國信證券 王念春

　　空調銷售表現良好、商用空調的國內品牌認可度提升

　　07年6月家用空調內外銷表現良好，分別同比增長18%和48%。產品性價比和穩定性的比較之下，國內的龍頭公司包括格力、美的有能力獲取更多和附加值更高的出口訂單，國外新興市場需求對行業的拉動也不容忽視。

　　2007年上半年國內格力、美的、海爾等都在商用空調領域有不少金額較高的中標項目，中小型商用空調更是超出50%的增速，顯示國內品牌認可度在不斷上升，隨著時間的推移，我們認為量的積累會帶來突破性的增長。

　　產品結構優化仍然是主題詞

　　白電和小家電產品上，中高端和差異化產品比率上升仍然是主導趨勢。5月冰箱市場與上月相比，多門冰箱零售量增長了120.41%；與去年同期相比，對開門冰箱的市場零售量份額增長了132.24%。07年5月對開門冰箱零售量所占份額為2.22%，而上年同期僅為1.39%，多門冰箱零售量所占份額為8.54%，而上年同期為7.25%，低端洗衣機產品則表現為加速退出市場。

　　平板電視：整機企業向上游延伸

　　LCD整機部分在整個產業價值鏈中占25-30%左右，另外的模組和面板分別占到40%和30%，因此停留在整機部分的價值空間較小，并且還有縮小的趨勢，整機企業希望通過合適的方法來介入上游面板領域成為大勢所趨，而由于這樣的產業調整需要較大的資金和技術支撐，能否達到預想的效果還不能確定。

　　繼續推薦具備國際競爭優勢的龍頭

　　公司或部分行業細分龍頭維持對格力電器、青島海爾、蘇泊爾、美的電器的“推薦”評級。詳見文中的重點公司評級表。維持對四川長虹、廣州國光的“謹慎推薦”評級。

　　集中度提升加強品牌溢價

　　家用空調：上半年銷售有所提振、行業內外銷集中度提升還會持續

　　07年1-6月，家用空調內銷1785萬臺，同比增長18%，外銷2311萬臺，同比增長11%，均好于去年的銷售水平(圖1和2)。而空調庫存水平仍然較高，但我們認為由于對應壓縮機庫存量已經有了相當幅度的下降(圖3和4)，因此不需要過于擔憂。

　　我們看到的這些數據或許不完全真實的反映了市場全貌，但從行業的趨勢來看，我們認為家用空調行業2007年上半年走出了過去年份的大起大落和低迷狀態，在行業集中度加快提升、品牌淘汰加速的環境下進入相對平穩的發展狀態。另外從國家信息中心市場處的監測數據顯示，2007年1-6月份，空調銷售平均單價同比上升了10.3%。據海關總署的統計數據表明，1-5月出口空調的加權平均價格為157.78美元，同比上升9.4%，這一方面是成本推動導致，另一方面也說明中國在經歷較長時間經濟的持續向好增長后，收入水平有了較大提升，空調成為生活必需品的傾向越來越明顯。因此消費者在選擇產品時，品牌、品質越來越重要，低價產品未必能產生足夠的吸引力

　　我們知道全球空調制造有接近75%來自中國，在國內品牌集中度大幅度提升的情況下，國外企業在選擇國內公司作為OEM制造商的余地也在減少，產品性價比和穩定性的比較之下，國內的龍頭公司包括格力、美的有能力獲取更多和附加值更高的訂單。國外新興市場需求對行業的拉動也不容忽視，國內企業在這些地區的自有品牌推進在時間的積累之下有望不斷獲得突破。格力董事長朱總也曾表示在南亞、中東或者其它如非洲這樣一些地方，在條件合適的時候，會在那里設廠，巴基斯坦生產基地則已經在進行當中。

　　表1列出的是07年上半年從海關統計家用空調出口量和出口額的變化情況，從量上來說，由于可能的統計口徑的不同，海關與中華商務網公布的數據有些差異，但我們主要是看一個趨勢的變化，重要的是出口額的增長幅度高于量的增長，這一點與我們在中期策略報告提到的趨勢是一樣的。顯示我們前面提到的由于集中度的提升，即使是OEM加工，價格也會在成本推動的情況下通過提價來部分消化成本增加，而不是被動的完全承擔，另外高端產品比率提升也是一個重要的因素。

　　商用空調：國內品牌認可度不斷上升

　　日本大金和美國的約克、開利、特靈、麥克維爾分別占據了中小性和大型商用空調的主導地位，但國內品牌獲得市場的認可程度都有較高的提升，我們在過去的報告中提到過美的和格力都預期未來三年在商用空調領域的復合增長率不低于50%。從2007年上半年的情況來看，今年上半年，由于商用空調銷售的專業性，美的還新設立了“M-HOME”用戶體驗中心這樣的渠道來進行產品推廣。

　　從中標項目的金額大小來看，在大型的標志性建筑上相比外資同行仍然是處于弱勢。但2007年上半年國內格力、美的、海爾等都有不少金額較高的中標項目，包括格力中標山東曲阜市國貿中心中央空調項目、濟南明珠商務港中央空調項目，這兩個都超過1000萬元；海爾中標多個奧運會場館項目；美的也有中標多個政府項目，包括首都機場擴建項目、上海虹口足球場等等。中小型商用空調更是進展超出50%的增速，顯示國內品牌認可度在不斷上升，隨著時間的推移，我們認為量的積累會帶來突破性的增長。

　　從商用空調中的戶式中央空調的國內市場規模來看，我們認為2007年預期達到176億元，同比增速約為25%，2008年達到230億元，保持較好的持續增長。

　　產品結構優化仍然是主題詞

　　冰箱需求上升帶動上游擴產

　　2007年1-5月，冰箱內銷1143萬臺，同比增長31%，而07年1-4月，冰箱外銷582萬臺，同比增長17%，行業的庫存水平則進一步降低，為05年來的低點(圖5和6)。集中性的更換需求高峰和由于收入水平上升帶動的新增需求帶動了行業較好的增速。

　　另外07年近期還需要特別提到的是上游壓縮機公司紛紛出現擴產的跡象，顯示產能不足以應對下游需求。2005年冰箱壓縮機行業面臨嚴重的供過于求局面，06年在需求帶動下有所緩解，2006年行業銷售約4800萬臺，同比增長48%，07年繼續保持產能利用率較為飽和的狀態，引致各公司充滿信心的擴產行為。

　　華意壓縮公告，其控股子公司華意壓縮(荊州)公司將投資5796萬元在荊州建設“年產300萬臺壓縮機項目”項目，資金自籌。該項目2007年底完成土建，2008年底前實現達到年產300萬臺的目標。

　　廣州冷機05和06年在青島和合肥的新生產基地會在07年下半年陸續投產，公司產能將擴充到800萬臺。

　　我們從上游壓縮機行業的擴產上能夠看出下游冰箱行業的需求仍將維持較旺，但需要提醒的是冰箱壓縮機行業中上市公司的投資機會并沒有到來。由于壓縮機產業集中度遠低于下游冰箱行業，導致行業利潤受到冰箱企業降價要求及主要原材料價格持續上漲的雙重壓力。

　　消費傾向中高端的結構優化表現更為明顯

　　冰箱

　　冰箱的產品結構優化在07年5月份表現得非常明顯，中怡康統計數據顯示今年5月冰箱市場與上月相比，多門冰箱零售量增長了120.41%；與去年同期相比，對開門冰箱的市場零售量份額增長了132.24%。

　　除了傳統的家用領域以外，今年國內企業在一些特殊領域的冰箱上也獲得較大突破，美菱與中科院合作開發的-30℃——-164℃的深冷冰箱，可用于生物醫藥、實驗室和農業領域，過去這樣產品絕大部分以進口為主，雖然說這種產品市場規模較小，但毛利率水平目前可以達到50%左右，海爾在2006年也專門成立子公司生產該類產品，隨著進口替代和應用領域的拓展，會給相關公司在產品結構優化的盈利上升過程中起到錦上添花的作用。

　　洗衣機

　　6月是洗衣機的傳統淡季，07年6月洗衣機銷售表現一般，出口97萬臺，同比增長9%，07年1-6月累計出口640萬臺，同比增長27%。5月洗衣機內銷147萬臺，同比增長30%。

　　從中怡康的統計數據顯示：2007年5月，對開門冰箱零售量所占份額為2.22%，而上年同期僅為1.39%。2007年5月，多門冰箱零售量所占份額為8.54%，而上年同期為7.25%，結構向中高端優化的趨勢進一步加強。另外一些低端的單缸洗衣機今年加速退出市場。

　　平板電視：整機企業向上游延伸

　　2007年5月以來，42英寸以下的LCD的面板價格一直是保持平穩，相對來說整機產品價格下降也相對緩和(圖7和8)。從我們了解到的國內企業在平板電視產品的經營狀況來看，銷量都有比較大幅度的上升，但盈利并不理想，與這些傳統的CRT電視盈利相比，還有比較大的差距。如TCL在平板電視產品上預期2007年銷售100萬臺，盈利約8000萬臺。

　　向上游延伸成為多數彩電整機企業的選擇方向

　　在華映成為廈華電子第一大股東之后，07年7月TCL股東大會也通過非公開定向增發的議案，擬募集資金22億元左右，其中14億元用于LCD模組項目的投入，加上四川長虹間接通過集團投向PDP屏面板項目。我們看到向上游延伸成為彩電整機企業不約而同的共同選擇方向。

　　由于在新的平板電視產業鏈中，如LCD整機部分在整個產業價值鏈中占25-30%左右，另外的模組和面板分別占到40%和30%，因此停留在整機部分的價值空間較小，并且還有縮小的趨勢，這樣看來就不難理解即使這些企業當前的盈利狀態并不是很好，但還是希望通過合適的方法來介入上游面板領域，而由于這樣的產業調整需要較大的資金和技術支撐，是否能夠達到預想的效果還不能確定。

　　重點上市公司評級