對銀行的資產(chǎn)質(zhì)量和信貸成本前景，我們的總體判斷是：經(jīng)濟(jì)發(fā)生高位調(diào)整下，整體不良貸款規(guī)模和不良率將繼續(xù)呈下降態(tài)勢，股份制銀行和城商行不良率的下降速率將逐步趨緩，但國有銀行不良率的下降空間仍然較大并將逐步向股份制銀行靠近；由于不良貸款向下遷移過程仍未結(jié)束，將抵消信貸成本的部分下降空間，由于不良貸款的向下遷移率和撥備壓力將隨時間推移而下降，因此整體信貸成本仍將呈穩(wěn)中趨降態(tài)勢。

　　五大因素支撐宏觀調(diào)控下的銀行08業(yè)績持續(xù)高增長

　　1.整體信貸放緩將較為平滑原因是：(a)預(yù)期08年GDP增速可能會略有放緩但仍會保持10%左右的高速增長，除非經(jīng)濟(jì)發(fā)生明顯下滑，否則支撐經(jīng)濟(jì)增長所需要的貸款增長速度不會大幅下滑。(b)與04～05年相比，此次信貸增速的高峰遠(yuǎn)低于上一輪，因此我們認(rèn)為明年信貸增速的放緩路徑將大為平滑；03下半年開始的上一輪嚴(yán)厲宏觀調(diào)控下信貸增速的低谷出現(xiàn)在05年二季度，當(dāng)時的最低同比增速為12.5%。我們預(yù)計08年信貸增長同比增速低于13%的可能性較小。

　　2.銀行總體生息資產(chǎn)規(guī)模仍會維持較快增長，且收益率較為理想三季度末上市銀行的平均資本充足率仍在11%以上，預(yù)計08年上市銀行的生息資產(chǎn)規(guī)模仍會有20%以上的增長。利率市場的走勢表明，低消耗資本金的非貸款類生息資產(chǎn)(主要是債券和同業(yè)拆出資金)的收益率已較為理想，且仍有繼續(xù)上行的動力。5年期左右的金融債收益率在4.7%附近，AAA級企業(yè)債收益率在5.3%附近，AAA級以下的收益率更高；票據(jù)融資的利率也顯著走高，其收益率也接近甚至超過貸款�？傮w非貸款類生息資產(chǎn)與貸款的收益率之差比以往大為縮小。

　　3.凈息差持續(xù)擴(kuò)大

　　(a)由于經(jīng)濟(jì)偏熱以及通脹壓力仍然較大，未來仍有繼續(xù)加息和債券利率上揚(yáng)的可能性，有利于凈息差的擴(kuò)大。(b)由于加息以及債券利率上揚(yáng)的滯后效應(yīng)，即使在利率不變的條件下，銀行生息資產(chǎn)收益率和凈息差在08年仍將繼續(xù)提高，其最高點(diǎn)可能出現(xiàn)在二季度。經(jīng)我們測算，上市銀行1H08的凈息差將擴(kuò)大17 bp～30 bp。(c)引起凈息差縮小的最大風(fēng)險在于非對稱加息，我們不完全排除央行實(shí)行非對稱加息的可能，但我們認(rèn)為非對稱加息可能性較�。�1)我們宏觀小組及主流觀點(diǎn)認(rèn)為08年CPI將會有所回落，總體水平預(yù)計會在4.0%，當(dāng)前的一年期存款利率(4.14%)不構(gòu)成負(fù)利率。2)管理層鼓勵居民儲蓄向資本市場轉(zhuǎn)移、提高直接融資比重，單邊提高存款利率并形成預(yù)期將不利于實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)。3)利率政策將充分考慮銀行、保險業(yè)的利益，改革后的銀行業(yè)還未經(jīng)歷一輪完整的經(jīng)濟(jì)周期，出于對剛剛成長起來的銀行業(yè)的保護(hù)，只要信貸能夠得到控制和通脹率不致于長期維持5%以上，央行不會輕易啟用非對稱加息，即使使用我們認(rèn)為其幅度也會很小。

　　4.稅改和撥備壓力降低是08年業(yè)績繼續(xù)超預(yù)期的重要保證由于可稅前扣除的工資額度將大幅提高以及兩稅合并，上市銀行07、08年稅率將顯著下降。

　　經(jīng)我們測算，工資稅前扣除能給上市銀行帶來5%～10%的業(yè)績提升；(b)由于資產(chǎn)質(zhì)量和資產(chǎn)盈利能力的提高，撥備/撥備前利潤比例顯著下降，使得撥備后利潤和凈利潤增速高于撥備前利潤增速。