。市場環境與結構的變化,是券商改變的最好機會,同時也是券商成長的必然選擇,在做一流市場的大變局下,國內券商要想成為變革后市場的主要力量,需要其自身向國際化的實力和業務標準靠攏。

  路在何方?

  中國證券業經過十余年的發展,券商在規模實力、業務水平、產品創新等方面都取得了明顯的進步,然而,與國際上有影響的投行和證券公司相比,國內券商還存在以下不足:

  首先,規模偏小。在國內,自有資產規模在20億元人民幣以上的僅中信、銀河、國泰君安、申銀萬國、海通等幾家券商,這一規模在歐美發達國家僅相當于一個中小規模的投行。

  第二,盈利來源單一且穩定性差。據權威部門統計,經紀業務收入和自營業務收入仍是國內券商的主要利潤來源,以創新類證券公司為例,其2006 年的收入構成中,經紀和自營收入合計占比高達近80%。由于2006年以來國內證券市場連續走牛,經紀業務和自營業務在大多數證券公司中都體現了較好的收益能力,然而這兩項業務的收入水平受市場整體走勢的影響非常直接,“靠天吃飯”很難保證其持續性;相反,在比較能夠體現綜合實力、受股市波動影響較小的投資銀行業務、資產管理業務等方面,即使創新類證券公司,其對收益貢獻的比例仍然偏小,這些都導致目前證券公司盈利模式的穩定性較差。

  第三,融資渠道和方式都有限,制約了證券公司的規模實力再上臺階;但這種狀況正在隨著證券公司的公開發行上市或借殼上市而有望好轉。始于2004年的國家對證券公司接管和注資在2006年底基本結束,獲得政策性資金注入或者優質公司吸收合并劣質公司等規模擴張手段出現的機會將趨于減少,公開發行股票又受到目前發行程序和額度的管制,在二級市場上通過借殼方式上市也存在較大變數。

  混業經營:大魚通吃

  分業經營向混業經營的轉變是一個全球趨勢。經合組織在2004年稱,“全球金融混業經營勢頭所向無敵。”作為1929~1933年經濟大危機的產物,分業經營的管制正在被越來越多的國家舍棄,世界上主要的經濟和金融發達國家都實行了混業經營體制。中國在這方面的管制內容也在逐步放松,混業經營正漸行漸近。

  銀行、保險、證券業的相互滲透將來勢迅猛,而在這三者的力量對比中,證券行業公司在規模上處于劣勢,很容易成為被收購的目標。與此同時,目前已經有商業銀行開展了投資銀行業務和資產管理業務、保險公司也開始涉足資產管理業務,但證券公司對銀行業務、保險業務的反向滲透卻無法進行,這些都與金融分業的管制有關。

  “其實誰并購還是被并購并不重要,業務分界就算在混業經營的公司里也是存在的。”一位不愿透露姓名的資深投資經理在接受采訪時說,“誰做股東還不是最重要的,銀行、保險和證券業的融合有助于提高彼此的競爭力”,與一般的悲觀看法不同,他認為,證券業的規模小是既成事實,在短期內等待自身成長是不現實的,對于小型券商來說,如果有比較不錯的被并購機會顯然也是好事。現在證券市場行情高漲,證券公司大都業績改善明顯,現在出售股權更能賣個好價錢;相反,實力不強的小型券商就算是現在歷盡重重波折實現了借殼上市,將來還是可能被并購或者惡意收購。

  這位參加過幾家證券公司的創立和重組的資深人士對并購有豐富的經驗,他分析說,股權分置改革后,股份實現了全流通,行業并購會五花八門,而并不像以前一樣大股東的股份相對凝固不動,所以僅僅抵觸被并購還不是可取的做法。以中國人壽并購中誠信托為例,后者是國都證券的控股股東,中國人壽通過并購證券公司的大股東而把證券公司收入囊中,這是證券公司自身的意愿所無法改變的局面,與其恐懼大魚來了,還不如積極應對,小魚一樣可以選擇能夠合作的大魚。

  中國目前有110家證券公司,其中近半數屬于創新類和規范類券商,這前50家和后50家之間的并購同樣存在機會,就算最有活力的前二三十家中,將來也不僅僅是業務擴張上的競爭,更會有令人驚心動魄的并購發生。

  好一輪牛市!

  “收成不錯!”在數次基金經理聚會上都會聽到這樣的話,從2005年底啟動的牛市確實讓證券公司盈利狀況大幅改善,在繁榮之下,券商行業似乎沒有哪家“壞”,只有哪家“相對好”,優質公司的競爭優勢并不明顯。

  在融資渠道有限的狀況下,行業整合和并購被認為是催生大型國際性券商和投行的有效途徑,然而有專家認為,在這樣的牛市中,短期內券商質地差別并不明顯,行業整合會進展緩慢。

  以2004年1月

南方證券被中國證監會和深圳市政府行政接管為標志,監管層對證券業綜合治理的一項重要舉措就體現為對問題券商的接管和注資,歷時三年之后,到2006年底,30余家券商被行政性托管或被兼并。中信、銀河等大的券商借機進行了對營業部和各項業務的收購和擴張,重組之后體現出更強的優勢。一位研究專家對本刊記者說,國家注資和重組對券商擴大規模是難得一見的機遇,今后幾乎不會再出現如此大規模的由監管層推動的全行業整合,積極出手收購的券商獲得了“整合溢價”;對一些中小券商來說,由于自身實力或擴張思維不夠等原因而沒有參與到重劃版圖的角逐中,今后追上第一梯隊的機會則更加渺茫。

  銀河、中信在2006年的投資銀行業務總額中排在國內券商前列,對于他們的成功,專家解釋為:一是與政府機關各部門、各大企業建立了廣泛的業務關系,在做投行最重要的“人脈”上占據優勢,有實力“對話”而不是“拉客戶”;二是提早進行了機構化、組織化的建構,在市場轉勢和新業務開辦之前就進行了充分的準備,“勤奮”使他們對程序更熟悉,成功的機會更大。

  然而對大多數券商來說,沒有人認為牛市帶來的盛宴能永遠維持,開拓更多的業務渠道和收入來源卻是更重要的任務。從盈利模式看,國際上知名的投行大多數主要并不靠承銷業務賺錢,針對機構的代客

理財、投資管理、直接投資(例如REITs)等是其最重要的盈利來源,所以,有人說,國外的投行更像是一個大的對沖基金。中國加入WTO后對金融業的開放已經全面啟動,中資券商的業務開拓和“創新”能力對競爭力的影響將至為關鍵,專家認為,綜合理財和大客戶資產管理應該成為券商業務發展的最主要方向。

  與“鯊魚”共舞

  盡管規模小、盈利模式單一,但如果不是感知到身邊已經有大“鯊魚”環伺的危險,國內券商恐怕不會這么急于變革和做大自己。“中國令人著迷”,在2004年、2006年、2007年不止一次的研討會上聽到過踏足中國的國際金融機構代表這樣講。

  “全世界最大的IPO是中國公司,外資看重什么顯而易見。”一位國內券商高管在接受本刊記者采訪時這樣答道。中國的資本市場作為最有吸引力的新興市場之一,金融業開放的大門打開之后,在全世界的金融機構面前顯現出迷人的誘惑,外資投行在中國競相拓展業務。在2006年之前,中國鼓勵企業到海外上市,一批優質的大型國企和民營企業上市后受到海外投資者追捧;2006年之后,國內企業發行上市重新回歸到國內市場,監管層也做出一系列政策配套鼓勵大企業回歸到A股市場。與以往中國企業在海外上市需要海外投行的推介引路不同的是,今天的國際投行要想介入到中國企業的IPO或連續融資中,必須要適應轉移到中國的市場上爭取份額。

  “國內的券商應該有信心,雖然在創新產品上我們沒有那么多經驗,但本土的優勢是外資無法比擬的,而且,我們也在進步,并且進步的動力非常強。”這位券商高管表示,事實上國內很多家券商已經成立了特別的交易部門,注重為大客戶提供交易平臺,也已經推出了數十支綜合

理財產品,在資產管理方面也做出了新的嘗試。

  “國內企業間越缺乏競爭,市場越封閉,則企業的競爭實力越不容易進步”,這一點在對多家證券公司的采訪中已經得到了共識,在“和鯊魚一起游泳”這件事上,看來國內的券商已經做好了積極的準備。

    新浪聲明:本版文章內容純屬作者個人觀點,僅供投資者參考,并不構成投資建議。投資者據此操作,風險自擔。

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